1H24 业绩超过我们预期

公司1H24 营收同比-2%至171 亿元，调整后营收（剔除以大宗商品贸易为主的其他业务收入）同比-4%至98 亿元，归母净利润同比-11%至44 亿元，年化ROAE 同比-2.3ppt 至6.6%，业绩超过我们预期、主因投资收入优于预期；2Q24 净利润同比+2.5%/环比+69%至28 亿元，单季年化ROE恢复至8.3%。期末调整后杠杆率同比-0.46x/环比-0.12x/较年初+0.21x 至4.37x。此外，公司公告拟中期现金分红9.2 亿元、占当期盈利20.93%。

发展趋势

经纪业务随市下降。公司1H24 经纪业务净收入同比-13%至25 亿元（证券经纪-15%/期货经纪+16%），证券经纪中：代理买卖证券收入同比-10%至21 亿元（vs.全市场股基交易额-8%），代销金融产品收入-40%至1.5 亿元，交易单元席位租赁收入同比-42%；期末公司客户数突破1,600 万户，金融产品保有规模较年初+1.3%，投顾人数较年初+119 人至3,917 人。

投行及资管业务逆市提升。1）公司1H24 投行收入同比+42%至2.7 亿元，其中债券承销额同比+22%至2,035 亿元、股权承销额亦同比提升明显；2）1H24 资管净收入同比+2%至2.3 亿元，券商资管规模较年初+8%至1,017 亿元、其中集合资管规模较年初+37%至557 亿元。

投资收入在高基数基础上稳增。公司1H24 投资收入（投资收益+公允价值变动+汇兑损益-联营及合营企业投资）同比+5%至49 亿元；若考虑债权投资&其他债权投资利息收入后的综合投资收入同比-2%至65 亿元，对应年化综合金融资产投资收益率同比-0.3ppt 至3.5%。

利息净收入同比有所下滑，1H24 同比-17%至18 亿元（利息收入-2%/利息支出+4%），其中两融利息同比-9%/市占率维持在5.0%、债权投资及其他债权投资利息收入分别同比-22%/-17%。

国际业务方面，1H24 银河国际控股收入10.5 亿元、净利润1.6 亿元；同时银河-联昌完成品牌重塑后更名为银河海外，在东南亚核心市场持续保持领先地位、经纪业务市场排名较2023 年度持稳上升。

盈利预测与估值

考虑市场活跃度下行，我们下调公司24e/25e 净利润10%/9%至74 亿/81亿元。当前公司H 股交易于24e/25e 0.4x/0.3x P/B（剔除永续债）；基于PB，维持目标价5.1 港币，对应24/25e 0.5x/0.4x P/B（剔除永续债）及33%的上行空间；维持跑赢行业评级。

风险

股债市场大幅波动；政策不确定性；行业竞争超预期。