维持“谨慎增持”评级。2024Q1-Q3营收30.88亿元，同比下降1.72%，归母净利润6.06 万元，同比下降27.82%，Q3 单季度营收9.45 亿元，同比增长12.79%，归母净利润2.01 亿元，同比下降6.54%，主要受肝素原料药价格下降及汇兑影响，业绩整体符合预期。考虑肝素原料药价格端压力及汇兑损失影响，下调2024-2026 年EPS 预测为0.52/0.69/0.92 元（原0.56/0.74/0.96 元），参考可比公司估值，给予2025 年PE24X，上调目标价至16.56 元（原13.44 元），维持“谨慎增持”评级。本報告導讀：
盈利能力環比改善，加碼高端製劑及生物藥轉型，看好長期增長空間。
投資要點：
維持「謹慎增持」評級。2024Q1-Q3營收30.88億元，同比下降1.72%，歸母淨利潤6.06 萬元，同比下降27.82%，Q3 單季度營收9.45 億元，同比增長12.79%，歸母淨利潤2.01 億元，同比下降6.54%，主要受肝素原料藥價格下降及匯兌影響，業績整體符合預期。考慮肝素原料藥價格端壓力及匯兌損失影響，下調2024-2026 年EPS 預測爲0.52/0.69/0.92 元（原0.56/0.74/0.96 元），參考可比公司估值，給予2025 年PE24X，上調目標價至16.56 元（原13.44 元），維持「謹慎增持」評級。
費用率下降，盈利能力改善。2024Q1-Q3 毛利率41.41%，同比下降7.99pct，主要系2023 年同期肝素原料藥處於價格高基數，Q3 單季度毛利率44.07%，同比下降0.32pct，環比增長2.30pct。2024Q1-Q3銷售費用率6.27%，同比下降3.56pct，主要系製劑集採銷售推廣費用減少所致；管理費用率3.93%，同比增長0.58pct；研發費用率7.00%，同比增長0.23pct。2024Q1-Q3 歸母淨利率19.62%，同比下降7.09pct，Q3 單季度歸母淨利率21.24%，環比提升1.23pct，盈利能力環比改善。
加碼生物藥類似物及高端製劑戰略轉型。2024H1，公司獲得瑞加諾生注射液、鹽酸帕洛諾司瓊注射液、注射用達卡巴嗪、依替巴肽注射液、注射用伏立康唑等多個藥品註冊批件，產品研發管線及商業化品種不斷豐富，截至2023 年，共計擁有97 項境外藥品註冊批件，28 項中國藥品註冊批件，擁有 ANDA 批件數量位居國內同類企業首位。加碼多肽、複雜製劑技術（緩控釋、脂質體、注射筆類製劑）等高端平台建設。2023 年推進4 個生物仿製藥項目研發。外延方面，2022 年合作引進海南雙成白蛋白紫衫醇，進軍美國高端市場；2023年與通化東寶合作開發門冬、甘精、賴脯三種胰島素；2024 年合作引進COHERUS 生物類似物阿達木單抗。自研+合作推進高端複雜製劑及生物藥轉型, 看好長期成長空間。
催化劑：產品研發註冊進展加快，產品終端需求超預期風險提示：原料藥價格波動風險；藥品審批及推廣不及預期風險
