分产品：制剂盈利承压，原料药逆势增长。Q2 下游生猪养殖行业景气迎来修复但兽药需求修复滞后，客户价格敏感性仍较高，公司化药制剂销售拓展受阻，2024H1 收入同比-16.24%至2.73 亿元，毛利率同比下降3.29pct 至24.17%。原料药业务2024H1 受益产能释放和工艺优化实现逆势增长，其中营业收入同比+56.69%至1.12 亿元，毛利率为5.86%，同比+5.86pct。主業盈利下滑疊加股權投資虧損，短期業績承壓明顯。公司2024H1 實現營業收入4.36 億元，同比-2.85%，其中Q2 實現營業收入2.29 億元，環比+10.97%，同比+4.95%,主要受益於產能釋放及下游生豬養殖景氣修復。
2024H1 實現歸母淨利潤-0.52 億元，同比-426.32%，其中Q2 實現歸母淨利潤-0.35 億元，環比-116.23%，同比-3503.62%，盈利下滑主要有三方面原因：
（1）本期製劑毛利率有所下降；（2）所持天邦食品股權價格下跌導致公允價值變動淨收益同比減少約5000 萬元；（3）可轉債募投項目轉固後導致財務費用同比增加約1000 萬元。剔除非經常性損益後，公司2024H1 實現扣非歸母淨利潤-0.24 億元，同比-448.27%，其中其中Q2 實現扣非歸母淨利潤-0.16 億元，環比-93.35%，同比-713.85%。
分產品：製劑盈利承壓，原料藥逆勢增長。Q2 下游生豬養殖行業景氣迎來修復但獸藥需求修復滯後，客戶價格敏感性仍較高，公司化藥製劑銷售拓展受阻，2024H1 收入同比-16.24%至2.73 億元，毛利率同比下降3.29pct 至24.17%。原料藥業務2024H1 受益產能釋放和工藝優化實現逆勢增長，其中營業收入同比+56.69%至1.12 億元，毛利率爲5.86%，同比+5.86pct。
原料藥工藝持續改進，製劑產品矩陣豐富，後續有望受益豬價上行。產能方面，公司「年產1000 噸泰樂菌素項目」和「年產1000 噸泰樂菌素和年產600噸泰萬菌素生產線擴建項目」已全面投產，報告期內原料藥項目發酵水平和工藝流程持續優化，生產成本有明顯下降。產品方面，公司始終聚焦豬藥，新一代動物專用抗菌藥-泰地羅新注射液、第三代口服頭孢菌素「頭孢泊肟酯片」均已成功上市銷售；公司「穩藍增免」方案防治藍耳病效果顯著，未來隨泰樂菌素產能釋放，成本和質量優勢或進一步凸顯。考慮到行業目前補欄謹慎，我們認爲下半年生豬供需剪刀差有望進一步放大，生豬養殖景氣有望保持上行，公司依靠優質產品組合和較爲穩固的集團客戶關係或直接受益，穩步釋放業績。
風險提示：養殖過程中發生不可控疫情，新投項目工藝優化進度不及預期。
投資建議：公司作爲國內獸藥製劑龍頭，大部分收入來自豬用獸藥，後續在下游動保需求回暖、新產能陸續投產雙重驅動下，業績有望迎來高彈性修復。
考慮到天邦食品股權投資對即期利潤的影響，我們下調公司2024 年歸母淨利潤預測至0.03 億元（原爲0.7 億元），維持2025-2026 年歸母淨利潤預測爲1.6/0.8 億元，對應當前股價PE 爲544/9/18X，維持「優於大市」評級。
