霍华德5月8日发表的备忘录《债务的影响》就来自于摩根一篇博文的启发，题为《我是如何看待债务的》。來源：聰明投資者
最近，橡樹資本創始人霍華德·馬克斯跟摩根·豪塞爾（Morgan Housel）做了一場對話。
摩根·豪塞爾是暢銷書《金錢心理學》(The Psychology of Money)和《一如既往》(Same As Ever)的作者，也是Collaborative Fund的合夥人。
霍華德5月8日發表的備忘錄《債務的影響》就來自於摩根一篇博文的啓發，題爲《我是如何看待債務的》。
這場對話關於備忘錄的背後，圍繞耐心投資與槓桿展開。所涉及的都是投資中看似很基礎，但常常被大家說忽視的知識點。
有意思的是，我們在過往交流對話中，總看到霍華德是觀點的主要提供者，而這一次，是摩根有很多補充視角加進來。
他是主角。
這是一位非常獨立思考的投資者，尤其是你看了他很多博客連載之後，你會理解，爲什麼霍華德說，他常常從摩根那裏獲得啓發。
對話中摩根分享了一個關於耐力的故事，主角是裏克·格林，就是在20世紀 60 年代與巴菲特和芒格一起在投資界攻城掠地的「三人組合」之一。但後來他退出了這個黃金組合。
用巴菲特的話來講，格林是個非常聰明的人，就是太急於致富。
摩根講述這個故事時說，「我不認爲說禾倫和查理一生都刻意發揮了70%的潛力是誇張的。他們本可以舉債，也可以借錢來獲得更高的回報。但他們心甘情願地以低於自己潛力的方式行事，因爲他們更注重長久的耐力。」
摩根自己就堅持這種長期耐力的原則來制定自己的投資策略。
他還提到如何以史爲鑑，重要的是觀察「在這些事件中，人們的心理及行爲是怎樣的」，因爲歷史不會重演，但人類的行爲往往是重複。
也很喜歡摩根說的這個點，「人人往往最容易忘記最重要的基礎知識。也許這與醫學類似，有很多人在研究mRNA和最先進的課題，但醫學中最重要的是吃蔬菜、不吸菸、保證8小時睡眠。」
所以這場對話講的也許是一些非常基礎的認知，但是，絕對是非常非常有益於實現長期良好的投資效果和投資體驗。
對於專業投資者和普通投資者，都會很受用。
你的債務越多，你能承受糟糕後果的範圍就越有限
主持人 摩根，我先從你開始。首先，我們想讓大家了解下Collaborative Fund是傢什麼樣的機構，以及你爲什麼想到寫這篇有關債務的博文？
摩根 Collaborative Fund是一傢俬人投資公司，從風險投資到公開市場投資無所不包。我一直在它的官網上發表我的博客。
我做財經作家已經17年了。在這裏發表的博文，與我出版的書還挺不一樣的。
（4月份）我寫的這篇文章出發點很簡單，用的幾乎是幼兒級的財經知識，更多是從哲學層面思考債務問題。
與股票相比，大家總是把債務當作數學投資一樣，你只要在電子表格中計算清楚就行。
但我認爲，只考慮資本成本和利率是不夠的。在我看來，債務越多，生活中可以承受的波動範圍就越小。
所有的投資，你都要爲投資中的兩件事付出代價。一是錯誤定價，二是忍受波動。
當你把債務看作是你所能承受的波動範圍縮小時，它的真正意義就上了一個臺階。
霍華德 摩根剛才描述的想法直擊本質，但經常被大家遺忘，尤其是在事物總是呈現週期性的情況下。
你總是聽說有人陷入財務困境、對沖基金倒閉等等……不管是什麼原因，這些事情背後都與債務息息相關。基本上，如果你沒有未償債務，你就不會被取消贖回權，你就不會走向破產。
當然這並不是說，如果你背上1美元的債務，你就會陷入危險的境地。
在我寫的備忘錄《債務的影響》中，我提到了拉斯維加斯的賭場老闆，他走過來說 「記住，你下的賭注越大，贏的時候你贏的就越多」。
這是我最喜歡的一句話，因爲它無可辯駁。但它忽略了一個事實，那就是你在輸的牌上下注越多，你就會輸得越多。
如果你用借來的錢下注，你可能會被迫破產。所以，這是一個非常重要的概念。
摩根的觀點是，你的債務越多，你能承受糟糕後果的範圍就越有限。
這真的很重要，我讀到它的時候就想起了這一點。
它讓我想起了我在2008年末寫的一份備忘錄，當時正值雷曼危機後的全球金融危機，名爲「波動+槓桿=炸藥」(Volatility + Leverage = Dynamite)。
簡而言之，如果你使用槓桿，槓桿越大，你的麻煩就越多；用槓桿資金購買的資產越不穩定，你的麻煩就越多。
高槓杆加上波動大的資產，有時會讓你吃大虧，甚至偶爾會致命。
