来源:Kevin策略研究 作者:刘刚 张巍瀚等
摘要
受美联储“非常规”降息50bp提振,港股上周大幅走高。正如我们持续提示,港股因为对外部流动性更为敏感,以及联系汇率制度下香港跟随降息等缘故,短期内相比A股体现出更大的弹性。那么,降息带来的影响有多大,后续还有多少反弹空间?
1)为何港股弹性更大?观察美联储降息影响逻辑主要在于外围宽松效果如何传导进来。港股由于港币挂钩美元的联系汇率制度,使得美联储货币政策传导更为直接;
2)港股哪些板块短期内有望跑赢?首先,利率更为敏感的成长板块有望直接受益;其次,香港本地分红、消费甚至地产有望受益于香港金管局和本地银行直接降低融资成本;最后,部分出口链也有望受益于美国利率敏感部门如地产需求的潜在提升;
3)资金面情况如何?历史经验显示在决定外资流向的三个因素中(海外流动性、地缘政治与国内基本面),国内基本面与政策发力往往更为重要;
4)本轮反弹还有多少空间?美联储降息可以带来阶段性的更大弹性,但长期持续的上涨仍来自国内增长与政策。假设美债利率3.7-3.8%,风险溢价回到近年均值7%,对应恒指19,500-20,500点。更大空间则需后续政策发力推动基本面修复。
短期内,港股因为对外部流动性敏感以及香港跟随降息,弹性依然大于A股。行业层面,可以继续关注对利率敏感的成长股(互联网、科技成长,生物科技等),港股本地分红和地产、以及受美国地产需求拉动的出口链。但中期维度,不宜将短期的弹性过于线性外推,类似于4-5月的反弹逻辑,在看到更大力度的财政支持前,宽幅区间震荡的结构性行情(高分红+科技成长)依然是主线。
正文:降息落地后的反弹空间有多大?
市场走势回顾
受美联储“非常规”降息50bp提振,港股市场上周大幅走高,其中恒生指数单周上涨5.1%重回18,000点以上,恒生科技更是大涨6.4%。恒生国企与MSCI中国指数也分别上涨5.1%与4.4%。与此同时,港股出现了久违的板块普涨行情,其中直接受益于美联储与香港本地降息的板块,以及海外需求潜在修复出口相关的房地产(+7.8%)、原材料(+6.6%)可选消费(+6.3%)等领涨,而多元金融(+1.5%)与信息技术(+1.7%)涨幅较低。
图表:上周MSCI中国指数明显反弹,其中地产与原材料领涨,但多元金融与信息技术涨幅相对有限
市场前景展望
上周全球投资者最为瞩目的事件莫过于美联储降息大幕的正式开启,这是自2020年3月新冠疫情美联储大幅宽松以来的首次降息,同时也宣告着自2022年3月以来美联储快速大幅加息以应对通胀的紧缩周期的结束。虽然降息早已是市场共识,但到底是降息25bp还是50bp,直到“靴子落地”那一刻前仍处于两可之间,且各有利弊。最终结果超出华尔街的普遍预期,以并不多见的50bp“非常规”降息开局。
“非常规”降息的好处是可以迅速以应对“可能但还未显现”的增长压力,但坏处是容易让市场担心“做实”了衰退担忧。毕竟,从历史上看,这种“非常规”降息一般都是非常之举,如2001年互联网泡沫、2007年金融危机,2020年疫情。正因如此,美联储主席鲍威尔才努力通过强调没有衰退迹象,不能线性外推降息路径,自然利率高于历史,点阵图远端路径比市场预期得更为平缓等“多管齐下”的方式,营造出一种“领先于市场”、随时可以做更多,但又不是因为衰退压力而被迫着急做得更多的形象。
从短期全球市场的反应来看,情绪是积极的,宽松交易更占上风,美股标普500指数创下历史新高,成长风格涨幅更大。这一背景下,正如我们曾在多篇报告中提示,港股因为对外部流动性更为敏感,以及联系汇率制度下香港跟随降息等缘故,短期内弹性更大,上周港股大幅反弹“收复失地”,A股依然“不温不火”的差异表现便是很好的例证。那么,降息带来的影响有多大,后续还有多少反弹空间?
