公司海外新地区份额突破带来显著增长空间，国内处于替换周期高点。海外多地智能电表渗透率仍有较大提升空间，此外替换、升级贡献额外增量。23年公司海外营收19.6 亿元（用电为主），目前优势区域包括东欧北欧、中东、拉美等市场。公司持续加大辐射区域，我们预计未来在墨西哥、西欧、非洲等新市场的增量带动下，海外电表业务24-26 年收入CAGR 可达20%以上。智能配用電與醫療服務雙龍頭，成長空間廣闊
公司立足智能配用電與醫療服務兩大領域，均已做到國內行業龍頭，我們認爲公司雙主業後續存在較大發展空間，電錶業務海外市場仍存在廣闊空間，智能配電業務有望借行業之風實現海內外共振，醫療板塊有望實現穩健擴張。我們預測24-26 年歸母淨利潤分別爲23.37/29.21/36.38 億元。我們預計公司2025 年智能配用電及其他/醫療服務兩塊業務淨利潤分別爲24.2/5.0億元，截至10 月17 日，可比公司25 年Wind 一致預期平均PE 分別爲16/27X，考慮到公司在智能配用電領域多個細分市場位居龍頭，我們給予兩業務25 年20/27X PE，目標價43.90 元，首次覆蓋，給予「買入」評級。
智能用電：海外電錶份額有望提升驅動成長
公司海外新地區份額突破帶來顯著增長空間，國內處於替換週期高點。海外多地智能電錶滲透率仍有較大提升空間，此外替換、升級貢獻額外增量。23年公司海外營收19.6 億元（用電爲主），目前優勢區域包括東歐北歐、中東、拉美等市場。公司持續加大輻射區域，我們預計未來在墨西哥、西歐、非洲等新市場的增量帶動下，海外電錶業務24-26 年收入CAGR 可達20%以上。
國內市場當前處於替換週期，24 年國網前兩輪招標5969 萬台，我們預計全年招標量有望超9 千萬只。公司份額穩居前列，收入有望隨行業實現上行。
智能配電：借行業之風國內海外雙共振
國內電網投資有望開啓新一輪上行週期，且在結構上有望向配網傾斜。24年1-7 月國網配電變壓器招標金額達到71.5 億，同增27%。公司在配電變壓器領域的中標份額長期穩居首位，同時公司積極拓展非電網側客戶，聚焦五大六小發電企業，打造配電第二增長曲線，24H1 份額取得明顯提升。海外電力投資增長強勁，配電出口借勢高增，24 年1-8 月國內變壓器出口額39 億美元，同增26%，出口增速最高、絕對值貢獻最大的下游區域是歐洲、中東及北非。公司出海路徑清晰，借用用電出海渠道優勢，配電業務在沙特、歐洲等地已經取得重大突破。
康復醫療佈局深入，把握藍海機遇
老齡人口數增長、疾病譜變化及醫療支付能力提升持續驅動康復醫療需求釋放，我們認爲民營康復醫療服務機構有望成爲彌合行業供需缺口的中堅力量。公司21 年開始加速擴張醫療業務，通過收購&自建進行康復專科連鎖化複製，截至1H24，下屬醫院已達34 家（康復醫院28 家）。考慮公司明確的康復連鎖發展規劃，我們預計醫療板塊收入24-26 年CAGR 超25%。
風險提示：電網投資力度不及預期風險，海外智能電錶滲透率增速不及預期風險，行業競爭加劇風險，原材料價格上漲風險，醫療業務不及預期風險。