這就是引起我共鳴的兩個主要思想。
「奧馬哈三人組合」消失的蓋林，對我們的啓發
摩根 幾乎每個投資者都說「我是一個長期投資者」，至少他們渴望成爲一名長期投資者。但這實際上意味着你得願意放棄短期收益，而做到這一點要困難得多。
說「我是做長期投資的」很容易，而說「我將在未來的1年或5年裏以低於我的潛能投資」則要難得多。
我認爲這就是很多人被絆倒的原因。
你得意識到：我可以利用槓桿在未來1年或5年賺得更多，但這樣的話很難持久；而假如我能在未來30年堅持下去，複利帶來的回報絕對非同一般。
PIMCO早期奉行一句話，我很喜歡，叫做戰略平庸。意思是在任何給定的一年時間裏，他們很少能在同行中排名前半。但在每10年的時間裏，他們總能進入前10%，甚至前5%。我認爲這一點非常重要。
其實有個超級吸引人的投資故事被大家所忽視，這個故事的主人公叫裏克·蓋林(Rick Guerin)。他是一位非常可愛的紳士，不久前去世了。
如果你回到20世紀60年代的奧馬哈，（會發現）有三位投資者一起進行了所有的投資。他們是禾倫·巴菲特、查理·芒格和裏克·蓋林。禾倫和查理「黃金二人組」我們都耳熟能詳（但當初他們可是三人組合）。
幾年前，對沖基金經理莫尼什·帕伯萊(Mohnish Pabrai)與巴菲特共進晚餐。莫尼什問：「裏克·格林怎麼了?他在伯克希爾公司的早期歷史中叱吒風雲，現在卻消失了。到底怎麼回事?」
禾倫和盤托出。當年禾倫、查理和裏克一起做了相同的投資，但裏克做了一件不一樣的事兒，那就是他在按金上做了大量投資。在1974年的熊市裏，他被打得很慘。
（注：蓋林是芒格的多年好友，他第一個發現了藍籌印花公司的投資機會。他先是找了芒格商議，芒格說「我帶你去見我的朋友，他對浮存金很了解。」那個朋友就是巴菲特。
三人組順利地控制了藍籌印花公司，巴菲特第一大股東，芒格是第二大股東，蓋林位居第三。後來他們的投資項目還包括時思糖果、威斯科金融、水牛城晚報等。
在1973-74年的崩盤中遭受災難性的損失後，蓋林遭到了按金追繳。結果，他被迫出售後來價值巨大的股票給巴菲特。這批股票就是伯克希爾哈撒韋，出售價格爲每股40美元，考慮到伯克希爾最新股價，簡直是天大的損失。）
禾倫有句話讓我印象深刻，這句話簡直太吸引人了。他說，「裏克和我們一樣聰明，但他有點太着急。」
我不認爲說禾倫和查理一生都刻意發揮了70%的潛力是誇張的。他們本可以舉債，也可以借錢來獲得更高的回報。但他們心甘情願地以低於自己潛力的方式行事，因爲他們更注重持久的耐力。
巴菲特已經堅持了80年，可以說，這就是他不斷累積財富的唯一原因。相比甘願在短期內放棄用盡潛能的做法，嘴上說說「我是做長線的」太容易了。
霍華德 包括裏克·蓋林的故事在內，我以前都沒聽你說過。但確實，每個投資者都必須在最優化和最大化之間做出選擇。
最優化意味着，你要努力做得很好，但你也要努力設定你的（買入）價格，這樣你就能像摩根所說的那樣長期堅持下去。
最大化則是盡你所能，在最短時間內獲得最大收益。
這件事讓我想起了我最喜歡的三句格言之一，我認爲這三句格言概括了整個金融界90%的知識。“永遠不要忘記，平均水深五英尺的溪流也會淹死一個身高六英尺的人。”
平均存活率的概念毫無意義，你必須每天都得活下來。這意味着，你必須在糟糕的日子艱難生存。
如果你把你的目標設置爲最大化，你所做的每一步都是爲了最大化。而超過最佳點，就會降低你的生存概率。
當你爲了擁有更大的頭寸而舉債，爲了獲勝時擴大贏利而舉債，這就好比在揹包裏放石頭，然後試圖穿過溪流。
揹包裏的石頭越多，當你遇到低谷時，越不可能越過溪流。
每個人做投資都出於一個原因，就是認爲自己會贏。沒有人在購買投資時會說：「我想擁有一個多樣化的投資組合，應該配一些贏家和一些輸家。」每個人做的每筆投資，都認爲自己是贏家，但與此同時，不可能每個人會贏。
你必須做好應對不利情況的準備。這就意味着要優化，在積極的資本結構和積極的投資總和方面採取合理的方法，而不是最大化。
摩根 投資史上也有很多人說，沒人能預料到會發生這樣的事，誰知道會發生這樣的事？而無一例外的是，在過去的500年裏，每10年都會定期發生這樣的事件。
因此，比方說，我希望在未來30到50年裏都還在投資。那麼這個期間，我經歷50%的熊市、10%的失業率和超過10%的通脹率的幾率有多大？我遇到這些情況的幾率有多大?