1)为何美联储开启降息后,港股为何弹性更大?对于包括港股在内的中国市场而言,观察美联储降息的影响逻辑主要在于外围宽松效果如何以及能否传导进来,即美联储提供了宽松条件后,国内政策在这一环境下如何应对。
相比A股,港股由于港币挂钩美元的联系汇率制度,使得美联储货币政策传导更为直接。美联储降息后,香港金管局随即将基准利率从5.75%下调至5.25%,香港商业银行也相应下调最优贷款利率25bp降低香港本地的融资成本,直接改善港元流动性环境,使得美联储宽松效果得到更为直接的传导。
对比之下,受到利差、汇率等多方面的约束,周五9月LPR“意外”按兵不动,使得海外的宽松环境无法有效传导,这也解释了这两天A股和港股市场的明显差异。此外,港股行业结构差异导致盈利更好(《寻找盈利亮点和超预期领域:港股2024年中报业绩预览》)、估值和仓位出清更为彻底,也都是港股具有更大弹性的原因。
图表:近期港股市场与A股呈现明显分化走势,美联储降息后的表现更加明显
图表:香港金管局跟随美联储降息,香港商业银行上周同样下调最优贷款利率25bp
2)港股哪些板块短期内有望跑赢?基于同样的逻辑,行业层面的受益程度也取决于对于宽松传导的敏感程度。
首先,美联储降息下,对于利率更为敏感的成长板块,如恒生科技,生物科技、科技成长等有望在市场表现上直接受益,这也是自7月美债利率快速下行以来,生物科技板块领涨的逻辑。
其次,联系汇率制度下香港金管局和本地银行降息也将直接降低香港本地的融资成本,香港本地分红、消费甚至地产有望受益,MSCI香港指数上周几乎领跑全球各主要指数,其中可选消费与金融等领涨。
最后,由于我们判断本轮美国降息周期并非深度衰退,利率快速下行可以提振美国利率敏感部门如地产需求的提升,因此对相关出口链也有提振效果,近期部分出口地产链相关如家电板块同样表现不俗。
图表:上周MSCI香港本地指数几乎领跑全球各主要指数,其中可选消费、工业与金融板块领涨
3)资金面情况如何,外资是否流入?从传导机制上看,美联储降息周期中,美国与他国利差收窄与美元阶段性走弱有助于缓解新兴市场资金流出压力。此外,降息虽然未必代表“衰退”但往往也伴随着美国阶段性的增长下行,可能提供一定资金外出寻找更高回报的动力。
上周港股市场的反弹中,我们注意到南向资金加速流入,受EPFR统计口径只截至周三的原因,无法捕捉降息后周四和周五两天的资金变化,上周的海外主动资金依然流入A股和港股,只不过流入规模收窄,但我们认为应该有部分交易型资金的重新流入。本周的数据将提供更为清晰的情形。
至于更为长期的资金流入,则并非只是降息单一因素所决定的,历史经验显示在决定外资流向的三个因素中(海外流动性、地缘政治与国内基本面),国内基本面与政策发力往往更为重要。2019年美联储降息外资继续流出市场宽幅震荡,而2017年美联储即便加息外资依然流入中国市场指数级别上涨就生动地说明了这一点。
图表:2019年美联储降息期间,外资在国内基本面相对疲弱以及中美贸易摩擦等因素影响下依然流出中国
4)本轮反弹还有多少空间?90年代以来6次美联储降息周期的历史经验显示,短期内港股弹性更大,降息后1个月恒指平均上涨3.8%,但这种不区分宏观背景的简单历史只能做一个粗略参考,更应该关注与当前类似的历史阶段。
我们认为,当前更类似2019年周期,即美国衰退和国内强刺激都不必然。在2019年周期中,A股和港股大幅反弹恰恰是2019年初鲍威尔表示停止加息的1-3月,而非正式降息的7-9月。究其原因,在2019年初鲍威尔表示停止加息时,中国也决定降准,内外部形成共振。
