公司化纤、石化板块营收两旺，涤纶需求繁盛增长。根据公司2024 年半年报披露，公司2024 上半年化纤行业板块营业收入252.14 亿、同比上升5.28%，毛利率为3.77%、同比上升0.20pcts；石化行业板块营业收入290.48亿、同比上升16.42%，毛利率为5.43%、同比上升0.96pcts。在化纤板块方面，聚酯纤维下游服装、家纺和产业用纺织品等领域行业景气度提升明显，其中国内2024 年一季度服装、鞋帽、针纺织品类零售额同比增加2.5%，2024年二季度逐月提振，5 月环比增速达10%。2024 上半年纺织品服装累计出口10171 亿元，同比增长4.7%。其中纺织品出口4926.7 亿元，同比增长6.5%。事件：2024 年8 月23 日，恒逸石化發佈2024 年半年度報告，公司2024 上半年營業收入爲647.64 億，同比上漲0.70%；歸母淨利潤4.30 億元，同比上漲465.59%；扣非淨利潤2.31 億元，同比上漲215.84%。公司2Q24 營業收入爲331.09 億元，同比下降7.87%，環比上漲4.59%；歸母淨利潤0.17億元，同比下降59.69%，環比下降95.98%。
點評： 1H24 公司業績進一步改善。2024 上半年公司總體銷售毛利率爲4.13%， 較去年同期上漲0.85pcts。2024 上半年公司財務費用同比上漲5.75%；銷售費用同比上漲17.36%；研發費用同比上漲5.42%。2024 上半年公司淨利率爲0.86%，較去年同期增長0.73pcts。我們認爲，公司2024上半年業績增長的主要原因是其滌綸行業景氣度上行，以及東南亞市場成品油供給短缺，利好公司煉化板塊盈利。
2024 上半年公司經營活動淨現金流同比下降。2024 上半年公司經營活動產生的現金流量淨額爲0.97 億元，同比下降87.90%，主要因爲聚酯板塊原材料、產成品庫存較年初增加。投資性活動產生的現金流量淨額爲-6.86 億元，同比增長74.19%，主要因爲委託貸款減少及上年同期對參股公司增資。籌資活動產生的現金流量淨額爲23.26 億元，同比增長198.06%，主要因爲融資借款淨增加。期末現金及現金等價物餘額爲103.22 億元，同比增長16.23%。應收賬款56.15 億元，同比下降28.91%，應收賬款週轉率上升，從2023 年同期的8.72 次變爲11.22 次。存貨週轉率下降，從2023 年同期的4.44 次變爲4.32 次。
公司化纖、石化板塊營收兩旺，滌綸需求繁盛增長。根據公司2024 年半年報披露，公司2024 上半年化纖行業板塊營業收入252.14 億、同比上升5.28%，毛利率爲3.77%、同比上升0.20pcts；石化行業板塊營業收入290.48億、同比上升16.42%，毛利率爲5.43%、同比上升0.96pcts。在化纖板塊方面，聚酯纖維下游服裝、家紡和產業用紡織品等領域行業景氣度提升明顯，其中國內2024 年一季度服裝、鞋帽、針紡織品類零售額同比增加2.5%，2024年二季度逐月提振，5 月環比增速達10%。2024 上半年紡織品服裝累計出口10171 億元，同比增長4.7%。其中紡織品出口4926.7 億元，同比增長6.5%。
在石化板塊方面，其中成品油營業收入爲178.87 億元，同比上漲35.45%。
2024 年上半年布倫特原油期貨價格總體在75-90 美元/桶區間運行，受東南亞成品油市場需求較大缺口影響，供應緊張局面短期難以改善，以及新加坡市場成品油裂解價差維持高位運行影響，煉廠盈利有望提升。我們認爲，2024上半年公司滌綸產品需求市場繁榮發展，公司滌綸產品較2023 年營收提升，且未來有成品油支撐，公司石化業績有望繼續提升。
公司化工產品平穩發展，PTA 業績承壓。根據公司2024 年半年報披露，公司2024 上半年化工品營業收入65.53 億元，同比上漲19.52%，毛利率同比上升3.20pcts；PTA、PIA 營業收入分別爲38.09 億元、8.00 億元，同比分別爲-34.61%、82.84%。2024 年上半年中國新增PTA 產能450 萬噸，相較年初產能基數增長5.58%。公司PTA 業績承壓原因主要在於市場新增產能大量釋放，公司PTA 產品競爭壓力增大。國內PTA 需求中95%用於聚酯行業，聚酯行業的增長拉動PTA 行業需求提升，對PTA 產品具有一定支持作用。因此，我們認爲，在下游領域逐步復甦和增長的情況下，公司化工產品有望向良好態勢發展。
文萊PMB 石油化工項目拉動產業鏈一體化。2019 年11 月3 日，恒逸文萊項目一期實現全面投產，實現原油加工能力800 萬噸/年，包括年生產150萬噸芳烴、50 萬噸苯和近600 萬噸汽柴煤油品；2020 年9 月15 日，公司擬投資建設文萊煉化二期項目，主要包括「煉油、芳烴、乙烯、聚酯」四部分，四大關聯產業鏈條高度一體化，產能包括1,400 萬噸/年煉油、200 萬噸/年對二甲苯、下游250 萬噸/年PTA、100 萬噸/年PET、165 萬噸/年乙烯及下游深加工。截至2024 年，文萊一期項目盈利向好發展，二期有序推進中。文萊項目打通了公司從煉油到化纖產業鏈的「最後一公里」，形成了國內獨有的「滌綸+錦綸」雙「綸」驅動模式，並持續發揮「上下游協同、境內外聯動」的綜合競爭優勢，構建了上游、中游、下游產業鏈一體化的柱狀均衡產業結構。2024 年以來，新加坡成品油裂解價差總體維持穩定運行，文萊煉廠盈利能力有望實現持續穩健提升。我們認爲，公司文萊項目受益於新加坡成品油裂解價差改善，有望帶動公司煉化板塊盈利能力顯著提高，提升公司在行業內的競爭力。
投資建議： 預計公司2024-2026 年實現營業收入分別爲1426.25/1553.25/1682.88 億元，實現歸母淨利潤分別爲9.55/14.01/17.75億元，對應EPS 分別爲0.26/0.38/0.48 元，當前股價對應的PE 倍數分別爲27.1X、18.5X、14.6X。我們基於以下幾個方面：1）公司化纖、石化板塊營收兩旺，聚酯纖維下游服裝、家紡和產業用紡織品等領域行業景氣度有望持續提升，滌綸需求增長，公司化纖板塊有望貢獻更多業績；2）公司化工產品平穩發展，聚酯行業需求增長對PTA 產品具有一定支持作用；3）文萊一期項目盈利正向好發展，二期有序推進中，整體競爭力有望進一步提高。我們看好化纖行業景氣上行及公司石化項目盈利提升，維持「買入」評級。
風險提示：原材料和能源價格波動風險；下游需求不及預期；新建項目進展不及預期；宏觀經濟波動風險等。