100%。我經歷這些事情的幾率可以說是100%。
因此，當你遇到一些人的投資組合無法承受類似的情況時，基本上他們的意思是，「好吧，我會在這種情況發生之前清掉這個投資組合」。而這種情況發生的幾率則是零。
這就是爲什麼在低於自身潛力的情況下進行投資（不要把自己逼到極限），實際上是實現長期財富最大化的方法。
霍華德 我喜歡90年代中期讀過的約翰·肯尼斯·加爾佈雷思(John Kenneth Galbraith)寫的《金融狂熱簡史》(A Short History of Financial Euphoria)一書。
他在書中說，投資領域的兩個突出特點之一就是記憶力短淺。當人們經歷過一段美好時光後，大家就會預測這將永遠持續下去。
摩根所描述的極端負面事件已成爲歷史的一部分，很快就會被遺忘。而任何對這些負面事件有記憶並喋喋不休的人，都會被視爲與現代脫節的老糊塗，無法領略新產業、新金融機制的奧妙，無論它們是什麼。
這一點非常重要。
人們以爲自己會接受教訓，其實教訓總是被遺忘
主持人 你們倆在這裏談得最多的是投資者心理，投資者不了解他們實際承擔的風險有多大，而這確實是風險最大的事情之一。
霍華德 世界上最危險的事情就是相信沒有風險。因爲當人們相信環境是安全的時候，他們就會加大他們所做事情的風險性。因此，真正的風險是自我強化的。
在順境之後，人們總是傾向於忘記負面結果的可能性，而我們知道結果是什麼。
這就是促成我們的世界形成周期性的一個重要因素：對過去教訓的遺忘。
這很簡單。當貪婪和謹慎交戰時，貪婪獲勝。因此，你必須以相當成熟和成人的方式來確保你堅持一些謹慎來平衡貪婪之心。
摩根 我還想說，從宏觀角度看，投資風險有兩種形式。
一種，我想你可以稱之爲宏觀風險，即市場會怎樣，經濟會怎樣，對我而言意味着什麼？
另一種是心理風險，即我該如何應對?
這兩種風險都很容易被遺忘，也很容易被低估。
對於宏觀風險，我認爲我們往往會回顧大蕭條和70年代的通貨膨脹，然後說:「嗯，當時發生過這種情況，但再也不會發生了。我們已經吸取了教訓。」
就具體事件來說，這可能是對的。容易被忽視的是，我們不會再發生與上世紀30年代一模一樣的大蕭條，但我們也可能發生其他事情，造成同樣可怕的後果。
從某些指標來看，新冠初期的幾個月比大蕭條初期還要糟糕。我們確實不會再遇到同樣的情況，同樣的戰爭了，但如今還是會有其他被低估的新戰爭。
就心理風險而言，人們往往認爲自己已經吸取了過去的教訓。所以有投資者會說：「我在2008年10月恐慌過，但我吸取了教訓，我不會再犯了。」
行爲金融學的大部分證據都表明，你還會再犯的。這是你性格中根深蒂固的一部分，是你的大腦化學反應導致了你當時的恐慌，而且你很可能在未來再次恐慌。
解決這個問題的辦法就是接受這就是你的個性，並根據你的個性進行資產配置。
這裏真正重要的是，當經濟和市場形勢一片大好時，如果你問一個人，比方說，如果市場下跌30%，你會作何感想?