相反,4月后政策重提“货币政策总闸门”与美联储宽松反向,因此即便美联储7月正式降息,A股和港股也整体维持震荡。参照2019年经验,降息后成长股走强,医疗保健、可选消费、信息技术板块领涨;人民币汇率并未大幅走强;外资也持续流出,直到2020年9月后才转为流入。换言之,美联储降息可以带来阶段性的更大弹性,但长期且持续的上涨依然来自国内增长与政策。
图表:以2019年为例,1-3月国内政策宽松市场大幅反弹,但4月后即便美联储降息市场依然呈现结构性行情
MSCI中国指数上周4.4%的反弹中,风险溢价是主导,贡献了超4ppt,无风险利率小幅贡献约0.3ppt。我们测算:
1)考虑到当前10年美债利率降至3.6-3.7%已充分计入降息预期,假设美债利率维持在3.7-3.8%,风险溢价回到过去5年均值的7%(当前为8.7%,今年5月低点约6.7%,而2023年初低点为6.1%),对应恒指约19,500-20,500点;
2)更大的空间则需要后续政策发力推动基本面修复,当前我们自下而上测算全年增长2%(市场一致预期约10%可能过于乐观)。不过,这一预期短期并未兑现,上周9月LPR降息预期落空也说明了预期“强刺激”的门槛依然较高。后续存量房贷利率下调、能否进一步降息以及更大力度的财政支持都是需要关注的方向。
图表:过去一周港股市场反弹过程中,无风险利率贡献约0.3ppt而风险溢价回落贡献超4ppt
图表:若10年期美债维持3.7-3.8%,风险溢价回落至2018年以来均值,港股有望反弹至19,500-20,500水平
图表:更大的空间则需要后续政策发力推动基本面修复与盈利增长
操作上,短期内,港股因为对外部流动性敏感以及香港跟随降息,弹性依然大于A股。行业层面,可以继续关注对利率敏感的成长股(互联网、科技成长,生物科技等),港股本地分红和地产、以及受美国地产需求拉动的出口链。
但中期维度,我们也提示不宜将短期的弹性过于线性外推,类似于4-5月的反弹逻辑,在看到更大力度的财政支持前,宽幅区间震荡的结构性行情(高分红+科技成长)依然是主线。
首先,高分红作为应对长期整体回报下行的稳定“现金”回报资产,依然具有长期配置价值,可以借近期回调机会再择机介入,只不过内部跟随经济环境沿着周期分红、银行分红、防御分红、国债和现金的顺序依次传导。
其次,部分政策支持或景气向上板块仍有望受到利好提振而体现出较大弹性,如具有自身行业景气度(互联网、游戏、教培)或者政策支持的科技成长(科技硬件与半导体)。
图表:以2019年为例,1-3月国内政策宽松市场大幅反弹,但4月后即便美联储降息依然市场呈现结构性行情
图表:历次降息后A股上证指数表现
图表:历次降息后港股恒生指数表现
图表:降息初期港股反弹明显跑赢A股,上涨概率也更大角度
具体来看,支撑我们上述观点的主要逻辑和本周需要关注的变化主要包括:
1)美联储降息“靴子落地”,50bp非常规开局部分超出市场预期。北京时间9月19日,美联储如期开启降息,但降息幅度让市场意外,以50bp“非常规”的方式开局,使联邦基准利率降低至4.75%-5%。历史上,降息50bp起步的情形只有在经济或市场紧急时刻才出现,例如2001年1月科技泡沫、2007年9月金融危机,2020年3月疫情等。与此同时,更新的“点阵图”预计,年内将再降息两次共计50bp,2025年降息4次100bp,2026年2次50bp,加上此次50bp 降息,使得整体降息幅度达到250bp,利率终点为2.75-3%。同时,为了努力打消市场对于当前降息路径的线性外推,鲍威尔还强调,没有设定固定利率路径,可以加快,也可以放缓,甚至选择暂停降息,会根据每次会议情况而定。并且强调没有看到任何衰退迹象,劳动力市场降温,但通胀问题上并未取得胜利。
