维持增持。前 三季度营收61.2 亿元/+28.8%，归母净利1.89 亿元/-36.7%，扣非1.86 亿元/-34%；Q3 单季度营收26 亿元/+47.7%，归母净利0.55 亿元/-40%，扣非0.56 亿元/-37.5%低于预期；考虑到新平台/新品类仍需爬坡，下调预测2024-26 年EPS 至0.84/1.08/1.32元(原1/1.37/1.7 元)增速3/28/22%；参考同行业可比公司估值，给予公司2024 年18 倍PE，下调目标价至15.12 元，维持增持。本報告導讀：
Q3 受新平台費用支出、股權激勵費用等因素拖累表現不佳，期待Q4 旺季改善。
投資要點：
維持增持。前 三季度營收61.2 億元/+28.8%，歸母淨利1.89 億元/-36.7%，扣非1.86 億元/-34%；Q3 單季度營收26 億元/+47.7%，歸母淨利0.55 億元/-40%，扣非0.56 億元/-37.5%低於預期；考慮到新平台/新品類仍需爬坡，下調預測2024-26 年EPS 至0.84/1.08/1.32元(原1/1.37/1.7 元)增速3/28/22%；參考同行業可比公司估值，給予公司2024 年18 倍PE，下調目標價至15.12 元，維持增持。
Q3 受新平台費用支出、股權激勵費用等因素拖累。1)Q1-3 單季度營收增速分別23.1/13/47.7%，歸母增速分別7.7/-60.1/-40%，扣非增速分別6.7/-55.8/-37.5%；2)Q3 淨利下滑主要因：①新平台人力成本和推廣費用增長②2022 年員工持股計劃及2024 年限制性股票股份支付費用約0.59 億元、母公司項目收款費用、收購通拓的中介費用等因素，管理費用提高③新增併購貸款、貸款利息支出增加，財務費用提高④匯兌損失；3)前三季度毛/淨利率分別35.1%/-2.69pct、3.07%/-3.62pct；4)費用率30.9%/+1.08pct，其中銷售/管理/財務/研發費用率分別24.1/5.95/-0.01/0.88%，同比+1.14/+0.01/-0.02/-0.11pct；5)經營淨現金流-4.17 億元/-217%，因合併通拓、支付以前年度計提的易佰團隊超額業績獎、支付採購款增加以及支付費用增加。
通拓正式並表，Temu 等新平台表現可圈可點。1)通拓科技7 月起並表，Q3 營收約6.77 元，經全面優化整合，提高運營效率、強化成本控制、優化資源配置等舉措，Q3 實現扭虧爲盈，期待Q4 進一步好轉；2)積極佈局Temu、Tik Tok、WalMart 等新興平台，Q3 營收分別約0.92/1.09/1.01 億元；3)億邁合作商戶已拓至263 家，營收約0.72億元；4)易佰網絡Q1-3 單季度營收分別17/18.2/19.1 億元，同比分別約23/14/10%，Q3 環比增；歸母淨利分別1.02/0.83/0.71 億元。
期待Q4 旺季銷售表現，利潤端望改善。1)公司積極備貨，Q3 存貨規模較年初增長139%；易佰網絡產生倉儲費用1.05 億元/+72.15%；2)Q4 旺季感恩節/黑五網一/聖誕節即將到來，且考慮到2023Q4 低基數，期待Q4 有較好的銷售表現。
風險提示：新業務推進不及預期，國際貿易政策風險，競爭加劇等
