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公司发布2024 年半年度报告。2024H1 公司实现收入60.4 亿元，同比下滑5.4%，归母净利润为2.9 亿元，同比下滑43.4%，扣非归母净利润为3.2 亿元，同比下滑30.1%。单二季度，2024Q2 公司实现收入27.3 亿元，同比下滑9.5%，归母净利润为0.9 亿元，同比下滑68.6%，扣非归母净利润为1.3 亿元，同比下滑45.8%。

经营压力逐季度上行，商品类消费普遍低迷

2024H1 线下消费行业面临严峻的市场环境，公司营收同比下降5.4%，剔除新店影响，同店同比下降更甚为7.3%，主要受制于客单价低迷。分季度来看，受制于消费信心不足，公司Q2 营收同比下降9.5%，环比下滑。分业态看，百货/购物中心/奥莱/专业店/免税收入同比分别-13.7%/+0.0%/+0.2%/-3.1%/+121.2%，受商品消费低迷、消费习惯变化以及门店转型调整影响，百货类营收同比下降明显，免税业态尚处于起步阶段，收入大幅增长，同时公司终止旗下合营超市业务并退出。

全业态毛利率均下行，培育新业务及新门店拖累业绩2024H1 公司毛利率为40.9%，同比降低1.0pct，全业态毛利率均有压力，百货/购物中心/奥莱/专业店/免税毛利率同比分别-0.8pct/-3.5pct/-2.2pct/-2.0pct/-4.9pct，其中免税业态有收入确认方法变更的影响。同期开店带来费用端压力，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别+0.4pct/+1.3pct/-0.1pct，管理费用率增长明显主要系年终奖错期发放以及新开门店和开业筹备期门店新增成本共同影响所致。由于营收下降、培育新业务及新门店、新租赁准则导致租期较长的新门店前期成本较高等因素影响，公司利润仍存在明显压力。2024H1 公司归母净利润为2.9 亿元，同比下滑43.4%，其中Q1/Q2 归母净利润同比分别-10.9%/-68.6%。

看好中期成长，维持“增持”评级

考虑到消费信心仍有不足， 我们预计公司2024-2026 年营收分别为115.1/126.0/132.5 亿元，同比增速分别为-5.8%/+9.5%/+5.2%，归母净利润分别为5.6/8.0/9.8 亿元，同比增速分别为-21.1%/+42.6%/+22.2%，EPS 分别为0.5/0.7/0.9 元/股。鉴于公司坚定推进多业态发展和传统业态转型变革，免税业务持续发展，我们看好公司中期成长，维持“增持”评级。

风险提示：经济增长放缓；零售复苏不及预期；免税进展不及预期风险。