2)中秋假期旅游消费情况修复程度较好。2024年中秋假期国内人均旅游消费相比2019年的恢复度创新高。据文化和旅游部数据中心测算,全国国内出游1.07亿人次,按可比口径较2019年同期增长6.3%;国内游客出游总花费510.47亿元,较2019年同期增长8.0%;人均旅游消费恢复到2019年同期的101.6%,超过今年元旦、春节、清明、五一、端午的恢复度,创恢复程度的新高。尤其今年中秋在华东地区遭遇强台风的背景下,依然能够实现较好的修复。后续即将到来的十一黄金周修复情况同样值得关注。
3)9月LPR暂时按兵不动。9月20日央行公布的LPR报价数据显示,9月1年期和5年期以上LPR报价分别保持在3.35%、3.85%不变。此次LPR暂时按兵不动可能是考虑到近年来银行净息差持续下行以及人民币汇率等约束后的结果。近期央行货币政策司司长邹澜也明确指出受“存款搬家”以及银行净息差收窄幅度等因素影响,短期降息可能仍面临约束[1]。因此,央行需要综合考量后续下调房贷利率以及降息等政策工具对于银行净息差的冲击。
4)本周南向资金持续流入,海外主动资金继续流出。具体看,来自EPFR的数据显示,截至9月18日,海外主动型基金继续流出海外中资股市场,流出规模约为1.5亿美元,相较于此前一周的2.5亿美元有所收窄,已连续71周流出。与此同时,海外被动型资金流出增加至1.8亿美元(此前一周流出1.0亿美元)。不过美联储降息后的外资流向需要等待下周数据才能体现。南向资金本周延续流入,仅有的两个交易日中流入规模为60.0亿港币,相较此前一周流入125.3亿港币有所收窄。
图表:截至上周三。海外主动资金持续流出海外中资股市场
编辑/lambor
來源:Kevin策略研究 作者:劉剛 張巍瀚等
摘要
受聯儲局「非常規」減息50bp提振,港股上週大幅走高。正如我們持續提示,港股因爲對外部流動性更爲敏感,以及聯繫匯率制度下香港跟隨減息等緣故,短期內相比A股體現出更大的彈性。那麼,減息帶來的影響有多大,後續還有多少反彈空間?
1)爲何港股彈性更大?觀察聯儲局減息影響邏輯主要在於外圍寬鬆效果如何傳導進來。港股由於港幣掛鉤美元的聯繫匯率制度,使得聯儲局貨幣政策傳導更爲直接;
2)港股哪些板塊短期內有望跑贏?首先,利率更爲敏感的成長板塊有望直接受益;其次,香港本地分紅、消費甚至地產有望受益於香港金管局和本地銀行直接降低融資成本;最後,部分出口鏈也有望受益於美國利率敏感部門如地產需求的潛在提升;
3)資金面情況如何?歷史經驗顯示在決定外資流向的三個因素中(海外流動性、地緣政治與國內基本面),國內基本面與政策發力往往更爲重要;
4)本輪反彈還有多少空間?聯儲局減息可以帶來階段性的更大彈性,但長期持續的上漲仍來自國內增長與政策。假設美債利率3.7-3.8%,風險溢價回到近年均值7%,對應恒指19,500-20,500點。更大空間則需後續政策發力推動基本面修復。
短期內,港股因爲對外部流動性敏感以及香港跟隨減息,彈性依然大於A股。行業層面,可以繼續關注對利率敏感的成長股(互聯網、科技成長,生物科技等),港股本地分紅和地產、以及受美國地產需求拉動的出口鏈。但中期維度,不宜將短期的彈性過於線性外推,類似於4-5月的反彈邏輯,在看到更大力度的財政支持前,寬幅區間震盪的結構性行情(高分紅+科技成長)依然是主線。
正文:減息落地後的反彈空間有多大?
