久期財經訊，10月24日，惠譽確認位於香港特區的九龍倉集團有限公司(The Wharf (Holdings) Limited，簡稱「九龍倉集團」，00004.HK)的長期發行人違約評級(IDR)爲「BBB+」。展望穩定。
九龍倉集團的IDR反映了其「bbb+」獨立信用狀況(SCP)，儘管零售市場放緩，但其在中國旗艦零售中心的強大市場地位和高入駐率爲其提供了支持。該公司的財務狀況強勁，槓桿率低，覆蓋面穩健，但其評級受到其資產高度集中的限制，中國的兩家國際金融中心(IFS)貢獻了該公司投資物業(IP)組合收入的大部分。
關鍵評級驅動因素
投資物業EBITDA溫和下降：九龍倉集團的業務表現受到中國市場疲軟的影響。其2024年上半年投資物業EBITDA同比下降6%至16億港元。九龍倉集團的收入和盈利主要由其零售部門驅動，惠譽估計該部門約佔其投資物業EBITDA的80%。
展望未來，惠譽預計九龍倉集團位於成都和長沙的旗艦IFS購物中心將在其黃金地段的支持下保持其強大的市場地位和穩定的零售入駐率。具體而言，成都IFS在上半年實現了93%的高零售入駐率，而長沙IFS購物中心也已錄得接近滿員的入駐率。惠譽預計零售業務將繼續支持九龍倉集團的業務表現，全年投資物業EBITDA將從2023年的33億港元溫和下降至2024年的30億港元。
利息覆蓋範圍有所改善：九龍倉集團的投資物業EBITDA利息覆蓋率從2023年的2.6倍上升至2024年上半年的4.0倍，原因是該公司在貨幣掉期交易中(cross-currency swaps)將人民幣計價債務比例從2023年6月底的約40%提高至2023年底的74%，從而降低了利息成本。2024年上半年，大多數債務均以人民幣計價，有助於對沖其對人民幣的匯率風險。
九龍倉集團還從其上市股權投資和物流業務中產生了可觀的股息收入和EBITDA。其經常性EBITDA利息覆蓋率(包括投資物業和物流部門EBITDA和其他股息收入)在2024年上半年上升至7.5倍。
寫字樓風險可控：惠譽預計中國的寫字樓市場短期內仍將充滿挑戰。惠譽預計九龍倉集團在成都的寫字樓入駐率將保持在70%以上，與市場大致持平。惠譽估計九倉寫字樓的租金風險約佔租金收入的20%，惠譽預計寫字樓租賃市場的進一步壓力對公司的影響有限。
對中國內地開發物業(DP)風險敞口進一步降低：九龍倉集團在中國內地的房地產開發物業(DP)風險正在穩步下降。2024年上半年，權益合同銷售額同比下降50%，至7億元人民幣。在過去五年中，九龍倉集團未在中國內地收購任何土地;據管理層稱，該公司正在將其從中國內地DP業務回收的資金部署到其在香港特區的DP和物流業務。
保持財務紀律：惠譽預計九龍倉集團將在2024-2025年將其當前的低槓桿率(以淨債務/投資物業價值衡量)維持在5%以下。截至2024年6月底，總債務餘額低於200億港元，與2023年底相似。截至2024年6月底，九龍倉集團還擁有價值300億港元的大量上市股權投資，增加了其管理債務和利息成本的靈活性。在計算其淨債務時，惠譽爲其上市股票投資分配了40%的現金信貸。
獨立信用狀況評級：惠譽認爲九龍倉集團的母公司會德豐有限公司(Wheelock and Company，簡稱「會德豐」)的信用狀況與其SCP相同。因此，惠譽根據《母子公司評級關聯性標準》對九龍倉集團的SCP進行評級。
評級推導摘要
九龍倉集團的評級比希慎興業有限公司(Hysan Development Company Limited，簡稱「希慎興業」，00014.HK，BBB/穩定)高一個子級，因爲儘管希慎興業的規模更大，投資組合資產質量更高，但九龍倉集團的經常性EBITDA利息保障倍數更高，約爲4倍，而希慎興業的經常性EBITDA利息保障倍數則爲2倍，這支持了九龍倉集團的評級。九龍倉集團還從其龐大的投資組合中獲得了可觀的股息收入，這進一步支撐其覆蓋倍數和財務靈活性。
基於其更強勁的業務和財務狀況，九龍倉集團的評級比越秀房地產投資信託基金(Yuexiu Real Estate Investment Trust，簡稱「越秀房產信託基金」，00405.HK，BBB-/負面)高兩個子級。九龍倉集團的經常性EBITDA/總利息覆蓋率較高，槓桿率較低，經常性EBITDA規模較大，入駐率較高。
關鍵評級假設
本發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
-2024年中國內地投資物業(IP)收入增長率爲-7%，2025年爲-4%，2026年持平(2024年上半年：-4%)
-2024-2026年IP EBITDA利潤率爲66%-67%(2024年上半年:68%)
-2024-2026年度股權投資股息收入約17億港元
-2024-2026年每年約40億港元的開發支出和資本支出
評級敏感性
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動/上調評級的因素包括：
-在爲九龍倉集團提供支持的意願保持不變的情況下，對母公司信用狀況進行更高的內部評估。
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動/下調評級的因素包括：
-IP EBITDA/總利息支出之比持續低於2.5倍(2024年上半年:4.0倍);
-淨債務/IP資產之比持續超過35%。
流動性和債務結構
強勁的流動性：九龍倉集團在2024年上半年末擁有97億港元的非限制現金，足以償還其30億港元的短期債務。該公司還擁有300億港元的股權投資，可以提供額外的財務靈活性。
發行人簡介
九龍倉集團在港上市，專注於中國內地的投資性物業和房地產開發，並在中國香港特區開發豪華住宅。該公司還在香港特區具有再開發潛力的地塊擁有股份，並擁有物流業務和酒店管理業務。
