事件：三只松鼠发布2024 年半年报，2024H1 公司实现营业收入50.75 亿元，同比增长75.39%；净利润为2.90 亿元，同比增长88.57%；扣非净利润为2.28 亿元，同比增长211.79%。其中2024Q2 实现营业收入14.29 亿元，同比增长43.93%，净利润为-0.19 亿元，同比增长51.21%，扣非净利润为-0.35 亿元，同比增长45.02%。

业绩符合预期，抖音成长红利持续释放。2024Q2 公司业绩符合预期，落于预告中枢。2024H1 公司销量为5.09 万吨，同比增长92.94%，吨价为9.96 万/吨，高端性价比策略实施后吨价同比下滑9.1%。①分渠道来看，2024H1 线上渠道整体实现营收40.9 亿元，抖音、天猫、京东分别实现营收12.24/10.83/7.93 亿元， 同比增长180.73%/28.32%/20.33%。公司推行D+N 全渠道运作体系，短视频电商成为新品类发动机，打造出芒果干、水牛乳千层吐司、鹌鹑蛋、辣卤礼包等多款爆品，并且有效带动货架传统电商增长，实现增量近10 亿。

2024H1 线下分销实现6.69 亿元，同比增长超100%。上半年开设经销商5 场线下经销商共建会，近期对产品体系进行梳理，预估8 月调整后的产品将陆续进入线下渠道。截至2024 年6 月底公司国民零食店开设209 家，新增60 家，原有店型116 家。2024H1 国民零食店营业收入1.75 亿元，截至6 月底国民零食店开设209 家，新增60 家。原有店型116 家，对应收入0.55 亿元。②分品类来看，坚果类/烘焙类/ 综合类收入分别为27.6/6.09/9.34 亿元， 同比增长67.9%/38.85%/164.82%，毛利率分别同比+1.54/-0.18/+0.17pct。公司产品矩阵持续丰富，今年春节坚果礼盒热销带动坚果基本盘高速增长，同时在坚果建设上游供应链加大直采比例和提高自产比例带动下毛利率实现稳步提升。小鹿蓝蓝升级为“儿童高端健康零食”新定位，打造多个如婴标面、鳕鱼肠、山楂棒、钙锌饮等千万级爆款，并且推出0 蔗糖棒棒糖、真虾片、梨汁等百万级高端健康新品，2024H1 收入同比增长65.9%至3.85 亿元。通过“品销合一”新组织开展精细化运营，连续三个季度实现盈利，上半年盈利端持续改善。

毛利率稳步提升，销售推广费用大幅增加，扣非净利率表现亮眼。

2024H1 毛利率为25.85%，同比提升0.88 pct，毛利率提升来自于坚果上游供应链优化和自产比例提升。销售/管理/研发/财务费用率同比+0.39/-1.95/-0.2/+0.02 pct，公司本期加大线下和线上推广力度，推广及平台服务费为6.07 亿，同比增长97.76%。管理费率伴随规模效应和降本优化有所改善。2024H1 扣非净利率表现亮眼，同比提升3.07 pct 至4.5%。

投资建议：根据中报情况以及抖音渠道高速成长性的持续验证，我们调整盈利预测。预计2024-2026 年收入增速47%/31%/25%，归母净利润增速分别为80%/54%/39%，EPS 分别为0.99/1.52/2.11 元，对　　应PE 分别为17x/11x/8x，按照2024 年业绩给予22 倍，调整目标价至21.78 元，上调评级至“买入”评级。

风险提示:食品安全风险、渠道拓展不及预期、行业竞争加剧风险。