作者 | Oakoff Investments
編譯 | 華爾街大事件
2025財年第二季度，Salesforce(NYSE:CRM)報告了其出色的業績，收入達到93.3億美元，同比增長8%；儘管這一增幅略低於去年的11%，但受到外匯負面壓力約一個百分點的影響。服務雲是增長最快的部門，增長了10%，營銷和商務增長了6%。無論如何，該公司的收入超出預期7500萬美元，超出普遍預期9140萬美元，表明其在艱難的經濟環境中有能力超越預期。非GAAP營業收入驚人地增長了15.5%，達到31.4億美元，因此息稅前利潤率同比增長210個點子，達到33.7%。這是由於Salesforce的「不斷重新設計和定價計劃」，這表明在收入增長率下降的情況下，其戰略重點是提高盈利能力。結果，CRM的非GAAP稀釋每股收益較上年增長21%至2.56美元，大大超出了預期，並凸顯了公司對成本效率的重視。
該公司的業績無疑強勁，但市場的反應卻有些模棱兩可：相當一部分分析師（約三分之一）集體下調了對下一季度的預測（2025財年第三季度，將於2024年11月下旬發佈）。
不難看出是什麼導致了這些負面修正。Salesforce的剩餘履約義務(RPO)（預測未來收入）同比增長10%，達到265億美元——根據Argus Research的報告（專有來源，2024年9月），這略高於預期。另一方面，這一增長率已從去年的12%放緩，表明銷售渠道增長速度放緩。該公司2025財年第三季度的業績指引預計cRPO增長率將從去年同期的14%進一步下降至9%，表明對未來收入前景持謹慎樂觀態度。我認爲這是理解負面修正的關鍵。
然而，CRM的管理層似乎對未來充滿信心，因爲它被AI徹底改變一切的潛力所鼓舞。首席執行官馬克·貝尼奧夫(Marc Benioff)宣佈了Agentforce——一種爲Salesforce添加自主AI代理的新解決方案，它應該「通過自動化工作流程和增強人類能力來提高生產力並推動收入增長」。該公司將自己定位爲基於AI的企業解決方案的先驅，並打算將Agentforce擴展到各個行業。他們可以在相當長的一段時間內順風順水，因爲根據Precedence Research的數據，未來十年，整個企業AI市場預計將以44.1%的複合年增長率增長。
在最近的德意志銀行投資者會議上，Salesforce的高管討論了Agentforce的定價，目標是通過訂閱和消費的組合來實現客戶使用和可預測的支出。這就是Salesforce的運作方式——我們已經可以在他們的數據和商務雲交易中看到這一點。順便說一句，數據雲仍然是Salesforce增長最快的有機產品，並且擁有許多機會，尤其是與外部非結構化數據配對時。這對於Agentforce來說不是必需的，但增加了諸如將服務代理映射到外部知識庫等功能。首席執行官表示，2027財年（2年後）更有可能帶來有意義的財務收益，Salesforce確實會促進其增長，因爲作爲Atlas推理引擎一部分的客戶數據和元數據增加了其優勢，使公司能夠與其他AI產品更快地與用戶互動併合理化。
Salesforce的戰略AI重點也隨着Einstein Copilot的公開發布而得到充分展示。Einstein Copilot是一款基於內部數據並根據客戶需求量身定製的人工智能助手。該產品以及Slack AI和Einstein GPT都是Salesforce深化AI能力並與Cohere、Hugging Face和Anthropic等頂級AI公司建立多元化合作夥伴關係的願景的一部分。
與此同時，上個季度顯示，Salesforce的資產負債表和現金流保持良好；其經營現金流爲8.92億美元（同比增長10%）。這種現金流增長證明Salesforce的財務狀況良好，並能夠從運營中創造現金，這有助於未來的擴張，並使公司保持穩固的財務狀況。
艾米·韋弗(Amy Weaver)將於2025財年末卸任首席財務官，這是一次重大的領導層變動（她曾領導Salesforce的財務革命，實現了創紀錄的利潤率和卓越的運營）。新任首席財務官的搜尋工作正在進行中，董事會正在尋找一位新人，以「繼續在韋弗的工作基礎上繼續發展，並推動Salesforce的長期增長計劃」。我認爲這裏的風險很小——在我看來，這只是一個常規的公司行爲，沒什麼可擔心的。
