公司发布2024H1 业绩：公司实现营收13.66 亿元（同比+12.19%），归母净利润2.84 亿元（同比+43.77%），扣非后归母净利润2.55 亿元（同比+43.24%）。投資要點
看好洛索銷售數量持續增長以及未來酮洛芬凝膠貼膏放量提速，奠定公司收入穩健增長。在集採落地、營銷改革以及院外放量的推動下，看好公司淨利率的持續提升。
業績：收入穩健，利潤高增
公司發佈2024H1 業績：公司實現營收13.66 億元（同比+12.19%），歸母淨利潤2.84 億元（同比+43.77%），扣非後歸母淨利潤2.55 億元（同比+43.24%）。
2024Q2：公司實現營收7.75 億元（同比+8.31%），歸母淨利潤1.58 億元（同比+31.24%），扣非後歸母淨利潤1.49 億元（同比+36.52%）。
成長性分析：洛索院外快速放量，酮洛芬彈性可期1）製劑板塊：2024H1 實現收入10.86 億元（同比+7.52%），我們認爲收入增速有所放緩主要是受洛索洛芬鈉凝膠貼膏集採陸續執標的影響。分產品看：
①洛索洛芬鈉凝膠貼膏：2024H1 實現銷售6.86 億元，受集採執標範圍逐步擴大的影響，收入同比下降1.85%，但整體銷售數量同比增長40.81%。此外，洛索洛芬鈉凝膠貼膏在院外快速放量，實現銷售收入1.06 億元，同比強勁增長330%。
基於「集採以價換量」以及「院外市場有望持續放量」，我們看好洛索洛芬鈉凝膠貼膏的銷售量有望持續增長。
②酮洛芬凝膠貼膏：目前處於放量初期，2024H1 實現銷售2,168 萬元，基於該品種已經納入醫保目錄並且是獨家品種，我們認爲該品種未來銷售持續快速增長。
③貼膏新品：根據公司投關活動記錄表，消炎鎮痛巴布膏預計10 月份開始銷售。根據遞交NDA 時間推測，我們預計2025 年吲哚美辛凝膠貼膏、氟比洛芬凝膠貼膏有望獲批上市。公司將逐步形成外用鎮痛貼膏產品矩陣，奠定未來成長性。
2）原輔料板塊：實現收入2.56 億元（同比+36.08%）。其中原料藥實現銷售1.14億（同比+86.68%）；藥用輔料實現銷售9,155.95 萬元（同比-1.69%），植物提取物實現銷售5,025.98 萬元（同比+48.50%）。根據公司2024 中報，公司已經擁有78 個原料藥品種，81 個輔料品種，原料藥在研品種達30 個以上，奠定公司原輔料板塊可持續增長基礎。
盈利能力分析：淨利率提升受益於集採+營銷轉型+院外放量，看好持續性2024H1：毛利率73.14%（同比-4.60pct），銷售淨利率20.8%（同比+4.57pct）。
費用率看，銷售費用率39.98%（同比-8.74pct），研發費用率8.34%（同比+0.87pct）。
2024Q2：毛利率73.52%（同比-6.2pct），銷售淨利率20.44%（同比+3.57pct）。
費用率看，銷售費用率39.59%（同比-10.94pct），研發費用率9.43%（同比+2.66pct）。
公司的銷售費用率下降較爲顯著，根據公司投關活動記錄表，主要有三個因素：
①洛索洛芬鈉凝膠貼膏在集采地區陸續開始執行，降低了部分銷售費用；②公司營銷模式轉型，費用率得到有效控制；③院外市場佔比提升。以上因素均具備長期性，並且洛索院外收入佔比未來有望持續提升，因此我們看好公司淨利率提升的持續性。
經營質量分析：商業歸攏下，看好運營效率提升2024H1 公司實現經營性現金淨流量4.18 億元（同比+111.71%），經營性現金淨流量/淨利潤爲1.47，同比增加0.47，應收賬款週轉率2.80，同比增加0.22。根據公司投關活動記錄表，公司通過推進商業歸攏工作，加強集中配送和供應商談判，上述措施有效地提升了公司的運營效率和現金流狀況。
盈利預測與估值
我們預測2024-2026 年公司營業收入分別爲31.1/36.65/43.73 億元，EPS 分別爲1.04/1.36/1.73 元，2024/8/30 收盤價對應2024 年PE 爲21 倍。考慮到洛索持續放量、酮洛芬未來放量彈性、公司淨利率提升持續性，維持「買入」評級。
風險提示
產品銷售不及預期風險、研發失敗風險、行業競爭加劇風險