2024 年2 季度業績：收入128 億元（人民幣，下同），同比增14%，與我們/彭博市場預期基本一致，其中住宿+20%/交通+1%/旅遊度假+42%/商旅+8%。調整後淨利潤同比增45%至50 億元，淨利率39%，對比去年同期30%，超過我們/彭博市場預期34%/39%，得益於規模效應、交叉銷售優化、高利潤率業務佔比提升以及聯營公司利潤超預期。市場恢復下營銷活動保持投入，調整後營銷費用同比增20%，佔收比22%，同比基本穩定，與我們預期一致。
2 季度業績要點：1）中文站點酒店預定同比增20%，內地間夜量增約15%，較行業增長高10 個百分點，持續擴張市佔，得益於用戶心智及交叉銷售效率提升。內地ADR 仍承壓，但競爭緩和下補貼率下降緩釋ADR 壓力。2）出境機酒預訂完全恢復至2019 年水平，領先整體國際航班70%+的恢復速度。機票價格趨於常態化，較2019 年高5-10%，環比微增（暑期）。3）Trip.com 收入同比增~70%，貢獻總收入10.5%。
展望：我們微調收入預測，基於2 季度利潤好於預期，上調2024 年調整後淨利潤7%。預計下半年ADR 壓力邊際改善，競爭環境緩和，內地酒店業務收入增長較2 季度恢復。預計全年內地業務收入個位數增長，出境恢復至2019 年的9 成， Trip.com 保持高速增長。預計2024 年運營利潤率同比改善2 個百分點，下半年Trip.com 投入增加但有望被內地業務運營效率提升所抵消。
估值：基於20 倍2024 年市盈率不變，我們維持目標價509 港元/66 美元（TCOM US）。內地酒店預訂需求保持韌性，ADR 的壓力部分被補貼緩和所抵消，公司內地酒店業務增長以量帶動，且增速跑贏大盤，隨着2023年價格高基數被消化，2025 年將恢復健康增長。出境業務中長期仍有~20%增長潛力，國際業務帶動長期收入增長，公司收入雙位數增長確定性強且在溫和競爭環境下，運營效率提升趨勢持續，維持買入。