维持增持。H1营收 89.8亿元/-11.6%，归母净利7.12 亿元/-21.1%，扣非7.05 亿元/-12.9%略低此前预期，下调预测2024-26 年EPS 至2.84/3.07/3.31 元(原2.95/3.27/3.54 元)增速-4.9/8.3/7.9%；给予公司9倍PE，下调目标价至25.56 元，维持增持。本報告導讀：
公司Q2 淨利降幅有所擴大，但積極推進降本增效、聚焦商品力、佈局生鮮折扣店，看好業績企穩回升。
投資要點：
維持增持。H1營收 89.8億元/-11.6%，歸母淨利7.12 億元/-21.1%，扣非7.05 億元/-12.9%略低此前預期，下調預測2024-26 年EPS 至2.84/3.07/3.31 元(原2.95/3.27/3.54 元)增速-4.9/8.3/7.9%；給予公司9倍PE，下調目標價至25.56 元，維持增持。
H1 綜述：1)Q1/2 單季度營收增速-4.6/-18.5%，歸母增速-15.1/-28.9%，扣非增速-3.6/-25.1%；H1 淨利降幅較高因投資收益及非經下降，非經因金融資產(主要爲登康)公允價值收益下降93%，Q2 扣馬消/非經後增速-3.2%；2)H1 毛利率26.7%/+0.74pct，其中百貨/超市/電器/汽貿分別70.5/25.4/19.2/6.4%，同比分別-1.2/-1.2/+0.1/-0.04pct；淨利率7.97%/-1.07pct；3)費用率19.1%/+0.2pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別14/4.7/0.09/0.32%，分別+0.75/-0.07/-0.05/-0.43pct；4)經營淨現金流10.6 億元/-9.64%；5)馬消投資收益3.32 億元/-20.5%。
電器受益更新換新等因素營收錄得正增，積極佈局生鮮折扣店。
1)H1 新增3 家門店，關閉10 家門店；截止H1 末274 家門店，其中百貨50 家、超市149 家、電器41 家、汽貿34 家；2)分板塊營收：
百貨13.3 億元/-6.2%、超市36.7 億元/-3.6%、電器16.6 億元/+0.8%、汽貿22.3 億元/-28.7%，其中電器板塊表現亮眼；3)H1 調改2 家超級市集，加州店開業當月實現盈利，次月未稅銷售增36.5%，交易次數日均增83.4%，毛利增超38%；白鶴路店至6 月末未稅銷售增205%，交易次數日均增110%，淨毛利額增96.8%。
降本增效、聚焦商品力改善，業績或望企穩回升。1)積極推進場店降租談判，H1 新增合同減免金額(未稅)1 億元，執行減免金額(未稅)3660 萬元；同時推進業財一體化管理、組織優化全覆蓋，人工成本總量、存量同比均減少1 億元；2)開展統籌促銷50 場次，確保銷售穩定，形成「第一屆611 百貨節」和「第12 屆家電節」雙輪驅動，檔期實現銷售65.8 億元；3)深度推進聯合生意計劃、持續優化供應鏈、開發差異化產品、加快業態融合；4)我們預計2024 年延續較好分紅水平，當前股息率超7%，PE 僅6 倍。
風險提示：主業、生鮮折扣店不及預期，馬消業務增長放緩等
