根据数字水泥网，3Q24 华东/华南水泥发货率同比-11ppt/-11ppt，叠加部分区域错峰限产加强管控，我们预计公司3Q24 水泥销量仍有一定幅度的下滑。2）价格及吨盈利预计底部企稳，毛利率有所改善。根据数字水泥网，3Q24 华东/华南水泥均价环比-2%/+2%，我们预计3Q24 公司水泥均价或底部逐步企稳。吨毛利方面，考虑到3Q24 动力煤价格环比基本平稳，我们认为公司吨成本及吨盈利环比基本持平。3Q24 公司毛利率约19.8%，同比/环比+4.4ppt/+0.9ppt，结合收入端降幅，我们认为公司或已进一步削减贸易及其他业务规模。3）吨费用预计相对平稳。我们计算公司3Q24 四项费用合计约24.24 亿元，同比-9.6%，考虑到销量降幅可能接近费用降幅，我们预计3Q24 公司单吨费用同比基本持平。4）公允价值变动损益贡献较大利润。由于9 月末证券市场表现回升，3Q24 公司单季度公允价值变动损益约2.22 亿元，对业绩形成正向贡献。5）现金流延续改善。1-3Q24 公司经营性净现金流103.5 亿元，同比+7%，其中3Q24 单季度净流入34.8 亿元。3Q24 業績符合我們預期
公司公佈1-3Q24 業績：營收681.5 億元，同比-31%，歸母淨利潤52.0 億元，同比-40%。其中3Q24 營收225.8 億元，同比-33%，歸母淨利潤18.7億元，同比-15%。公司3Q24 業績符合我們預期。
1）需求延續疲弱，銷量預計仍有下行壓力。根據國家統計局，1-9 月全國水泥產量同比-10.7%，其中7/8/9 月產量分別同比-12.4%/-11.9%/-10.3%。
根據數字水泥網，3Q24 華東/華南水泥發貨率同比-11ppt/-11ppt，疊加部分區域錯峯限產加強管控，我們預計公司3Q24 水泥銷量仍有一定幅度的下滑。2）價格及噸盈利預計底部企穩，毛利率有所改善。根據數字水泥網，3Q24 華東/華南水泥均價環比-2%/+2%，我們預計3Q24 公司水泥均價或底部逐步企穩。噸毛利方面，考慮到3Q24 動力煤價格環比基本平穩，我們認爲公司噸成本及噸盈利環比基本持平。3Q24 公司毛利率約19.8%，同比/環比+4.4ppt/+0.9ppt，結合收入端降幅，我們認爲公司或已進一步削減貿易及其他業務規模。3）噸費用預計相對平穩。我們計算公司3Q24 四項費用合計約24.24 億元，同比-9.6%，考慮到銷量降幅可能接近費用降幅，我們預計3Q24 公司單噸費用同比基本持平。4）公允價值變動損益貢獻較大利潤。由於9 月末證券市場表現回升，3Q24 公司單季度公允價值變動損益約2.22 億元，對業績形成正向貢獻。5）現金流延續改善。1-3Q24 公司經營性淨現金流103.5 億元，同比+7%，其中3Q24 單季度淨流入34.8 億元。
發展趨勢
長三角提價超預期落地，華南亦有提價預期，4Q 業績有望明顯修復。我們在9 月末的報告《沿江熟料計劃大幅提漲，行業展現復價決心》中已提到，9-10 月長三角以及外圍區域的減產+提價的組合拳或已反映行業復價扭虧、恢復行業健康生態和合理利潤的一致訴求。根據我們對近期市場價格的跟蹤，華東區域價格提漲落地情況略超預期，我們預期公司當前時點的均價及噸盈利有望同、環比明顯提升，4Q24 業績有望明顯修復。
盈利預測與估值
我們維持2024/25E 歸母淨利潤81.0 億元/92.2 億元不變，當前A 股股價對應2024/25E 17x/15x P/E，H 股股價對應2024/25E 13x/11x P/E。我們維持A/H 股跑贏行業評級，考慮到公司盈利底部基本確認，且行業對於板塊預期有所修復，我們上調A 股目標價21%至32.7 元，對應2024/25E21x/19x P/E，隱含25%的上行空間；上調H 股目標價26%至27.7 港幣，對應2024/25E 16x/14x P/E，隱含25%的上行空間。
風險
行業價格競爭加劇，需求超預期下行。
