核心觀點
麗珠集團發佈24 年中報，收入端由於化藥板塊艾普拉唑降價短期承壓；銷售和研發費用持續優化，利潤端保持平穩增長，創新藥和高端複雜製劑持續兌現，帶動公司高質量長期發展。公司先後引進抗感染領域DHODH 抑制劑、男科領域PDE5 抑制劑、神經精神類藥物KCNQ2/3，進一步豐富創新藥產品佈局，公司產品豐富度不斷提升。我們認爲公司未來將繼續加大BD 力度，創新轉型逐步兌現，並隨着國內外生物醫藥投融資景氣度逐步恢復，公司業績有望企穩恢復。
事件
8 月22 日麗珠集團發佈24 年中報，2024 上半年公司實現收入62.82 億元，同比下滑6.09%，歸母淨利潤11.71 億元，同比增長3.21%，扣非歸母淨利潤11.55 億元，同比增長5.65%。
簡評
整體業績符合預期，主業多元穩健發展
2024 上半年公司實現收入62.82 億元（+6.09%），其中診斷試劑表現亮眼，化學制劑、中藥業務短期承壓：
化學制劑產品實現收入32.24 億元（-7.37%），生物製品收入0.88 億元（-22.80%），原料藥和中間體收入17.61億元（-1.16%），中藥製劑收入7.45 億元（-21.89%），診斷試劑及設備收入3.94 億元（+32.33%）。公司控費效果顯著，短期利潤端持續提升，加強海外市場佈局及研發投入，創新管線持續兌現。
差異化前瞻佈局創新藥及高壁壘複雜製劑，創新管線持續兌現曲普瑞林微球治療子宮內膜癌有望24H2 獲批；阿立哌唑微球1M 已遞交NDA，有望於25Q1 獲批，隨後進入醫保，有望於26 年開始放量；注射用磷酸特地唑胺、硫酸鎂鈉鉀口服用濃溶液、黃體酮注射液已申報上市；注射用醋酸亮丙瑞林微球、棕櫚酸帕利哌酮注射液正在進行BE 試驗；JP-1366 片劑、HHT120 膠囊、SG1001片劑均已進入臨床Ⅰ期；重組人促卵泡激素注射液已於24 年3 月完成Ⅲ期入組，預計24Q3 讀數並進行pre-BLA申報；司美格魯肽糖尿病適應症已報產；重組人源IL17A/F 抗體頭對頭司庫奇尤單抗III 期入組持續推進，有望於25H1 完成III 期數據讀出並遞交NDA。特色創新品種梯隊步入兌現，多個潛在大單品將持續爲公司業績提供增量。
艾普拉唑降價短期承壓，診斷試劑表現亮眼，看好全年中藥板塊增長化學制劑板塊營收32.24 億元（-7.37%），其中消化道產品營收13.01 億元(-20.0%)，系針劑受到降價影響，全年有望通過以量補價持續改善，預計片劑+針劑有望實現個位數增長；促性激素產品營收15.49 億元(+12.5%)，系23 年同期亮丙瑞林低基數及24H1 發貨較多，後續全國銷售需消化廣東聯採低價，預計全年實現個位數增長.
原料藥及中間體營收17.61 億元(-1.16%)，看好生產工藝提升帶來的成本下降，以及未來高毛利率產品高端寵物藥和抗生素的放量帶來的利潤提升。診斷試劑及設備板塊營收3.94 億元（+32.33%），公司抓住流感機會收穫大幅增長。中藥製劑收入7.45 億元（-21.9%)，系23 年同期參芪扶正和抗病毒顆粒高基數，24 年有所承壓，參芪扶正注射液取消醫保目錄的瘤種限制後有望進一步放量，預計中藥板塊全年有望實現低雙位數增長。
深化全球佈局，持續加大BD 力度，打造全新業務增長引擎公司持續加大BD 力度，強化創新藥佈局，積極推動自研品種國際轉讓或合作開發。BD 工作取得階段性進展：品種授權許可引進，重點關注市場潛力大、創新性強、專利保護期長的臨床中後期項目。公司先後引進抗感染領域DHODH 抑制劑創新藥品種、男科領域PDE5 抑制劑創新藥品種、神經精神類藥物KCNQ2/3 創新藥品 種，進一步豐富創新藥產品佈局。在「引進來」的同時，BD 團隊也在加快自有項目「走出去」的步伐，持續推進本公司產品及管線的國際合作及對外許可授權，積極探索產品「出海」，推進全球同步開發，不斷開拓國際市場。BD 將會是公司在2024 年下半年甚至未來較長一段時間內創新研發的工作重點，內部孵化優勢項目，外部尋求補強機會，力爭實現自主研發和BD 雙輪驅動。
2024 上半年公司銷售費用17.40 億元，同比下降11.57%，主要由於公司市場宣傳及推廣費減少所致。管理費用3.31 億元，同比下降6.43%，系公司強化內部運營管理，提升供應鏈協同管理能力，降本增效所致。研發費用4.91 億元，同比下降19.67%，主要由於公司折舊攤銷以及外購研發支出減少。毛利率65.96%，同比增長2.92%；淨利率21.56%，同比增長25.13%。經營性現金流15.30 億元，同比增長24.67%，公司各項財務指標表現良好，短期利潤端有望持續提升。
盈利預測及投資建議
麗珠集團主營業務穩健發展，長期佔據輔助生殖和消化領域的領先地位，創新生物藥+高端複雜製劑長遠佈局，未來國際化戰略有望持續推進。我們預計公司2024-2026 年營業收入爲124.5 億元、128.2 億元、134.1 億元，歸母淨利潤分別爲21.6 億元、23.8 億元、26.5 億元，對應PE 爲16、15、13 倍，維持「買入」評級。
風險分析
新藥研發不確定性風險：新藥研發具有研發週期長、投入大、風險高、成功率低等特點，從實驗室研究到新藥獲批上市，要經過臨床前研究、臨床試驗、新藥註冊上市和售後監督等諸多複雜環節，每一個環節都有面臨失風險。
行業政策風險：因行業政策調整帶來的研究設計要求變化、價格變化、帶量採購政策變化、醫保報銷範圍及比例變化等風險。
產品降價風險：因市場競爭激烈，尤其是在醫保談判、招標及帶量採購等行業政策多方面因素的影響下，使醫藥企業面臨藥品降價的風險。
研發不及預期風險：新藥在研發過程中，從藥物發現、臨床前研究、臨床試驗到商業化上市，既存在因企業技術、流程等不達標可能面臨的問題，也存在與監管方溝通不及時，不合規等風險。
銷售不及預期風險：藥物上市後在銷售過程中會受到可能的疫情影響、物流運力不足、生產產能不足等風險。
還需要警惕核心技術人員變動以及市場競爭加劇等風險。