公司Q4 为核心产品《问道》活动旺季，M72、M88 等自研游戏已获得版号，我们预计24/25/26 年归母净利润分别为9.01/11.61/11.79 亿元（原值为10.17/13.13/13.32亿元，因调整游戏流水预测，上调费率调整盈利预测）。根据可比公司2024 年P/E调整均值17 倍，我们给予公司目标价212.50 元，维持“增持”评级。24Q3 營收8.59 億人民幣（yoy -10.36%，qoq -16.83%）。同比下滑主要系核心產品流水下降，尤其是《問道手遊》、《問道端遊》和《一念逍遙（大陸版）》營業收入同比減少。我們預期24Q4 流水環比Q3 有所增長，主要得益於Q4 新遊《封神幻想世界》上線，以及《問道》Q4 週期性活動。24Q3 毛利率89%（yoy+2%，qoq+2%）。銷售費用2.48 億人民幣（yoy -3%，qoq +2%）；管理費用0.86 億人民幣（yoy +9%，qoq-1%）；研發費用1.92 億人民幣（yoy +6%，qoq -6%）。
24Q3 歸母淨利潤1.40 億人民幣（yoy -23.82%，qoq -47.19%）。同比減少主要系：（1）《問道手遊》、《問道端遊》、《一念逍遙（大陸版）》、遊戲玩家充值金額降低，營業收入大幅減少；環比減少主要由於（1）《問道手遊》8 週年慶活動後營業收入及利潤環比下滑。（2）《一念逍遙（大陸版）》由於發行投入增加金額超過營業收入增加金額，導致整體利潤環比大幅減少。
產品儲備：自研遊戲包括修仙放置類《問劍長生》M72（已取得版號）、魔幻題材放置養成類《杖劍傳說（代號M88）》（已取得版號，2025 上半年境外上線）、策略塔防類《最強城堡》（已取得版號）、西幻題材放置類M11。代理遊戲包括模擬經營策略和RPG 養成《王都創世錄》（2024.9.23 已上線）、國風題材RPG《封神幻想世界》（24 年10 月16 日國內上線）、都市怪談懸疑策略類《異象回聲》（24年12 月30 日國內上線）、科幻題材策略卡牌SLG《億萬光年》、策略卡牌戰鬥《衝啊原始人》、模擬經營類《開羅全能經營家》等。
公司Q4 爲核心產品《問道》活動旺季，M72、M88 等自研遊戲已獲得版號，我們預計24/25/26 年歸母淨利潤分別爲9.01/11.61/11.79 億元（原值爲10.17/13.13/13.32億元，因調整遊戲流水預測，上調費率調整盈利預測）。根據可比公司2024 年P/E調整均值17 倍，我們給予公司目標價212.50 元，維持「增持」評級。
風險提示
遊戲版號不確定性；新產品流水存在不確定性；買量成本提升風險；研發費用提升風險；資產減值風險