市場走勢回顧
受聯儲局「非常規」減息50bp提振,港股市場上週大幅走高,其中恒生指數單週上漲5.1%重回18,000點以上,恒生科技更是大漲6.4%。恒生國企與MSCI中國指數也分別上漲5.1%與4.4%。與此同時,港股出現了久違的板塊普漲行情,其中直接受益於聯儲局與香港本地減息的板塊,以及海外需求潛在修復出口相關的房地產(+7.8%)、原材料(+6.6%)可選消費(+6.3%)等領漲,而多元金融(+1.5%)與信息技術(+1.7%)漲幅較低。
圖表:上週MSCI中國指數明顯反彈,其中地產與原材料領漲,但多元金融與信息技術漲幅相對有限
市場前景展望
上週全球投資者最爲矚目的事件莫過於聯儲局減息大幕的正式開啓,這是自2020年3月新冠疫情聯儲局大幅寬鬆以來的首次減息,同時也宣告着自2022年3月以來聯儲局快速大幅加息以應對通脹的緊縮週期的結束。雖然減息早已是市場共識,但到底是減息25bp還是50bp,直到「靴子落地」那一刻前仍處於兩可之間,且各有利弊。最終結果超出華爾街的普遍預期,以並不多見的50bp「非常規」減息開局。
「非常規」減息的好處是可以迅速以應對「可能但還未顯現」的增長壓力,但壞處是容易讓市場擔心「做實」了衰退擔憂。畢竟,從歷史上看,這種「非常規」減息一般都是非常之舉,如2001年互聯網泡沫、2007年金融危機,2020年疫情。正因如此,聯儲局主席鮑威爾才努力通過強調沒有衰退跡象,不能線性外推減息路徑,自然利率高於歷史,點陣圖遠端路徑比市場預期得更爲平緩等「多管齊下」的方式,營造出一種「領先於市場」、隨時可以做更多,但又不是因爲衰退壓力而被迫着急做得更多的形象。
從短期全球市場的反應來看,情緒是積極的,寬鬆交易更佔上風,美股標普500指數創下歷史新高,成長風格漲幅更大。這一背景下,正如我們曾在多篇報告中提示,港股因爲對外部流動性更爲敏感,以及聯繫匯率制度下香港跟隨減息等緣故,短期內彈性更大,上週港股大幅反彈「收復失地」,A股依然「不溫不火」的差異表現便是很好的例證。那麼,減息帶來的影響有多大,後續還有多少反彈空間?
1)爲何聯儲局開啓減息後,港股爲何彈性更大?對於包括港股在內的中國市場而言,觀察聯儲局減息的影響邏輯主要在於外圍寬鬆效果如何以及能否傳導進來,即聯儲局提供了寬鬆條件後,國內政策在這一環境下如何應對。
相比A股,港股由於港幣掛鉤美元的聯繫匯率制度,使得聯儲局貨幣政策傳導更爲直接。聯儲局減息後,香港金管局隨即將基準利率從5.75%下調至5.25%,香港商業銀行也相應下調最優貸款利率25bp降低香港本地的融資成本,直接改善港元流動性環境,使得聯儲局寬鬆效果得到更爲直接的傳導。
對比之下,受到利差、匯率等多方面的約束,週五9月LPR「意外」按兵不動,使得海外的寬鬆環境無法有效傳導,這也解釋了這兩天A股和港股市場的明顯差異。此外,港股行業結構差異導致盈利更好(《尋找盈利亮點和超預期領域:港股2024年中報業績預覽》)、估值和倉位出清更爲徹底,也都是港股具有更大彈性的原因。
圖表:近期港股市場與A股呈現明顯分化走勢,聯儲局減息後的表現更加明顯
圖表:香港金管局跟隨聯儲局減息,香港商業銀行上週同樣下調最優貸款利率25bp
2)港股哪些板塊短期內有望跑贏?基於同樣的邏輯,行業層面的受益程度也取決於對於寬鬆傳導的敏感程度。
首先,聯儲局減息下,對於利率更爲敏感的成長板塊,如恒生科技,生物科技、科技成長等有望在市場表現上直接受益,這也是自7月美債利率快速下行以來,生物科技板塊領漲的邏輯。
其次,聯繫匯率制度下香港金管局和本地銀行減息也將直接降低香港本地的融資成本,香港本地分紅、消費甚至地產有望受益,MSCI香港指數上週幾乎領跑全球各主要指數,其中可選消費與金融等領漲。
