收入规模稳定，开发业务毛利率下降事件
2024 年 8 月30 日公司公佈 2024 年中期報告。
投資要點
收入規模穩定，開發業務毛利率下降
2024H1 公司營業收入513 億元，同比-0.3%；歸母淨利潤14.2 億元，同比-34.2%；毛利率爲11.98%，同比-4.28pct；淨利率爲3.6%，同比-3.79pct。分業務來看，開發業務營收399 億元，同比-4.2%，毛利率12.2%，同比-8.8pct；資產運營業務營收31 億元，同比+13.1%，毛利率7.7%，同比+19.5pct；城市服務業務營收83 億元，同比+16.9%，毛利率12.34%，同比+5.9pct。公司整體收入規模保持穩定，資產運營與城市服務收入規模及毛利率均保持增長。
銷售規模穩居TOP5，投資堅守核心城市
從市場銷售來看，2024H1 公司實現銷售面積439 萬平方米，同比-35.9%，銷售金額1010 億元，同比-39.3%，銷售規模穩居行業TOP5。銷售權益比爲 65%，同比+9pct。城市深耕方面，公司在強心 30 城銷售業績貢獻佔比 91%；核心 10城銷售業績貢獻佔比 66%，同比+2pct。公司在全國 12 個城市進入當地銷售金額TOP5，5 個城市排名當地 TOP1。新推盤項目營銷管理精細度不斷提升，上半年公司新推盤項目首開當日去化率同比提升17 個百分點，聚焦策略效果凸顯。從公司拿地來看，2024H1 公司共獲取 7 宗土地，總建面 80 萬平方米，地價 146 億元，拿地強度14.5%；權益地價爲100 億元，權益比例68%；公司在「核心 10 城」的投資金額佔比達 86%。獲取代建項目26 個，建面178 萬平，獲取4 個輕資產管理輸出項目，建面16.3 萬平。
融資成本持續下降，租賃住房REITs 獲批
截至2023 年底，公司三道紅線各項指標保持綠檔，其中，剔除預收賬款的資產負債率 62.4%、淨負債率 59.2%、現金短債比爲1.63，現金短債比較2023 年的1.28 持續改善。債務結構上來看，截至24 年6 月末，銀行融資佔比達64.6%，一年內到期有息債務佔比16.7%，較年初降低 3.34pct。2024H1 綜合資金成本爲3.25%，較年初下降0.22pct，且公司新增債務融資成本3.01%，預計綜合財務成本未來仍有下降空間。此外，8 月 30 日招商蛇口租賃住房 REITs 獲批，成爲自商業房託、蛇口產業園REITs 後，公司第3 個REITs 平台。
第二曲線表現亮眼，經營質量逐步提升
資產運營方面，2024H1 公司全口徑資產運營收入36 億元，實現 EBITDA 19 億元，分別同比增長15%和14%。公司成熟運營期項目（開業三年及以上）EBITDA 回報率達 6.34%，同比提升 0.2 個百分點；城市服務方面，2024H1 招商積餘實現營業收入78.4 億元，同比+12.3%；2024H1 公司新籤年度合同額18.9 億元，其中第三方項目新籤年度合同額17.4 億元，佔比92%。
盈利預測與估值
公司在房地產開發業務穩健經營的前提下，快速發展資產運營及城市服務等多元化業務，持續打造穩健均衡的業務結構。我們認爲公司未來能夠實現持續性地高質量發展，預計公司24 年歸母淨利潤爲57 億元，對應EPS 爲0.63 元，維持「買入」評級。
風險提示：開發資金到位不及預期、市場修復熱度不能持續。
