9M24 经营性现金流净额-307 亿元，同比多流出83 亿元，收/付现比分别为70.9%/77.0%，同比-3.63/-1.88pct。其中24Q3 经营性现金流净额-23亿元，同比少流出56 亿元，收/付现比分别为88.8%/91.0%，同比+4.02/-3.73pct。24Q3 末资产负债率74.7%，同比+0.19pct，环比-2.79pct，有息负债率13.1%，同比-0.71pct，环比-1.29pct。公司發佈三季報：9M24 實現營收4126 億元，同比-11.71%，歸母淨利/扣非歸母68.31/56.23 億元，同比-16.53%/-29.26%，其中24Q3 實現營收1138 億元，同比-14.37%，歸母淨利/扣非歸母26.81 /24.04 億元，同比+177%/+148%，歸母淨利顯著超過我們的預期（15.79 億元），主要系Q3 減值衝回較多、所得稅支出減少所致。我們認爲公司此前減值計提較爲充分，未來有望受益化債加碼，維持A 股/H 股「增持」/「買入」評級。
減值衝回、所得稅支出減少，24Q3 歸母淨利率顯著提升9M24 公司綜合毛利率9.04%，同比-0.18pct，24Q3 爲9.03%，同比-0.09pct，環比-0.89pct。9M24 期間費用率5.61%，同比+0.45pct，其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.06/+0.27/-0.01/+0.12pct，費用率上行主要系收入下滑所致，24Q3 期間費用率6.47%，同比+0.45pct。24Q3減值衝回5.68 億元，23Q3 爲計提虧損9.32 億元；24Q3 所得稅支出2.37億元，同比減少7.30 億元。綜合影響下，9M24 歸母淨利率1.66%，同比-0.10pct，24Q3 爲2.36%，同比+1.63pct，環比+1.37pct。
24Q3 現金流改善，期末有息負債率降低
9M24 經營性現金流淨額-307 億元，同比多流出83 億元，收/付現比分別爲70.9%/77.0%，同比-3.63/-1.88pct。其中24Q3 經營性現金流淨額-23億元，同比少流出56 億元，收/付現比分別爲88.8%/91.0%，同比+4.02/-3.73pct。24Q3 末資產負債率74.7%，同比+0.19pct，環比-2.79pct，有息負債率13.1%，同比-0.71pct，環比-1.29pct。
海外市場、新興產業訂單維持較快增長
9M24 公司新籤合同額8917 億元，同比-9.2%，其中海外新籤607.6 億元，同比+85.2%。9M24 新籤合同額超過5000 萬的工程訂單中，四大細分板塊中房建/基建/冶金/其他板塊分別新籤4194/1378/1219/1378 億元，同比-14.6%/-22.8%/-2.1%/+22.7%，新興產業較快增長。
盈利預測與估值
我們維持公司24-26 年歸母淨利潤預測爲70/63/64 億元。A 股/H 股可比公司25 年Wind 一致預期均值8/3xPE，考慮到公司（減值準備/淨利潤）比例較高，預計化債受益彈性優於可比，同時鈷、鎳、銅等礦產資源豐富，具備較好市場價值，給予A 股/H 股25 年12/6xPE，調整A/H 股目標價至3.66 元/2.00 港元（前值3.37 元/1.85 港元），維持A 股/H 股「增持」/「買入」評級。
風險提示：基建投資增速放緩，地產恢復不及預期，資源價格超預期下跌。
