1H24 年乌镇实现营收8.59 亿/yoy+2.2%，净利润1.53 亿/yoy-19.8%，主要为固定成本费用影响。乌镇景区持续充实业态，丰富沉浸式体验，“文化+会展”双轨发展，1H24 景区整体/东栅/西栅接待游客382.8/110.6/272.2 万，分别同比+7.9/2.6/10.2%。1H24 古北水镇共接待游客60.0 万/yoy-11.5%，实现营收2.75 亿/yoy-21.7%，净亏损0.61 亿，主要系京郊景区热度下降、周边游消费需求外溢导致客流下降。此外，客单价下滑亦对景区经营有一定影响，1H24 乌镇/古北水镇人均消费分别为224/458 元，同比-5.2/-11.5%。1H24 收入平穩增長，2Q 利潤環比扭虧
中青旅1H24 實現營收43.51 億/yoy+4.1%，歸母淨利0.73 億/yoy-31.8%，扣非淨利0.74 億/yoy-26.3%，扣非淨利率1.70%/yoy-0.7pct，主要系折攤等固定成本增加。2Q24 收入24.28 億元/yoy-3.7%，扣非淨利1.02 億/yoy-5.2%，扣非淨利率4.20%/yoy-0.1pct/qoq+5.7pct，環比扭虧。展望2H24，跨境遊市場景氣度回升，旅行社復甦彈性可期，但兩鎮客流和客單價增長仍存在一定壓力。考慮主業景區經營承壓，近郊周邊遊復甦緩慢，預計24-26 年EPS0.36/0.43/0.50 元（前值：0.54/0.68/0.82 元），可比24 年Wind 一致預測均值PE 18X，考慮出境遊需求恢復撬動估值彈性，綜合文旅平台稀缺性，給予24 年28X PE，目標價10.08 元，維持「增持」。
烏鎮、古北兩大景區經營有所承壓
1H24 年烏鎮實現營收8.59 億/yoy+2.2%，淨利潤1.53 億/yoy-19.8%，主要爲固定成本費用影響。烏鎮景區持續充實業態，豐富沉浸式體驗，「文化+會展」雙軌發展，1H24 景區整體/東柵/西柵接待遊客382.8/110.6/272.2 萬，分別同比+7.9/2.6/10.2%。1H24 古北水鎮共接待遊客60.0 萬/yoy-11.5%，實現營收2.75 億/yoy-21.7%，淨虧損0.61 億，主要系京郊景區熱度下降、周邊遊消費需求外溢導致客流下降。此外，客單價下滑亦對景區經營有一定影響，1H24 烏鎮/古北水鎮人均消費分別爲224/458 元，同比-5.2/-11.5%。
整合營銷表現平淡，跨境遊業務快速回暖
整合營銷經營受行業政策影響，部分收入降低或延期，1H24 中青博聯營收7.81 億/同比-12.7%，淨利潤略有盈利。山水酒店致力於成爲「中國文旅酒店先鋒」，實現營業收入1.50 億/yoy-24.4%，主要爲關停虧損門店的規模縮減影響，淨利潤同比減虧，經營趨勢向好。旅行社業務實現營收同比大幅提升，據文旅部和移民管理局數據。1H24 國內出遊人次和出入境人員分別同比+14.3%/+70.9%，國際航班恢復帶動出入境業務顯著改善。公司穩健拓展入境簽證業務，菲律賓簽證中心自年初開業以來已實現盈利。
策略性投資平穩發展；2Q 毛利率邊際改善
1H24 策略性投資業務平穩發展，創格科技IT 業務經營穩定，1H 錄得營收16.47 億元/佔總營收的37%，淨利潤0.24 億。1H24 公司景區/酒店/IT 業務毛利率70.1/24.1/5.8%，較23 年全年-5.0/-3.2/+0.7pct，1H24 綜合毛利率24%/yoy-1pct。2Q24 盈利改善，綜合毛利率26.8%/yoy+0.4pct/qoq+6.2pct。
費用端，1H24 銷售費用率爲9.5%/yoy+1.3pct，其中職工薪酬同比+21.3%；管理費用率7.1%/yoy-0.5pct，其中資產折攤同比+9.9%。1H24 歸母淨利0.73 億/yoy-31.8%，其中2Q24 歸母淨利同比-8.7%。
風險提示：周邊遊市場恢復不及預期、補貼減少、新項目推進不及預期。
