3Q 纸企利润仍将承压：上游阔叶浆产能释放，但全球针叶浆新增产能有限，二者价格走势分化，阔叶浆明星CFR、针叶浆银星CFR 价格较8 月分别变动-12.3%、持平，但仍分别高于去年2.5%、9.5%。此外，供应端扰动并未止歇，UPM 将削减旗下两座工厂的纸浆产出，同时加拿大铁路运输也需数周时间才能从停工中恢复。因而我们认为，未来浆价以震荡走势为主，叠加纸品价格低迷，3Q 国内纸企利润仍将承压。結論與建議：
自9 月以來，國內紙品市場呈現「旺季不旺」的態勢，多數紙品價格並未改善。儘管闊葉漿價有所下滑，但內需不足仍是當前核心矛盾，這也更爲考驗紙企的經營韌性。而公司作爲國內造紙龍頭企業，在林漿紙一體化方向上佈局多年，穿越週期能力將優於同類企業。考慮到當前需求尚未修復，暫給予公司「區間操作」的投資建議。
當前內需仍顯不足，國內紙品市場「旺季不旺」：從消費數據看，1-8月單月社零總額爲31.2 萬億元，YOY+3.4%，國內有效需求不足。儘管8月末公司、華泰等多家紙企發佈漲價函，但中秋季節性訂單並未如期放量，以對包裝紙需求較大的月餅爲例，中焙糖協預計今年中秋月餅產量與銷售額約爲30 萬噸和200 億元，同比分別下降6%、9%。由於節日消費增量有限，國內紙品市場呈現「旺季不旺」的態勢，截至9 月23 日，白卡紙、雙膠紙、銅版紙、瓦楞紙價格較8 月分別下降3.8%、2.5%、0.2%、0.5%，同比分別變動-8.2%、-6.8%、+2.9%、-3.3%。
3Q 紙企利潤仍將承壓：上游闊葉漿產能釋放，但全球針葉漿新增產能有限，二者價格走勢分化，闊葉漿明星CFR、針葉漿銀星CFR 價格較8 月分別變動-12.3%、持平，但仍分別高於去年2.5%、9.5%。此外，供應端擾動並未止歇，UPM 將削減旗下兩座工廠的紙漿產出，同時加拿大鐵路運輸也需數週時間才能從停工中恢復。因而我們認爲，未來漿價以震盪走勢爲主，疊加紙品價格低迷，3Q 國內紙企利潤仍將承壓。
公司林漿紙一體化佈局領先，經營韌性持續優於同業：2022 年公司推進廣西南寧一期項目，預計生活用紙產線（30 萬噸）將於2024Q3 進入試產階段，高檔包裝紙生產線將於2025Q4 進入試產階段。同時公司5 月通過廣西南寧二期項目，將建設特種紙生產線（40 萬噸）、漂白化學木漿生產線（35 萬噸）、機械木漿生產線（15 萬噸）及配套設施，在豐富矩陣的同時，進一步提高木漿自供率。截至目前，公司山東、廣西和老撾三大基地漿紙總產能超1200 萬噸，並且紙漿自供率達60%左右，隨着未來林漿紙產能的進一步提升，我們看好公司經營韌性持續優於同業。
盈利預測及投資建議：考慮到當前需求不足，我們下調盈利預測，預計2024-2026 年公司分別實現淨利潤34、35、38（此前分別爲34、38、41億元），yoy 分別爲+9%、+5%、+8%，EPS 爲1.2 元、1.3 元、1.4 元，當前A 股價對應PE 分別爲11 倍、10 倍、9 倍，考慮到當前紙品需求尚未修復，暫給予公司「區間操作」的投資建議。
風險提示：市場競爭加劇風險、原材料價格波動風險、需求持續低迷