交易性金融资产驱动扩表，经营杠杆显著高于行业。资产端：3Q24 末国联证券总资产1029亿元，较年初+18%，环比+10%；期末金融投资总资产557 亿元，较年初+8%，环比+6%，其中交易性金融资产环比+14%、衍生金融资产环比-38%。负债端：期末有息负债559亿元，环比+24%（主要是卖出回购金融资产扩张），测试得3Q24 年化负债成本2.48%，较2Q24-0.14pct，负债成本改善驱动3Q24 单季利息支出环比下降。杠杆：期末经营杠杆4.89 倍（44 家上市券商经营杠杆3.84 倍），较年初+0.45 倍，环比+0.29 倍。事件：10/30，國聯證券披露2024 年三季報，3Q24 業績略超預期。9M24 公司實現營收20.1億元，同比-20%，歸母淨利潤4.0 億元，同比-46%；其中3Q24 歸母淨利潤3.1 億元，同比+143%。環比持平；9M24 加權ROE（未年化）2.18%，同比-2.02pct。
9M24 主營收同比跑輸板塊，並表提振資管收入同比高增，淨利息虧損拖累業績。9M24國聯證券主營收入19.9 億（不含大宗商貿及其他收益）/yoy-18%（44 家上市券商主營收合計同比-5%），分項看，經紀、投行、資管分別實現收入4.0、2.6、4.8 億，同比分別+2%、-38%、+65%；淨利息、淨投資收入（同比增速）分別爲-1.3 億/（9M23 盈利1.4 億）、9.3 億/-18%。收入結構看，投資佔比47%、資管佔比24%、經紀佔比20%、投行佔比13%、淨利息佔比-6%（剔除其他手續費及長股投）。
投資收益改善支撐3Q24 單季利潤同比增143%：9 月末權益市場反彈強勁、3Q24 債市表現穩健，公司3Q24 環比高基數下實現投資收益5.6 億元/同比+222%/環比+6%，3Q24年化投資收益率5.35%（1H24 4.98%）。
交易性金融資產驅動擴表，經營槓桿顯著高於行業。資產端：3Q24 末國聯證券總資產1029億元，較年初+18%，環比+10%；期末金融投資總資產557 億元，較年初+8%，環比+6%，其中交易性金融資產環比+14%、衍生金融資產環比-38%。負債端：期末有息負債559億元，環比+24%（主要是賣出回購金融資產擴張），測試得3Q24 年化負債成本2.48%，較2Q24-0.14pct，負債成本改善驅動3Q24 單季利息支出環比下降。槓桿：期末經營槓桿4.89 倍（44 家上市券商經營槓桿3.84 倍），較年初+0.45 倍，環比+0.29 倍。
「國聯+民生」整合已獲上交所受理，關注後續進程及業務層互補效果。今年8 月8 日，國聯證券發佈重組草案；9 月3 日，國聯證券公告擬發行股份購買民生證券99.26%股份並募集配套資金，已獲得江蘇國資委原則同意；次日國聯證券股東會通過相關議案；9 月27 日，國聯證券併購事項獲上交所受理。9M24 民生證券IPO 業務承銷規模排名行業第5，關注後續國聯及民生通過業務整合實現綜合實力跨越式提升、業務層面優勢互補。
投資分析意見：上調盈利預測，維持買入評級。公司3Q24 投資收益表現亮眼，因此上調投資收益率假設，公司3Q24 負債成本顯著降低，因此下調負債成本假設，從而上調盈利預測，我們預計2024-2026E 歸母淨利潤分別爲7.3、 10.8、11.9 億元（原預測6.5、10.2、11.8 億元），同比分別+9%、+47%、+11%。當前股價對應24E 爲1.43xPB。
風險提示：國聯證券與民生證券的交易尚需上海證券交易所審核通過、中國證監會同意註冊以及本次交易所涉 及的證券、期貨、基金股東資格及股東變更事宜經過中國證監會有關部門覈准後方可正式實施，能否審核通過、完成註冊以及取得覈准尚存在不確定性。
