中收降幅收窄，资本水平夯实張家港行1-9 月歸母淨利潤、營收、PPOP 分別同比+6.3%、+2.9%、+7.1%，增速較1-6 月-3.0pct、-4.5pct、-6.2pct。業績增速邊際有所下滑，主要由於有效需求仍待提振，利息淨收入持續承壓。主要亮點包括：1）中收降幅收窄，其他非息延續較高增速；2）資本水平提升；3）不良率環比下行。公司推動小微轉型，資產穩步擴張，應享受一定估值溢價，維持買入評級。
信貸擴張趨緩，存款穩定增長
9 月末總資產、貸款、存款同比增速分別爲+6.3%、+8.3%、+7.4%，較6月末-1.9pct、-3.3pct、+0.7pct。信貸擴張放緩，或主要因零售小微需求較弱。Q3 貸款增加3 億元，其中對公、零售、票據分別+58 億元、-25 億元、-30 億元，對公貸款平穩投放，零售貸款環比縮表。公司1-9 月淨息差1.61%，較上半年環比下行6bp，我們測算主要來自資產端拖累。1-9 月利息淨收入同比-14.6%，增速較1-6 月-3.6pct，利息淨收入持續承壓。
中收降幅收窄，資本水平夯實
1-9 月中收同比-26.8%，增速較1-6 月+20.5pct，中收降幅有所收窄。投資類收益保持較高增速，1-9 月投資類收益（投資損益+公允價值變動損益）同比+150.8%，較1-6 月增速略有所下滑（1-6 月同比+175.9%），但仍保持較高增速，驅動營收增長。9 月末核心一級資本充足率、資本充足率分別較6 月末+0.45pct、+0.11pct 至 9.87%、12.69%，資本水平夯實。
不良環比下行，前瞻指標波動
9 月末不良率0.93%，撥備覆蓋率411%，分別較6 月末-1bp、-13pct。不良邊際下行，但前瞻風險指標有所波動，或主要受小微風險波動影響，關注後續風險變化情況。9 月末關注率1.92%，較6 月末+25bp；測算24Q3 年化不良生成率0.93%，環比+11bp。測算Q3 年化信用成本0.30%，同比-9bp，驅動利潤釋放。1-9 月成本收入比30.3%，同比-2.7pct，降本增效成效有所顯現。
給予25 年目標PB0.60 倍
鑑於信貸需求仍待修復，我們預測公司24-26 年歸母淨利潤分別爲19/20/22億元（前值19/21/23 億元），同比增速5.6%/6.6%/8.6%，25 年BVPS 預測值8.11 元，對應PB0.52 倍。可比公司25 年Wind 一致預測PB 均值0.51倍，公司推動小微轉型，資產穩步擴張，應享受一定估值溢價，給予25 年目標PB0.60 倍，目標價4.87 元，買入評級。
風險提示：政策推進力度不及預期；資產質量惡化超預期。
