3Q24 毛利率同比提升2.8pct, 受银行承兑汇票到期收现影响，现金流同比实现较大增幅。（1）截至3 季度末，公司合同负债70.7 亿元，环比-10.9 亿元，上年同期环比+3.0 亿元。3Q24 公司经营活动现金流净额为163.7 亿元，同比+48.0%，现金流大幅增加主要与公司24 年春节及收取的银行承兑汇票到期收现有关。（2）3Q24 公司毛利率为76.2%，同比提升2.8pct, 我们判断与3 季度经销商执行新价格打款有关。此外，五粮浓香公司持续向高价位产品聚焦，产品结构持续优化。费用率方面，3Q24 公司期间费用率为14.4%，同比提升2.3pct, 其中销售费用率同比提升2.8pct 至14.0%，行业竞争加剧背景下，公司加大费用投放，促进终端动销。财务费用率同比-0.9pct, 管理费用率及研发费用率同比基本持平。3Q24 公司税金及附加比率为14.8%，同比持平。综上，公司归母净利率34.0%，同比持平。五糧液公告2024 年3 季報業績。1-3Q24 公司營收679.2 億元，同比+8.6%，歸母淨利249.3 億元，同比+9.2%，3Q24 公司營收、歸母淨利分別爲172.7億元、58.7 億元，同比分別+1.4%、+1.3%。截至3 季度末，公司合同負債70.7 億元，環比-10.9 億元，上年同期環比+3.0 億元。公司公告2024-2026 年股東回報規劃，提振信心。外部消費環境短期承壓，公司主動調整經營節奏，我們看好龍頭品牌中長期發展，維持買入評級。
支撐評級的要點
公司調整經營節奏，3 季度業績環比降速。3Q24 公司營收172.7 億元，同比+1.4%，營收環比降速（1H24 營收同比+11.3%）。我們判斷，主要系年初以來高端餐飲及商務消費場景萎縮，高端名酒在今年中秋禮贈場景中受阻，動銷承壓。此外，根據公司打款政策，大部分經銷商已回款全年任務的80%，因此3 季度公司結合市場動銷及產品批價表現，主動控制發貨節奏，導致收入降速明顯。根據證券時報信息，在6 月28 日的五糧液股東大會上，公司領導表示今年核心產品八代五糧液投放計劃量不盲目求增，新增投放量以1618、39 度等產品爲主。今年以來公司持續加大1618、39 度五糧液開瓶掃碼及宴席活動投放，受益政策推動，我們判斷3 季度1618 及39 度五糧液增速快於普五。
3Q24 毛利率同比提升2.8pct, 受銀行承兌匯票到期收現影響，現金流同比實現較大增幅。（1）截至3 季度末，公司合同負債70.7 億元，環比-10.9 億元，上年同期環比+3.0 億元。3Q24 公司經營活動現金流淨額爲163.7 億元，同比+48.0%，現金流大幅增加主要與公司24 年春節及收取的銀行承兌匯票到期收現有關。（2）3Q24 公司毛利率爲76.2%，同比提升2.8pct, 我們判斷與3 季度經銷商執行新價格打款有關。此外，五糧濃香公司持續向高價位產品聚焦，產品結構持續優化。費用率方面，3Q24 公司期間費用率爲14.4%，同比提升2.3pct, 其中銷售費用率同比提升2.8pct 至14.0%，行業競爭加劇背景下，公司加大費用投放，促進終端動銷。財務費用率同比-0.9pct, 管理費用率及研發費用率同比基本持平。3Q24 公司稅金及附加比率爲14.8%，同比持平。綜上，公司歸母淨利率34.0%，同比持平。
估值
近日，公司公告股東回報規劃，2024-2026 年度公司每年現金分紅總額佔當年歸母淨利潤的比例不低於70%，且不低於200 億元（含稅），每年度分紅一次或多次實施，分紅率較往年相比提升明顯，股東回報規劃增強投資者信心。考慮到白酒行業當前仍處於深度調整期，我們下調此前盈利預測，預計公司24-26 年公司營收同比分別增8.1%、5.7%、8.0%，歸母淨利同比分別增8.0%、5.6%、8.3%，EPS 分別爲8.40、8.87、9.61元/股，對應PE 分別爲17.5X、16.5X、15.3X，維持買入評級。
評級面臨的主要風險
受經濟環境影響，需求端承壓。渠道庫存超預期。茅台價格波動。
