业绩符合预期 ，维持“增持”评级。考虑到上半财年净关店节奏与黄金借贷未变现损失对利润端影响，下调预计公司2025-2027 财年归母净利润为59.51/64.96/69.38 亿港元（原值63.21/69.12/74.53 亿港元），对应EPS 分别为0.60/0.65/0.69 港元（原值0.63/0.69/0.75 港元），给予2025 财年15 倍PE，下调目标价至9.00 港元（原值9.45港元），维持“增持”评级。本報告導讀：
FY2025Q2 經營業績符合預期，定價黃金受益金價持續上行表現亮眼；考慮到定價黃金結構貢獻佔比提升及金價上行存貨增值，預計 FY2025利潤率提振可期。
投資要點：
業績符合預期 ，維持「增持」評級。考慮到上半財年淨關店節奏與黃金借貸未變現損失對利潤端影響，下調預計公司2025-2027 財年歸母淨利潤爲59.51/64.96/69.38 億港元（原值63.21/69.12/74.53 億港元），對應EPS 分別爲0.60/0.65/0.69 港元（原值0.63/0.69/0.75 港元），給予2025 財年15 倍PE，下調目標價至9.00 港元（原值9.45港元），維持「增持」評級。
業績簡述：公司發佈2024 年7-9 月主要經營數據，FY2025Q2 單季度零售值同比下降21.0%，其中：中國內地零售值同比下降19.4%，港澳及其他市場同比下降31.0%。FY2025Q2 季內中國內地及中國港澳地區同店銷售均有所下跌，主要由於宏觀經濟外部因素，金價屢創新高持續影響消費意願，但季內及十一黃金週中國內地同店銷售降幅呈現收窄趨勢。
金價持續上行，定價黃金高增受益需求釋放。FY2025Q2 中國內地門店同店銷售-24.3%，中國港澳地區同店銷售-30.8%，其中：①中國香港地區同店銷售-27.8%；②中國澳門地區同店銷售-40.2%，中國港澳地區受到市民暑假外遊及內地旅客消費模式與喜好轉變影響。
定價黃金產品在金價急漲階段受益需求釋放，FY2025Q2 中國內地定價黃金零售值佔比由FY2024Q2 的5.0%提升至12.8%。FY2025Q2中國內地珠寶零售點淨減145 家，截至2024 年9 月30 日集團珠寶零售點合計7113 家，其他品牌零售點233 家。
黃金品類延續價增，鑲嵌恢復仍需時間。FY2025Q2 內地鑲嵌珠寶、鉑金及K 金首飾同店銷售-27.6%，季內平均售價由FY2024Q2 的8200 港元增至9200 港元；黃金首飾及產品同店銷售-24.7%，季內平均售價由FY2024Q2 的5600 港元增至6400 港元。FY2025Q2 中國港澳地區鑲嵌珠寶、鉑金及K 金首飾同店銷售-16.6%，平均售價由FY2024Q2 的17000 港元下降至15400 港元；黃金首飾及產品同店銷售-36.3%，平均售價由FY2024Q2 的8800 港元增至9400 港元。
風險提示：金價波動、高端消費疲軟影響同店，拓店不及預期等。
