销售维持前三，结算毛利承压，融资动作持续落地，维持“增持”评级万科发布2024 年中报。公司上半年业绩受多因素影响亏损，销售下滑拿地收缩，但负债结构有所改善，融资渠道畅通。受结转规模下降、计提减值扩大影响，我们下调盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润分别为-60.5、7.5、27.6 亿元（原值为102.6、116.1、121.3 亿元），EPS 分别为-0.51、0.01、0.23 元，当前股价对应PE 估值分别为-13.3、1069.2、29.3 倍，我们认为公司低价地结转结束后，盈利能力有望触底回升，维持“增持”评级。

上半年业绩亏损，项目结转拖累毛利率

公司2024 上半年实现营收1427.8 亿元，同比-28.9%；实现归母净利润-98.5 亿元，同比-199.8%；经营性净现金流-51.76 亿元。公司业绩亏损主要（1）结转规模下降，同时由于高价低毛利项目集中结转，上半年房地产开发业务毛利率下降13.5pct 至6.8%；（2）为确保现金流加大库存价格折让力度，存货计提减值21.0亿元，针对部分应收款项计提信用减值损失21.0 亿元；（3）部分非主业财务投资出现亏损；（4）部分大宗资产交易和股权交易价格低于账面值。

销售规模下滑，行业排名保持稳健

公司2024 上半年累计实现销售面积939.5 万方，销售金额1273.3 亿元，分别同比下降27.6%和37.6%，仍保持克而瑞销售前三排名；销售均价13553 元/平米，同比下降13.8%。上半年公司累积获取项目3 宗，总地价10.2 亿元，权益地价7.8 亿元。截至上半年末，公司已售未结金额3272 亿元，较年初-9.2%。

融资渠道畅通，公开债务全部偿还

2024 年以来公司贷款担保动作较频繁，上半年合计新增融资612 亿元，新增融资综合成本3.66%；经营性物业贷落地219 亿，其中表内新增150 亿；“白名单”项目申报175 个，获得招行牵头的200 亿元银团贷款，落地交行65 亿元固融资产包融资。截至上半年末，公司已完成73 亿元的境内债和折合人民币约104 亿元的境外债的偿付。

风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。