最後,由於我們判斷本輪美國減息週期並非深度衰退,利率快速下行可以提振美國利率敏感部門如地產需求的提升,因此對相關出口鏈也有提振效果,近期部分出口地產鏈相關如家電板塊同樣表現不俗。
圖表:上週MSCI香港本地指數幾乎領跑全球各主要指數,其中可選消費、工業與金融板塊領漲
3)資金面情況如何,外資是否流入?從傳導機制上看,聯儲局減息週期中,美國與他國利差收窄與美元階段性走弱有助於緩解新興市場資金流出壓力。此外,減息雖然未必代表「衰退」但往往也伴隨着美國階段性的增長下行,可能提供一定資金外出尋找更高回報的動力。
上週港股市場的反彈中,我們注意到南向資金加速流入,受EPFR統計口徑只截至週三的原因,無法捕捉減息後周四和週五兩天的資金變化,上週的海外主動資金依然流入A股和港股,只不過流入規模收窄,但我們認爲應該有部分交易型資金的重新流入。本週的數據將提供更爲清晰的情形。
至於更爲長期的資金流入,則並非只是減息單一因素所決定的,歷史經驗顯示在決定外資流向的三個因素中(海外流動性、地緣政治與國內基本面),國內基本面與政策發力往往更爲重要。2019年聯儲局減息外資繼續流出市場寬幅震盪,而2017年聯儲局即便加息外資依然流入中國市場指數級別上漲就生動地說明了這一點。
圖表:2019年聯儲局減息期間,外資在國內基本面相對疲弱以及中美貿易摩擦等因素影響下依然流出中國
4)本輪反彈還有多少空間?90年代以來6次聯儲局減息週期的歷史經驗顯示,短期內港股彈性更大,減息後1個月恒指平均上漲3.8%,但這種不區分宏觀背景的簡單歷史只能做一個粗略參考,更應該關注與當前類似的歷史階段。
我們認爲,當前更類似2019年週期,即美國衰退和國內強刺激都不必然。在2019年週期中,A股和港股大幅反彈恰恰是2019年初鮑威爾表示停止加息的1-3月,而非正式減息的7-9月。究其原因,在2019年初鮑威爾表示停止加息時,中國也決定降準,內外部形成共振。
相反,4月後政策重提「貨幣政策總閘門」與聯儲局寬鬆反向,因此即便聯儲局7月正式減息,A股和港股也整體維持震盪。參照2019年經驗,減息後成長股走強,醫療保健、可選消費、信息技術板塊領漲;人民幣匯率並未大幅走強;外資也持續流出,直到2020年9月後才轉爲流入。換言之,聯儲局減息可以帶來階段性的更大彈性,但長期且持續的上漲依然來自國內增長與政策。
圖表:以2019年爲例,1-3月國內政策寬鬆市場大幅反彈,但4月後即便聯儲局減息市場依然呈現結構性行情
MSCI中國指數上週4.4%的反彈中,風險溢價是主導,貢獻了超4ppt,無風險利率小幅貢獻約0.3ppt。我們測算:
1)考慮到當前10年美債利率降至3.6-3.7%已充分計入減息預期,假設美債利率維持在3.7-3.8%,風險溢價回到過去5年均值的7%(當前爲8.7%,今年5月低點約6.7%,而2023年初低點爲6.1%),對應恒指約19,500-20,500點;
2)更大的空間則需要後續政策發力推動基本面修復,當前我們自下而上測算全年增長2%(市場一致預期約10%可能過於樂觀)。不過,這一預期短期並未兌現,上週9月LPR減息預期落空也說明了預期「強刺激」的門檻依然較高。後續存量房貸利率下調、能否進一步減息以及更大力度的財政支持都是需要關注的方向。
圖表:過去一週港股市場反彈過程中,無風險利率貢獻約0.3ppt而風險溢價回落貢獻超4ppt
圖表:若10年期美債維持3.7-3.8%,風險溢價回落至2018年以來均值,港股有望反彈至19,500-20,500水平
圖表:更大的空間則需要後續政策發力推動基本面修復與盈利增長
操作上,短期內,港股因爲對外部流動性敏感以及香港跟隨減息,彈性依然大於A股。行業層面,可以繼續關注對利率敏感的成長股(互聯網、科技成長,生物科技等),港股本地分紅和地產、以及受美國地產需求拉動的出口鏈。
