收入同降18%，主要由于一般书需求相对疲软且折扣压力加大，部分叠加教育图书确收淡季影响。業績低於我們及市場預期
公司公佈3Q24 業績：收入18.6 億元，同比下降18%；歸母淨虧損7,292萬元，同比轉虧。公司業績表現低於我們及市場預期，主要由於：1）收入下滑幅度較大；2）成本費用相對剛性且所得稅率影響致單季度虧損。
發展趨勢
收入同降18%，主要由於一般書需求相對疲軟且折扣壓力加大，部分疊加教育圖書確收淡季影響。
一般圖書方面：1）市場需求整體疲軟。根據開卷數據，不含教材教輔口徑下國內圖書零售市場1~3Q24 實洋同降6.7%/碼洋同降4.8%。2）渠道折扣壓力相對較大。根據公司經營數據披露公告，3Q24 一般圖書出版業務（佔總收入的15%）銷售碼洋同比增長2%但收入同降20%至2.85 億元，收入碼洋比同降4.83ppt 至18%，體現出季度內折扣壓力仍相對較大。3）年內一般圖書暢銷書品類及銷售情況較此前22-23 年相對有限。
教育圖書方面，我們認爲公司整體表現相對穩健，爲業績基本盤支撐，但由於三季度常爲教材教輔徵訂期（即收入確認淡季，教材教輔確認收入一般在二、四季度），因素疊加使得公司整體收入表現較弱。
成本費用相對剛性影響致單季度虧損。成本方面，公司3Q24 毛利率同降3.5ppt 至18.7%，相關成本支出相對固定。公司費用端絕對額同比變化亦相對有限，其中：3Q24 銷售費用同降2%至3.30 億元，管理費用同降11%至1.87 億元（絕對額減少2,202 萬元）。成本費用相對剛性致3Q24 營業虧損6,049 萬元。
四季度業績有望隨收入確認節奏恢復，全年展望穩定。我們認爲4Q24 隨着公司教材教輔相關收入確認逐步落實，整體收入有望回歸正常軌道。公司截至3Q24 末類現金資產（貨幣資金及交易性金融資產）合計達112 億元，在手現金充沛，爲穩健分紅奠定基礎。分紅方面，公司2021~23 年現金分紅總額逐年提升，股利支付率分別爲54%/55%/57%，我們認爲公司將以穩健分紅水平回饋股東。
盈利預測與估值
由於公司收入承壓，下調24/25 年歸母淨利潤11%/11%至10/11 億元。當前股價對應18/17 倍24/25 年市盈率。維持跑贏行業評級，由於盈利預測調整，下調目標價9%至9.12 元（18 倍2025 年市盈率），上行空間9%。
風險
行業政策變化，浙江省K12 人數增長不及預期，一般圖書市場持續承壓，數字化轉型進展較慢，紙價上漲風險。
