维持中性：我们将2024/25 年亏损预测由原0.41/0.64 亿元扩大至3.19 亿/0.98 亿元，但由于供给侧改革预期和市场整体估值明显提升，将估值基准由0.43 倍市账率提高至0.53 倍（比近5 年平均值低一个标准差），并切换至2025 年，上调目标价至3.80 港元（原3.36 港元），维持中性。光伏玻璃價格大跌導致虧損擴大：公司3 季度收入7.16 億元人民幣（下同），同/環比下降63%/54%，歸母/扣非淨虧損1.93/2.06 億元，環比擴大298%/265%。根據卓創資訊，3 季度2.0 毫米光伏玻璃均價環比下跌22%，導致毛利率創出-18.8%的新低，同/環比下降31.5/24.7 個百分點，銷售/管理/研發/財務費用率0.6%/4.6%/6.3%/2.4%，同比提高0.2/2.7/2.8/1.2 個百分點。扣非歸母淨利率-28.7%，同/環比下降31.9/25.1 個百分點。存貨環比增長35%，仍持續累庫。公司10 月冷修合肥新能源650 噸產線，今年已冷修2150 噸，在產產能降至4350 噸，其中低成本的1200 噸窯爐佔比升至55%，有望推動成本下降。
行業持續減產但需求不及預期，導致玻璃價格不斷創新低：在虧損和庫存壓力下，9 月以來行業繼續減產，9/10 月冷修產能達1830/2450 噸，無點火產能，目前行業在產產能相比高峰6 月底時已下降9%，在產產能也通過堵窯口減產，實際減產幅度更大。但由於需求不及預期，組件月產量自6 月減產以來至今未有明顯回升，導致玻璃仍持續累庫，2.0/3.2 毫米玻璃價格9 月以來繼續下跌8%/10%。但隨着不斷減產，目前玻璃已供需平衡，我們預計即將開始緩慢去庫，但隨着明年1 季度淡季到來以及龍頭企業今年的擴產計劃仍有大量未完成，去庫力度和持續時間不確定性仍較大，價格明顯回升仍需進一步減產。
供給側改革或將出台，有望加速行業出清：在虧損壓力下行業近期對供給側改革的呼聲漸高，我們預計政府或將出台提高能耗標準等政策，加快光伏玻璃供給出清和售價回升，但實際效果仍取決於政策力度。
維持中性：我們將2024/25 年虧損預測由原0.41/0.64 億元擴大至3.19 億/0.98 億元，但由於供給側改革預期和市場整體估值明顯提升，將估值基準由0.43 倍市賬率提高至0.53 倍（比近5 年平均值低一個標準差），並切換至2025 年，上調目標價至3.80 港元（原3.36 港元），維持中性。
