中观逻辑：实物商品销售的线上化渗透相对趋缓，对应在广告投放的线上化进一步渗透也相对有限。分众传媒作为品牌广告在线下投放的重点场域、必选媒体，仍在广告主投放预算的媒介选择、份额划拨决策中受到青睐。投資建議
今年以來，宏觀經濟環境較爲複雜，投資人對廣告主投放的穩健性、持續性等有一定觀點分歧，亦關心廣告主對於分衆傳媒這種線下媒體的預算分配態度。我們選取部分典型廣告主在銷售渠道、投放渠道的花費進行分析，就當前公開數據可追蹤到的廣告主投放行爲，管中窺豹做一些小樣本的局部討論。我們認爲：廣告主在線下廣告投放需求仍相對穩健，且集中於高效媒介，核心看重品牌長期建設及特殊營銷時點的宣傳效果加強。
理由
中觀邏輯：實物商品銷售的線上化滲透相對趨緩，對應在廣告投放的線上化進一步滲透也相對有限。分衆傳媒作爲品牌廣告在線下投放的重點場域、必選媒體，仍在廣告主投放預算的媒介選擇、份額劃撥決策中受到青睞。
拆分廣告主類型的分析：
「經銷類」廣告主：我們梳理酒類、飲料類等經銷收入佔比較高的廣告主可見：1）廣告投放費率長週期內相對穩定；2）對線下、品牌廣告偏好程度高，我們認爲部分因爲其經銷模式下更關注品牌廣告的曝光量、輻射面等影響效益，長期持續曝光促進經銷商進貨行爲。
「直營類」廣告主：我們梳理美妝個護等直營比例較高的廣告主可見：1）頭部廣告主投放費率有穩步向上趨勢；2）對線下、品牌類廣告會匹配大促期、新品推廣期作明顯增投，重點放大帶動線上轉化。
以線下交付場景爲重的廣告主：與品牌廣告或線下廣告的匹配度較好，典型廣告主包括娛樂休閒類別中的華強方特、迪士尼等。
盈利預測與估值
維持盈利預測不變。當前股價對應19/18 倍 2024/25 年 P/E。維持跑贏行業評級及目標價9.2 元（對應25/23 倍2024/25 年P/E），上行空間32%。
強調重視分衆傳媒「攻」（宏觀、消費進一步修復帶來的增長彈性）「守」（線下必選媒體需求穩健+紅利價值）兼備屬性。
風險
宏觀經濟復甦低於預期，行業競爭加劇，行業政策變化，廣告主開拓進度緩慢，投資項目減值。
