24H1 营收同比平稳增长，维持“买入”评级

公司8 月29 日发布半年报，24H1 实现营收78.4 亿元，同比+12%；归母净利润4.4 亿元，同比+4%；扣非归母净利润4.1 亿元，同比+8%。考虑到地产调整、降本增效、税率波动等因素，我们小幅下调公司营收、毛利率和期间费用率，上调实际税率，调整2024-2026 年EPS 至0.76/0.85/0.95 元（前值0.84/0.97/1.13 元）。可比公司平均2024PE 为10 倍（Wind 一致预期），综合考虑公司在非住宅领域的竞争优势、A 股流动性溢价，以及放缓的业绩增速，我们收窄估值溢价，认为公司合理2024PE 为14 倍，目标价10.64 元（前值15.12 元，对应18 倍2024PE），维持“买入”评级。

营收保持双位数同比增速，基础物管毛利率同比改善24H1 公司营收同比实现双位数平稳增长，其中物管/资管板块分别同比+13%/3%。公司毛利率同比-0.7pct 至12.6%，主要因为专业增值服务受地产调整影响、毛利率同比-6.9pct 至11.1%，而基础物管毛利率在降本增效推动下同比+0.4pct 至11.0%，住宅、非住宅盈利能力均有所改善。公司期间费用率在降本增效、有息负债置换压降的推动下，同比-1.0pct，对冲了毛利率下滑的影响，但由于税收减免和政府补贴的减少、出售部分投资性房地产造成的公允价值损失，以及实际所得税税率的波动，公司归母净利润的同比增速有所放缓。

物管业务：第三方市拓规模稳中有进，平台增值服务保持增长韧性24H1 公司克服经济环境和市场竞争压力，新签年度合同额同比+0.3%至18.9 亿元，其中第三方合同额同比+5%至17.4 亿元。除了在传统的非住宅优势赛道继续发力之外，公司第三方住宅合同额同比+76%至1.7 亿元，其中二手房新签合同额超2000 万元。截至24H1，公司在管项目达到2209个，管理面积3.85 亿平，较23 年末+108 个/0.4 亿平。此外，公司平台增值服务营收同比+4%至2.6 亿元，形成企业服务、零售服务、到家服务、公区资源、到家宜居五大业务线，保持了增长韧性。

资管业务：集中商业零售额、客流量、会员数取得不俗表现24H1 公司商业运营营收同比+17%至0.7 亿元，期末在管商业项目70 个，管理面积397 万平。经营端呈现超出社零增速（根据国家统计局，24H1 同比+3.7%）的亮眼表现：集中商业零售额同比+27%，同店同比+7%；客流量同比+38%，同店同比+15%；有效会员数量同比+63%至753 万人。此外，24H1 公司自持酒店、购物中心、商业、写字楼总可出租面积47 万平，出租率94%，较23 年末下降2pct，导致租金收入同比-1%至2.2 亿元。

风险提示：关联房企支持减弱，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期。