當一切順利時，人們會想象這樣一個世界：除了股票價格下跌30%，其他一切都和現在一樣。在那個世界裏，人們會想，「哦，那該多好啊。大跌是一個機會，我喜歡。」
但你忽略了，市場可能下跌30%的原因是發生了恐怖襲擊、戰爭、經濟衰退或流行病。
在這種情況下，如果我說：「如果市場下跌30%，是因爲有病毒導致全球經濟癱瘓，你和你的家人可能會因此喪命，你會作何感想？」
在這種情況下，人們會說：「我不知道。在這種情況下，我可能會恐慌，倉皇出逃。」
因此，要了解你真的身處戰壕、在緊要關頭的心理反應，是非常困難的。
重要的是要認識到這些週期是不可避免的
主持人 霍華德，很明顯，這涉及到你今天已經談到的一些問題，即與槓桿有關的態度循環。所以，你能不能明確地說說你的意思，這也是你在這份備忘錄中談到的東西?
霍華德 正如摩根所說，沒有什麼比心態更不穩定的。
現實，或者我們在投資領域所說的基本面，變化不大。經濟每年增長2%到3%，好的年份增長4%，差的年份增長 1%。顯然，變化並不是那麼劇烈。
公司利潤的漲跌更多是因爲公司有槓桿作用，它們有經營槓桿和財務槓桿，因此公司利潤的波動要比經濟大得多。但是，反映在以股票價格上，波動就大得多了。如果你看到一張股票價格與公司盈利的對比圖，你所看到的就是心理相對於現實的劇烈波動。
正如摩根和我所描述的那樣，當事情進展順利時，人們會感到強大，感到鼓舞，感到他們將通過擴大投資組合來謹慎地利用未來的潛力，他們會對未來、對使用槓桿、對購買風險資產採取非常積極的態度。
與此同時，金融機構也同樣感覺良好，因此他們願意爲特定目的向特定投資者提供更多貸款。
於是，槓桿率和投資組合都上升了。
隨着好時光的流逝，槓桿作用通過放大利潤而得到回報，這促使投資者做得更多。隨着股票價格的上漲，投資者會用越來越多的借貸資金購買更多的股票，從而增加投資組合的風險。
最終，情況發生了逆轉，公司業績不佳，市場下滑，股票價格下跌。現在，投資者開始承受更大的損失。他可能會被追繳按金，也可能會自己清倉出局，使用的槓桿越來越少，以越來越低的價格賣出股票，因爲他們承受不了壓力。他們高估了自己承受風險的能力，對槓桿的態度變得更加苛刻。
與此同時，銀行變得不願意提供槓桿，事實上還試圖收回過去放出的一些槓桿。
因此，在上升過程中，一切都順風順水，人們承擔的風險越來越大；而當經濟下滑到谷底時，人們情緒低落，情況就會變得非常糟糕。投資組合的槓桿率往往較低，持有的資產也較少，儘管它們已經變得便宜得多。
因此，這是一個高度週期性的過程，但它遵循着大多數其他事物的模式，尤其是在金融領域，特別是涉及到人性的時候。
摩根 我認爲，除了霍華德剛才所說的，重要的是要認識到這些週期是不可避免的。
每當你有一個繁榮——蕭條的週期，這並不意味着人們已經失去了理智。這並不意味着我們都瘋了。它甚至不一定意味着監管層犯了錯誤。它們是完全不可避免的。
有一位偉大的經濟學家叫海曼·明斯基（Hyman Minsky），他提出了一個叫做「金融不穩定性假設」的觀點。簡單地說，當沒有經濟衰退時，人們會變得樂觀。當他們樂觀時，他們就會負債。當他們舉債時，經濟就很脆弱。當經濟脆弱時，就會出現衰退。
這句話的內在含義是，經濟沒有衰退時其實就在爲下一次衰退埋下種子。這就是爲什麼我們總是會有衰退。
同樣的道理也適用於股票市場，適用於任何資產類別，缺乏波動性就是爲未來的波動性埋下了種子。
在股市中， 如果沒有波動，人們就會非常理性地抬高估值。當估值上升時，就會變得脆弱。一旦變得脆弱，就會出現波動。這是完全不可避免的。
我認爲這一點很重要，因爲這就是人們低估波動性的原因。
