投资建议：考虑到门票补贴下对公司盈利能力有所影响，下调公司2024-2026 年EPS 预测分别为0.42（-22%）/0.46（-19%）/0.49（-18%）元，考虑到2025 年行业平均的25xPE，考虑到公司稀缺性资产定位，给予2025 年高于行业的30xPE，下调目标价为13.66 元（-6%），维持增持评级。本報告導讀：
業績低於預期系門票補貼下有效進山人次減少，利潤率受拖累，關注核心項目回暖。
投資要點：
投資建議：考慮到門票補貼下對公司盈利能力有所影響，下調公司2024-2026 年EPS 預測分別爲0.42（-22%）/0.46（-19%）/0.49（-18%）元，考慮到2025 年行業平均的25xPE，考慮到公司稀缺性資產定位，給予2025 年高於行業的30xPE，下調目標價爲13.66 元（-6%），維持增持評級。
業績簡述：2024Q1-3 實現營收14.12 億元/-1.58%，毛利潤7.54 億元/-8.46%，歸母利潤2.85 億元/-30.15%，扣非歸母2.72 億元/-33.12%；單24Q3 實現營收5.78 億元/-3.25%，毛利潤3.35 億元/-12.38%，毛利率58.04%/-6.05pct，稅金及附加/銷售/管理/研發費用率同比+0.06/+0.92/+1.95/+0.12/+0.37pct，期間費用率18.95%/+3.42pct，歸母利潤1.53 億元/-26.36%，利潤率26.52%/-8.32pct，扣非歸母利潤1.48 億元/-28.17%，利潤率25.55%/-8.86pct。
業績低於預期繫有效進山人次減少，利潤率受拖累。24Q3 黃山景區接待進山遊客149.03 萬人，同比+3.35%，1-9 月進山遊客363.34 萬人，同比+2.8%，但考慮到門票減免政策下公司免票力度增加，導致實際有效進山人次同比減少，高經營槓桿下導致利潤端下滑更顯著；此外6 月起的極端天氣亦有影響。
後期關注新項目和交通改善：①池黃高鐵通車對九華山與黃山客流串聯起到促進，對連接華東市場亦有所拉動，寧宣黃高鐵建成有望拉動南京地區客流；②以途馬科技爲首的旅遊服務業務快速增長；③東黃山項目二期索道建設按計劃推進，此外徽菜門店有望加速拓店貢獻增量。
風險提示：需求不振、項目審批不及預期、出行成本繼續上漲
