降本增效下，净利率同比改善。事件：妙可藍多發佈2024 年三季報，24 年前三季度實現營業收入35.9 億元，同比-9.4%；歸母淨利潤0.9 億元，同比+571.7%；扣非歸母淨利潤0.6 億元，同比扭虧爲盈。其中，24Q3 實現營業收入12.2 億元，同比-6.7%；歸母淨利潤1365 萬元，同比扭虧爲盈；扣非歸母淨利潤533 萬元，同比扭虧爲盈。
蒙牛奶酪並表增厚公司收入。
考慮蒙牛奶酪並表影響，24Q3 公司奶酪和液態奶收入實現正增長。1）分產品看，24Q3 奶酪/液態奶/貿易分別實現營收9.52/0.95/1.41 億元，同比+23.5%/+18.2%/-9.6%。2）分地區看，24Q3北區/中區/南區實現營業收入4.43/4.76/2.69億元，同比+19.4%/+18.1%/+15.6%。從經銷商數量來看，截至24Q3 末，公司共有7648 個經銷商，Q3 淨增加348 家，其中北區/中區/南區分別淨增加158/108/82 家。3）分渠道看，24Q3 經銷渠道收入9.40 億元，同比+33.9%；直營渠道收入1.07 億元，同比-28.2%；貿易渠道收入1.41 億元，同比-9.6%。
降本增效下，淨利率同比改善。
1）24 年前三季度公司毛利率爲28.93%，同比+3.82pcts，估計與高毛利率的奶酪收入佔比提升有關。2）24 年前三季度公司銷售費用率爲19.17%，同比-1.13pcts，公司控制費用投放，銷售費用同比下降較多。3）24 年前三季度管理費用率爲5.35%，同比+0.35pcts。4）綜合來看，24 年前三季度公司銷售淨利率達到2.37%，同比+1.56pcts。
團隊整合推進，不斷鞏固奶酪領導地位。
24 年7 月公司完成對蒙牛奶酪100%股權的現金收購，目前正處在團隊整合階段。長期看，通過充分利用雙方優勢資源（蒙牛奶酪在B 端更具優勢），將現有奶酪業務進行融合，有望進一步增強妙可藍多盈利能力和核心競爭力，鞏固其奶酪品類的領導地位。展望明年，隨着奶酪業務逐步理順，奶酪產品組合的不斷完善，公司業績表現值得期待。
盈利預測、估值與評級：考慮蒙牛奶酪並表存在一次性整合費用，下調公司2024年歸母淨利潤至1.12 億元（下調22%），維持2025-2026 年歸母淨利潤分別爲1.77/2.15 億元，當前股價對應PE 分別爲74x/47x/39x。考慮到公司C 端奶酪龍頭地位依然穩固，奶酪行業增長空間較大，維持「增持」評級。
風險提示：新品增長低於預期；原材料價格上漲；食品安全問題。