我認爲至少在直覺上，大家會認爲「市場瘋了或者政客搞砸了，就會出現經濟衰退」。不，不需要人們搞砸。你只需根據海曼·明斯基50年前的理論，在所有資產類別中實現自然波動即可。這就是爲什麼這些事情是完全不可避免的。
可以說，它們不需要經濟翻車。這只是市場的自然規律。
霍華德 人們可能認爲週期由一系列事件組成，這些事件通常按照一定的順序發展。如果你只考慮週期而不考慮因果關係，你就犯了一個大錯誤。
我認爲，最典型的例子就是導致全球金融危機的抵押貸款，特別是次級抵押貸款的繁榮。簡而言之，人們縱觀歷史，認爲從未出現過全國性的抵押貸款違約潮，結果所有的做法都是通向抵押貸款違約危機的必由之路。
就是這麼簡單。
摩根 這裏有一件有趣的事情，對整個世界來說都是一件大好事，就是我們今天的經濟衰退比過去要少得多。
如果你回顧一下19世紀末20世紀初的經濟史，我們每隔18個月就會出現一次經濟衰退。衰退的程度往往很淺，但每隔18個月就會出現一次，情況非常不穩定。
對於爲什麼會出現這種情況（衰退的週期間隔更長了），一種解釋是，央行領導在管理商業週期方面做得更好了，當然有些人不同意這種說法。
現在，兩次經濟衰退之間間隔五年或十年的情況並不少見，從社會角度來看，這是好事。
但這也使得投資者很容易忘記發生了什麼。有的投資者在市場上摸爬滾打了10 年，卻從未經歷過大跌。這讓他們很難接受。
很多投資者真的不了解他們所投資的資產或經濟的波動性有多大，因爲這些大事件之間的間隔時間可能很長。
歷史不會重演，但人類的行爲卻總是重複
主持人 現在的許多投資者從來沒有經歷過利率持續上升的時期，他們已經習慣了資金如此便宜，而現在我們可能正在轉向這個新的環境。你們認爲進入這個新時代會帶來哪些影響?
霍華德 沒錯，你必須在上世紀70 年代工作，才能看到利率不是下降就是超低。那是45 年前的事了，大多數人還沒工作滿 45 年就退休了，所以現在工作的人很少有人還記得 70 年代。
事實上，70年代在我們這個行業很難找到工作，因爲當時的情況太糟糕了。
但從1980年到2020年的40年間，利率下降的影響是漸進的、緩慢的，卻無處不在。它使資產更值錢，降低了槓桿頭寸的賬面成本，刺激了經濟，使公司更容易賺錢，更容易避免破產和違約……所有這些都使環境變得輕鬆。
但是，這不是一個正常的環境，這是一個非常有益的良性環境，如果人們在組合投資組合和選擇槓桿水平時，假設環境將永遠像這一時期的平均水平一樣良性，那麼他們最終很可能會遇到摩根所描述的負面狀況。
槓桿投資策略的成功率將大打折扣。我認爲這是不言而喻的。
摩根 我還想補充兩點。第一，我曾開玩笑說，最重要的三個投資技巧是耐心、分散投資，以及讓你的投資巔峯期與40年來的利率下降完美契合。這是你需要長期做好的三件事。
我還想補充一點，我認爲非常重要，那就是把歷史作爲未來的完美指南是非常危險的。
總的來說，歷史是一門研究意外的學問，而諷刺的是，人們研究意外卻試圖獲得未來的行事指南，結果很多人都會大失所望。
沒有經歷過利率上升環境的人通常會說：「那麼，上一次出現這種情況是在20世紀70年代，當時發生了什麼？」
他們回過頭來說「哦，什麼表現不錯？黃金錶現好，小盤股表現好」，不管是什麼，然後他們說「很好，我們現在就應該這麼做」。
世界不是這樣運轉的。事物都會適應變化。今天的經濟與當年完全不同。社會、投資理念等等都大不相同。
所以我認爲很多人在回顧過去並問「上次什麼方法奏效了」，並從那裏進行回溯測試時，會遇到問題。
這個世界適應的方式不允許你這麼做。
我的解決方案就是回顧歷史，然後觀察「在這些事件中，人們的心理行爲是怎樣的」。這往往是可重複的，行爲往往是可重複的，即使具體的投資理念在很大程度上是不可重複的。
霍華德 這就是馬克·吐溫所說(如果他真的說過的話)的，「歷史不會重演，但會押着相似的韻腳」。
