毛利率下滑导致利润下跌，仍维持派息水平。2024 年上半年，物业交付增加带动物业开发收入同比增长8.3%至591 亿元（人民币，下同），整体收入同比上升8.4%至791 亿元。但受物业开发毛利率下跌4.6 个百分点至12.4%影响，整体毛利率同比下跌3.4 个百分点至22.3%。毛利/净利润/核心净利润同比下跌5.9%/25.4%/4.7%至176/103/107 亿元。但如进一步扣除分拆房托带来的一次性重估收益，我们估算核心利润约为75 亿元，同比下跌约33%。公司建议中期每股派息0.2 元，同比上升1.0%，派息率大致维持在13%。

杠杆维持低位，融资成本下降。2024 年6 月底净有息负债率33.6%（2023年底：32.6%）。加权平均融资成本进一步下降32 个基点至3.24%，为行业最低水平（2023 年底：3.56%），同时平均债务期限拉长至 6.5 年。另外，非人民币净负债敞口占比下降至只有2.0%（2023 年底：4.4%）。

非房开业务表现稳定。上半年合同销售额为1,247 亿元，同比下跌26.7%，销售均价同比下跌1.4%至23,930 元，公司计划下半年可售资源3,687 亿元，以40-50%去化率估算，我们预计全年合同销售约为2,700-3,000 亿元。

资产管理规模较2023 年末上升5.1%至4,491 亿元，购物中心/写字楼/酒店经营收入约为95/9.5/10.4 亿元，同比+9.7%/-4.9%/-3.8%。截至6 月底在营购物中心82 个，公司预计到2027 年末在营购物中心增加至110 个，并预计未来三年经营性不动产业务收入可维持10%以上年增长。

维持买入。华润置地负债率维持在行业低位，我们相信较低的平均财务成本有望缓解毛利率下行的影响。上半年并表口径已售未结合同销售额为3,214 亿元，当中1,661 亿元将于2024 结算，已充分锁定我们全年的收入预测。另外，其投资物业组合稳定的表现可抵消行业毛利率下行的影响。

我们维持买入评级，目标价下调至24.94 港元，较资产净值折让50%。