但中期維度,我們也提示不宜將短期的彈性過於線性外推,類似於4-5月的反彈邏輯,在看到更大力度的財政支持前,寬幅區間震盪的結構性行情(高分紅+科技成長)依然是主線。
首先,高分紅作爲應對長期整體回報下行的穩定「現金」回報資產,依然具有長期配置價值,可以借近期回調機會再擇機介入,只不過內部跟隨經濟環境沿着週期分紅、銀行分紅、防禦分紅、國債和現金的順序依次傳導。
其次,部分政策支持或景氣向上板塊仍有望受到利好提振而體現出較大彈性,如具有自身行業景氣度(互聯網、遊戲、教培)或者政策支持的科技成長(科技硬件與半導體)。
圖表:以2019年爲例,1-3月國內政策寬鬆市場大幅反彈,但4月後即便聯儲局減息依然市場呈現結構性行情
圖表:歷次減息後A股上證指數表現
圖表:歷次減息後港股恒生指數表現
圖表:減息初期港股反彈明顯跑贏A股,上漲概率也更大角度
具體來看,支撐我們上述觀點的主要邏輯和本週需要關注的變化主要包括:
1)聯儲局減息「靴子落地」,50bp非常規開局部分超出市場預期。北京時間9月19日,聯儲局如期開啓減息,但減息幅度讓市場意外,以50bp「非常規」的方式開局,使聯邦基準利率降低至4.75%-5%。歷史上,減息50bp起步的情形只有在經濟或市場緊急時刻才出現,例如2001年1月科技泡沫、2007年9月金融危機,2020年3月疫情等。與此同時,更新的「點陣圖」預計,年內將再減息兩次共計50bp,2025年減息4次100bp,2026年2次50bp,加上此次50bp 減息,使得整體減息幅度達到250bp,利率終點爲2.75-3%。同時,爲了努力打消市場對於當前減息路徑的線性外推,鮑威爾還強調,沒有設定固定利率路徑,可以加快,也可以放緩,甚至選擇暫停減息,會根據每次會議情況而定。並且強調沒有看到任何衰退跡象,勞動力市場降溫,但通脹問題上並未取得勝利。
2)中秋假期旅遊消費情況修復程度較好。2024年中秋假期國內人均旅遊消費相比2019年的恢復度創新高。據文化和旅遊部數據中心測算,全國國內出遊1.07億人次,按可比口徑較2019年同期增長6.3%;國內遊客出遊總花費510.47億元,較2019年同期增長8.0%;人均旅遊消費恢復到2019年同期的101.6%,超過今年元旦、春節、清明、五一、端午的恢復度,創恢復程度的新高。尤其今年中秋在華東地區遭遇強颱風的背景下,依然能夠實現較好的修復。後續即將到來的十一黃金週修復情況同樣值得關注。
3)9月LPR暫時按兵不動。9月20日央行公佈的LPR報價數據顯示,9月1年期和5年期以上LPR報價分別保持在3.35%、3.85%不變。此次LPR暫時按兵不動可能是考慮到近年來銀行淨息差持續下行以及人民幣匯率等約束後的結果。近期央行貨幣政策司司長鄒瀾也明確指出受「存款搬家」以及銀行淨息差收窄幅度等因素影響,短期減息可能仍面臨約束[1]。因此,央行需要綜合考量後續下調房貸利率以及減息等政策工具對於銀行淨息差的衝擊。
4)本週南向資金持續流入,海外主動資金繼續流出。具體看,來自EPFR的數據顯示,截至9月18日,海外主動型基金繼續流出海外中資股市場,流出規模約爲1.5億美元,相較於此前一週的2.5億美元有所收窄,已連續71周流出。與此同時,海外被動型資金流出增加至1.8億美元(此前一週流出1.0億美元)。不過聯儲局減息後的外資流向需要等待下週數據才能體現。南向資金本週延續流入,僅有的兩個交易日中流入規模爲60.0億港幣,相較此前一週流入125.3億港幣有所收窄。
圖表:截至上週三。海外主動資金持續流出海外中資股市場
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