換句話說，歷史事件、歷史事實、從利率下降中獲益的投資，這些東西不會重複，但歷史的主題，當然還有摩根所說的人類行爲，會在週期與週期之間產生韻律。
因此，如果你是一個嚴格的歷史學生，你相信歷史是可以線性外推，你可能會去買鐵路股，它們在19世紀60年代和70年代是巨大的受益者。
但其實你應該問的是，「未來幾年的環境會是什麼樣子？投資者在未來幾年會如何應對這種環境？我應該尋找什麼樣的新投資來？」
當然不是那些150年前做得好的投資。
摩根 我最喜歡伏爾泰的一句話，「歷史從來不會重複，人類卻總會重蹈覆轍」。我認爲這句話是對投資歷史的最好總結。事件從不重演，但人的行爲卻總是如出一轍。
主持人 如果一切都在變化，任何人怎麼利用歷史上的任何東西來弄清楚如何前進？
摩根 我認爲，在高層次上，我們可以（通過研究歷史）說，我不知道什麼會導致下一次經濟衰退，也不知道什麼時候會發生，但我很清楚人們會如何應對，因爲這一點從未改變。
但是金融界總是把絕大多數注意力放在預測這些事情何時發生上，而相關的記錄卻非常糟糕。
更好的做法是，每當這些事情發生時，去了解大家會怎麼做、會發生什麼，這是我們可以從歷史中學到的東西。
要知道，這些行爲已經發生了幾百年。回過頭來看看19世紀人們是如何應對熊市和19世紀的經濟衰退的，這與今天沒有什麼不同。
這個例子我已經講過很多次了，但有一本讓人印象深刻的投資書籍叫《大蕭條:一本日記》，是俄亥俄州一位名叫本傑明·羅斯(Benjamin Roth)的破產律師在20世紀30年代大蕭條期間寫的。
如果你讀了這本日記，你會立刻想到，他在1932年、1933年所描述的正是2008 年發生的事情，人們是如何應對的，他們的行爲也沒有什麼不同。
本傑明·羅斯自己也在日記中寫道：「1932年令人震驚的是，它似乎與1894年人們所經歷的一模一樣。因此，這些事情就這樣不斷地重複着，即使造成這些事情的導火索非常不同。」
真正的理解風險，並明智地承擔風險以獲取利潤
主持人 我們一直在談論人們承擔了太多的風險，揹負了太多的債務，低估了風險，但我也在思考它的另一面，即沒有承擔足夠風險的風險。想請你們兩位談談這個問題。
霍華德 我前一份備忘錄的標題是《風險的不可或缺性》，我認爲規避風險通常會導致規避收益。
風險是推動收益的要素。作爲投資者，你可以通過承擔風險來賺錢，並讓你的決策得到驗證。
正如我所說，這是風險管理，而不是規避風險。
大多數人在理智上都明白這一點，但人性使許多人難以接受這樣的觀點，即願意承受一些損失是投資成功的基本要素。
這聽起來像是一個矛盾體。虧損怎麼會是成功的一部分呢？
這並不是說我們渴望虧損，而是我們必須明白，在一個想要取得成功的投資計劃中，讓自己承受虧損的可能性是必不可少的一部分。
所以，當你的一些投資結果不成功時，也不必大驚小怪。這並不意味着你做得不好。問題是贏家和輸家的比例是多少？
摩根 我還想補充一點，那就是對風險的一般定義。
如果你住在佛羅里達州，那麼遭遇雷暴就不是風險，而是不可避免的。它一定會發生，毫無疑問。
如果你是一名投資者，那麼面對$標普500指數 (.SPX.US)$下跌10%或20%，這也算不上風險，而是不可避免的，它一定會發生。只是你不知道什麼時候會發生，也不知道會持續多久。
在你的個人生活中，遭遇致命車禍是一種風險，因爲它不會發生在99.9%的人身上，這確實是一種風險。
但如果你是一名投資者，而你對風險的定義是一定會發生在你身上的事情，那麼你對風險的定義就是錯誤的。你所面對的只是普通的波動。
回到我之前說過的，在投資中，有兩件事是你要付出代價的：其一是錯誤定價，其二是忍受波動。
對於絕大多數投資者而言，不管是專業投資者還是其他投資者，長期而言，你需要付出的是對波動的承受力。