Salesforce的路線圖專注於利用人工智能實現創新和客戶成功。在不久的將來，Salesforce預測2025財年（本日曆年）的收入將在377億美元至380億美元之間，訂閱和支持收入增長率將比上一年增長約10-20%（按固定匯率計算）。該公司還將其非GAAP營業利潤率預期提高至32.8%，比去年增長230個點子，並將其營業現金流預期提高至比上一年增長23-25%。他們還將擴展其Agentforce平台，讓公司重新思考其運營並將人工智能代理納入其流程-這一步應該會爲營收數字帶來更多增長。
總的來說，Salesforce的AI戰略，再加上強勁的財務狀況以及對客戶信任和創新的重視，使其處於有利地位，可以在企業軟件領域繼續取得成功並佔據市場主導地位。市場可能低估了該公司的增長前景，因爲市場預測未來6年該公司的每股收益長期增長率僅爲8.5%：
也許2020年的市場預測在長期盈利增長率方面過於樂觀。不過，最近幾個月的預測停滯與Salesforce的實際增長率不符，尤其是在利潤率擴張方面。換句話說，該公司實際上正在非常積極地提高盈利能力，但華爾街繼續下調其長期每股淨收益預測——這完全合乎邏輯。
顯然，5-6年前預期的20-30%的增長率已不再現實。然而，這並不意味着該公司在未來六年內無法實現利潤增長，這超過了目前預測的8.5%左右。事實上，我認爲，考慮到管理層採取的舉措，增長率可能會大幅提高——這些舉措包括成本控制措施以及新銷售服務和產品的開發。
關於公司的估值，過去三個月有顯著改善。根據數據，Salesforce的估值等級在3個月前處於「F」級，但現在已提高至「D」。PEG TTM比率爲0.20倍，遠低於行業平均水平0.97倍。雖然預計該指標未來會增加（基於FWD比率），但它可能無法完全反映公司的潛力，尤其是考慮到Salesforce經常超過分析師的預測。展望明年，預計該公司的EV/EBITDA和EV/EBIT將更接近行業中位數。然而，CRM相對於該行業的增長等級爲「B+」，因此該公司目前持有的小幅估值溢價似乎完全符合其業務加速增長的合理性。
如果該公司2025財年的EPS比普遍預期高出5%，那麼按照彼得林奇的股票公允價值公式（EPS增長除以EPS數值），到今年年底，CRM的價值應爲每股311美元（比今天的價格高出8%，但按年率計算，這是一個很大的上漲空間）。
市場對Salesforce前景（尤其是其RPO）持謹慎態度，這表明分析師仍在關注銷售渠道。該公司預計，下一季度cRPO增長將進一步放緩至9%，這意味着收入增長可能會有所放緩-如果Salesforce未能扭轉這一趨勢，則可能會影響該公司實現或超越長期增長目標的能力，並可能導致其股價從現在開始下跌。
其次，Salesforce正在積極推銷自己，稱其爲一家支持AI的企業平台提供商，但這些努力帶來的重大經濟效益預計不會在2027財年之前實現。如果增長預測不早於預期，這種長期前景可能會導致投資者失去耐心。
第三，AI瞬息萬變，Salesforce需要不斷髮展才能保持領先地位。因此，錯過或延遲採用AI產品將減緩所承諾的收入和利潤增長。
第四，首席財務官艾米·韋弗(Amy Weaver)離職後管理層的變動可能難以預測。任何此類離職都必然會影響投資者信心。
此外，儘管Salesforce的穩健增長預期使其現在的股價有所上漲，但估值仍是一個問題。
儘管存在上述風險因素，但Salesforce仍然是一個引人注目的投資機會，這得益於其對AI集成和國際擴張的戰略重點。最近14%的價格上漲遠非Salesforce短期內所能展現的全部：我相信它有很大的增長空間，得益於穩定的收入增長和不斷提高的利潤率。Salesforce 2025財年第二季度的強勁業績——包括收入增長8%和非GAAP營業收入增長15.5%——表明儘管經濟背景動盪，該公司仍可繼續超額完成目標。其項目——包括Agentforce和Einstein Copilot——將Salesforce確立爲一家領先市場的AI驅動企業解決方案提供商，隨時準備利用爆炸性的AI市場。一些華爾街分析師已經下調了預期，但這只是與Salesforce實際進展和承諾的暫時分歧。
Salesforce的財務狀況以及採用人工智能的明確計劃表明，該公司實力雄厚，有能力保持增長和市場領導地位——這證明分析師對其的「買入」評級和保守的每股311美元的中期目標價是合理的。
