事件概述

公司上半年实现营业收入33.4 亿元，同比下降9.73%；归母净利润2.96 亿元，同比增长22.2%；扣非净利润2.81 亿元，同比增长24.15%。24Q2 实现营业收入16.44 亿元，同比下降12.35%；归母净利润1.31 亿元，同比增长25.08%；扣非归母净利润1.25 亿元，同比增长36.63%。

公司计划中期每10 股派发现金股利3.00 元。

分析判断:

上半年经营承压，门店调整在途

上半年公司坚持“深耕鸭脖主业”的经营战略，着重调整门店和加盟商结构，推动品牌升级、进行数字化转型，努力适应宏观形势的变化和卤味市场的新格局，收入同比下降9.73%至33.4 亿元。

分业务来看，上半年卤制食品销售/加盟商管理分别实现收入28.09/0.34 亿元，分别同比-9.45%/-21.89%，卤制品业务受需求影响增长承压，大陆地区门店总数达到14969 家，门店总数环比去年年底减少981家，这与公司门店战略调整有关，公司将拓门店战略调整为优化单店模型，门店调整正在推进中；另外采集业务/供应链物流/其他分别实现收入1.83/2.39/4.28 亿元，带来一定的业绩增量。

分地区来看，上半年西南/西北/华中/华南/华东/华北地区/新加坡、加拿大、中国港澳市场分别实现收入4.26 /0.4/10.08/7.07/5.96/4.43/0.5 亿元，分别同比+0.23%/-56.33%/-13.63%/-10.15%/-9.40%/4.10%/-27.86%，多数区域承压，西南地区表现相对较好。

24Q2 公司经营仍然面临一定的困境，收入同比下降12.35%至16.44 亿元。

成本改善兑现，利润率提升

成本端来看，上半年毛利率同比提升7.0pct 至30.3%，主要系鸭副等原材料价格同比下降，成本压力大幅缓解。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.9%/6.6%/0.7%/0.4%， 分别较去年同期+1.8/+0.1/+0.1/0.4pct，各项费用均有所提升，其中销售费用率增加主要系广告宣传费支出同比增加。投资收益减少对利润亦有所影响。综合来看，上半年虽然公司加大费用推动市场销售，但成本端红利较为明显，使得公司净利率同比提升2.3pct 至8.9%，相应的归母净利润同比提升22.2%至2.96 亿元。

24Q2 成本端受益于核心原材料价格回落，公司毛利率同比提升8.2pct 至30.6%，但费用投放有所加大，其中销售费用率同比提升2.6pct。综合来看，得益于成本端压力释放，公司盈利能力改善，归母净利润同比提升25.1%至1.31 亿元，相应的净利率同比提升2.4pct 至8.0%。

聚焦门店端精耕细作，单店模型优化可期

公司首次推出中期分红，有效的回馈了股东，表达了公司对长期稳健发展的信心和态度。

上半年公司从开门店、拓市场份额转向为精耕细作，积极推动门店和加盟商结构调整和优化单店模型，随着公司一系列举措落地，公司单店模型有望持续优化；成本端核心原材料同比均有所下降且逐渐形成趋势，有望带来盈利弹性，后续业绩逐季改善，净利率稳步恢复可期。

投资建议

参考公司最新业绩报告， 我们下调公司2024-2026 年营收76.97/84.67/91.44 亿元的预测至68.98/74.50/78.97 亿元；下调2024-2026 年EPS 1.23/1.43/1.62 元的预测至1.02/1.18/1.34 元；对应2024年8 月30 日收盘价12.84 元的PE 分别为13/11/10 倍，维持“买入”评级。

风险提示

成本压力缓解不及预期，新品推广不及预期，行业竞争加剧