霍華德 我最喜歡講的一個故事是，1978年我開始爲花旗銀行管理高收益債券，1981年左右我接受一個採訪節目。對方問，「你怎麼能投資高收益債券？你明明知道有些債券會違約。」
不知道爲什麼。我腦子裏突然冒出了一個完美的答案。我說，「哪怕是美國最保守的人壽保險公司，他們知道人人都會死，那他們怎麼去保證人人不死呢？」
這就回到了摩根剛才說的話題，你是在承擔你意識到的風險，還是在承擔你沒有意識到的風險？
人壽保險公司知道每個人都會死。他們可以對每個人的健康狀況進行分析，可以對他們的投資組合進行分化。最重要的是，他們收取的保險費率是假定死亡會發生，並且仍能產生利潤。這正是我眼中的高收益債券投資。
我們承擔信用風險、分散投資組合、研究借款人，只有當我們認爲我們獲得的額外收益(稱爲收益差)足以補償我們承擔的風險時，我們才進行投資。
我把這種做法稱爲「明智地承擔風險以獲取利潤」。這就是你必須做的。
如果說我的工作就是規避風險，我的工作就是在我的投資組合中沒有風險，那就真的愚蠢至極！
重視投資中最重要的基礎知識
主持人 回到我們今天開頭談到的話題，其實就是努力讓自己處於一個能夠承受不可避免的風險的位置。這又回到了優化債務水平，而不是最大化債務水平的觀點。
摩根 我認爲每個人的情況都不一樣，要具體情況具體分析。
我曾經談到過我自己的個人財務狀況。我的家庭財務狀況中的債務水平爲零，在房子和其他東西上都沒有任何負債。
對我來說，這有兩個原因。一個可能是心理因素。我有兩個年幼的孩子，（不負債）讓我感覺很好，能保持穩定的生活水平；另一個我認爲是策略性因素，我只是想最大限度地提高耐力，因爲我知道，如果我能在一段高於平均水平的時間內哪怕做一個平均水平的投資者，最終也會獲得非凡的回報。
就看你怎麼選擇。你想要能夠維持最長時間的最佳回報，那這樣做才是你想要的。
我最近聽說了一個故事，轉述分享下，如果我弄錯了一些細節，請不要起訴我。
那是2002年的事了，當時正值網絡泡沫破滅，有很多債券都以巨大的折扣進行交易，$亞馬遜 (AMZN.US)$就有幾種債券。假設亞馬遜有一種10年期債券的收益率是12%， 還有一種5年期債券的收益率是15%（具體數字是我編的）。
按理說，這種情況不該存在的，不應該去拿收益率更低的長期債券對吧，何況期限越長公司破產的幾率也越大。
但有一個大投資者以較低的利率購買了期限較長的債券，這個投資者就是禾倫·巴菲特。當被問及原因時，他說因爲10年賺12%比兩年賺15%要好得多。
所以，當你最大限度地把時間拉長來看時，許多在短期內困擾大家的投資問題就會變得清晰。
主持人 在我結束今天的討論之前，還有什麼補充想法嗎?
摩根 我插一句。霍華德在談話一開始就提到了這一點，我也是。我們今天討論的這些話題，簡直就是幼兒園ABC的金融知識，但卻最容易被遺忘。
在金融行業中，很多時候你可以賺到很多錢，這也吸引了很多智商很高 、擁有博士學位、分析能力很強的人。而這些人往往最容易忘記最重要的基礎知識。
也許這與醫學類似，有很多人在研究mRNA和最先進的課題，但醫學中最重要的是吃蔬菜、不吸菸、保證8小時睡眠。
那些高智商的人卻最有可能忽視這些。
在投資領域，我認爲霍華德幾十年來一直是這方面的大師：最成功的人都是那些足夠聰明，能夠把事情做對，同時又足夠謙虛，能夠注意到很多人忽視的基本要素的人。
霍華德 丘吉爾說他是一個謙遜的人，他有很多需要謙遜的地方。
事實上，爲什麼說這是一個複雜的過程呢？因爲在事態良好的時候，人們很容易忘記我們今天談到的教訓。在不順的時候，人們又會固步自封，認爲好日子不會再來。
這一切都關乎平衡，風險與安全，謹慎與貪婪。可以使用一些槓桿，但僅限於你在財務和情感上能夠承受的範圍。
編輯/rice