24 年前三季度公司经营性净现金流-0.8 亿元，同比+0.2 亿元。截至Q3 末公司存货12.5 亿元，相比Q2 末+35.3%，主要系产销率下降，我们认为若光伏玻璃价格持续下滑，后续需关注存货减值对公司利润的影响。公司公佈三季度業績：Q3 收入7.2 億元，同/環比-63.3%/-53.4%；歸母淨利-1.9 億元，虧損環比Q2 擴大1.5 億元；前三季度公司實現收入37.0 億元，同比-21.9%；歸母淨利-2.5 億元，同比-4.5 億元，公司單三季度業績好於我們預期（-2.5 億元），或因冷修減產導致虧損規模縮小。考慮光伏玻璃價格持續下跌盈利壓力仍較大，關注供給端收縮等積極信號，維持「增持」。
Q3 光伏玻璃量價齊跌，單季度毛利率同環比轉負24Q3 公司收入同比-63.3%，除了光伏玻璃價格下跌，我們預計還受公司產線冷修及減產影響導致銷量同環比下滑。24 年前三季度公司毛利率2.0%，同比-9.5pct，Q3 爲-18.8%，同/環比-31.5/-24.7pct，2016 年以來首次出現單季度負毛利率。據卓創資訊，截至10 月24 日全國2.0mm 鍍膜光伏玻璃均價12.3 元/平米，周環比-0.8%，考慮當前供給相對過剩庫存仍處在高位，光伏玻璃價格仍未止跌，我們預計Q4 公司毛利率或仍將繼續承壓。
前三季度各項費用率同比均提升，存貨相比Q2 末顯著增長24 年前三季度公司期間費用率9.4%，同比+1.7pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.4%/2.9%/4.3%/1.8%，同比+0.01/+0.6/+0.6/+0.5pct。
24 年前三季度公司經營性淨現金流-0.8 億元，同比+0.2 億元。截至Q3 末公司存貨12.5 億元，相比Q2 末+35.3%，主要系產銷率下降，我們認爲若光伏玻璃價格持續下滑，後續需關注存貨減值對公司利潤的影響。
7 月以來行業在產產能持續減少，期待冷修後生產效率提升據卓創資訊，預計10 月底國內光伏玻璃日熔量爲10.2 萬t/d，同比+7.4%，月環比-2.3%，7 月以來在產產能持續下降。今年以來公司陸續冷修宜興及合肥多條產線，在行業虧損期率先冷修高成本產能一方面有助於縮小虧損規模，另一方面有望在行業回暖時期提前具備點火復產條件，期待產線技改冷修後公司生產效率及成本改善。
盈利預測與估值
考慮供需失衡及庫存高企，光伏玻璃價格下滑，我們下調公司24-26 年EPS至-0.60/0.11/0.45 元（前值-0.32/0.12/0.52 元），BPS 爲6.57/6.68/7.13 元，可比公司A/H 股25 年PB 均值爲1.7/1.1x，考慮公司率先冷修減產短期虧損規模或收窄，且技改冷修後公司生產效率及成本有望改善，給予A 股25年1.9xPB，目標價12.69 元（前值9.59 元）；考慮港股市場流動性折價且對短期業績更爲關注，給予H 股25 年0.8xPB，目標價5.81 港元（前值4.49港元），均維持「增持」。
風險提示：光伏裝機需求低於預期，產能投放整合緩慢，盈利提升不及預期。
