制剂集采影响后企稳新品逐渐发力，原料药发挥自身优势。公司发布2024 年半年度报告，2024 上半年，公司实现营业收入21.38 亿元，同比增长0.93%；实现归母净利润3.40 亿元，同比增长12.56%；实现扣非归母净利润3.31 亿元，同比增长11.78%。2024 上半年营业收入中，制剂销售收入12.15 亿元，同比增长10.6%，其中制剂自营产品销售收入11.63 亿元，同比增长9%；原料药及中间体销售收入9.1亿元，同比下降9%，其中自营原料药收入4.89 亿元，同比下降1.2%，意大利子公司销售收入2.97 亿元，同比下降15%。

制剂产品新老板块衔接有序，盈利能力显著提升。根据公司2024 年半年度报告，2024 上半年，妇科类制剂产品销售收入2.33 亿元，同比下降1%；麻醉肌松类销售收入0.63 亿元，同比增长28%；呼吸类制剂产品销售收入3.93 亿元，同比增长30%。皮肤科制剂产品销售收入1.2 亿元，同比增长26%。

积极提升公司核心竞争力，销售体系日益成熟。根据公司2024 年半年度报告，公司制剂增长推动主要靠制剂产品逐步克服集采影响，黄体酮胶囊区域集采影响下收入企稳，新产品庚酸炔诺酮注射液、屈螺酮炔雌醇片放量显著。麻醉肌松类集采影响后恢复增长，新品舒更葡糖钠增长较快。呼吸科产品保持较好增长。原料药行业国内外市场竞争加剧，非规范市场产品销售价格仍处于底部区间。

盈利预测与投资建议。公司原料药规范产能释放在即，制剂板块新老产品衔接有序，公司盈利能力有望持续提升，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为6.79、8.08、9.69 亿元，对应PE17/14/12 倍。基于公司原料药制剂一体化经营优势，维持公司13.73 元/股合理价值不变，对应24 年PE20 倍，维持“买入”评级。

风险提示。集采与政策变化风险，研发风险，安全和环保风险等。