1H24，雅砻江水电营收/归母净利润同比+3.16%/+2.53%至113.7/44.0 亿元。根据四川水文网，7 月28 日以来，二滩、锦屏一级、官地水电站日度出库流量同比+70%以上，3Q24 雅砻江上网电量同比增长可期。1H24，得益于发电量同比增长，大朝山/小三峡净利润同比+21%/+16%至3.6/2.0 亿元。1H24，三家水电控股子公司合计贡献归母净利25.92 亿元。1H24 歸母淨利潤同比+12.2%，煤電度電淨利或達4 分公司1H24 營業收入/歸母淨利271.02/37.44 億元，同比+2.8%/+12.2%；2Q24 公司實現營收/歸母淨利129.94/17.08 億元，同比-0.9%/-0.9%。公司上半年歸母淨利潤同比增長主要是煤價下行，火電利潤同比大幅提升，1H24公司煤電度電淨利或達4 分；2Q24 歸母淨利同比略下降主要系新能源利潤同比下滑。下調新能源未來盈利，我們調整公司24-26 年歸母淨利至79/90/97 億元（前值：85/97/104 億元）。基於24E 火電歸母淨資產/清潔能源歸母淨利62.51/68.26 億元，參考火電/清潔能源可比公司24E PB/PEWind 一致預期1.02/20.8x，考慮公司清潔能源利潤中有部分由新能源貢獻，給予公司火電/清潔能源1.0/20.0x 24E PB/PE，目標市值1428 億，目標價19.15 元（前值19.99 元），維持「買入」評級。
1H24 年煤電度電淨利潤達4 分，2Q24 新能源歸母淨利同比下滑1H24，公司煤電上網電量同比+2.5%至263.82 億千瓦時，公司火電上網電價同比-1.5%至0.465 元/千瓦時。我們測算公司1H24 煤電淨利潤/歸母淨利潤爲10.59/6.20 億元，煤電度電淨利潤高達4 分。其中，欽州發電/華夏電力1H24 度電淨利潤高達8.5/7.3 分，欽州三期1/2 號機組已於2023/12/31和2024/4/29 投產，有望帶動公司火電板塊未來盈利增長。2Q24，公司風電上網電量同比-3.4%至17.19 億千瓦時，平均上網電價同比-8.4%至0.457元/千瓦時（含稅），我們認爲主要系來風不佳及新能源大量併網導致消納問題加劇。2Q24 公司新能源板塊歸母淨利貢獻同比下降。
7 月28 日以來雅礱江所屬電站出庫流量同比大幅增長，Q3 電量可期1H24，雅礱江水電上網電量同+9.39%至379.45 億千瓦時，對應2Q24 同比+37.38%。今年6 月來水大幅好轉使得低電價的汛期上網電量佔比提升，雅礱江1H24/2Q24 上網電價同比-9.65%/-1.85%至0.319/0.309 元/千瓦時。
1H24，雅礱江水電營收/歸母淨利潤同比+3.16%/+2.53%至113.7/44.0 億元。根據四川水文網，7 月28 日以來，二灘、錦屏一級、官地水電站日度出庫流量同比+70%以上，3Q24 雅礱江上網電量同比增長可期。1H24，得益於發電量同比增長，大朝山/小三峽淨利潤同比+21%/+16%至3.6/2.0 億元。1H24，三家水電控股子公司合計貢獻歸母淨利25.92 億元。
風險提示：來水/兩楊發電量/市場化電價上漲不及預期；煤價增長超預期。
