发展趋势2Q24 扣非業績符合我們預期
公司公佈1H24 業績：收入75.87 億元，同比+118%；歸母淨利潤2.33 億元，同比+14.9%，扣非歸母淨利潤3.5 億元，同比+154.2%，2Q24 收入39.4 億元，同比+104.6%，環比+8.2%，歸母淨利潤0.57 億元，同比-50.9%，環比-67.5%，扣非歸母淨利潤1.56 億元，同比+169%，環比-19.9%，扣非業績符合我們預期。2024 年上半年，公司光伏導電銀漿實現銷售1132.05 噸，同比+76.09%，其中N 型TOPCon 電池全套銀漿產品實現銷售988.03 噸，同比+277%，佔公司光伏銀漿產品總銷售量比例快速提升至87.28%，目前公司TOPCon 市場份額40%左右，處於行業領導地位。公司指引2024 年銀漿出貨2000-2500 噸區間。
應收賬款減值及銀價波動對1H24 歸母淨利潤造成約2.3 億元稅前利潤影響。應收賬款壞賬損失0.7 億元。公司根據客戶逾期和催收情況判斷回收風險，其中超6900 萬元爲單項計提。後續公司計劃採取多種措施催收，若回收金額大於計提的會衝回。投資收益-1 億元。其中白銀期貨對沖6 月份調倉產生損失0.8 億元。公允價值變動損失5700 萬元。其中白銀期貨浮盈1700 多萬元，白銀租賃浮虧6000 多萬元，基金投資計提的浮虧1500 萬元。公允價值變動損益和投資收益主要由銀點波動產生。
發展趨勢
上半年公司經營現金流改善。公司1H24 經營活動現金流淨額6.38 億元，較去年同期-4.9 億元大幅改善。我們認爲主要源於公司對於客戶結構調整，聚焦服務優質客戶，公司對客戶信用賬期，逾期情況做動態監控梳理。同時公司通過供應鏈公司採購部分銀粉，此部分付款賬期有所延長。截至2024年中，公司資產負債率81.9%，在手貨幣資金22.4 億元，短期借款24.66億元，一年內到期長債0.27 億元，無長期負債。扣除部分低風險業務佔據的銀行按金等，負債率70%+。從資本開支來看，主要是上游擴展，固定資產投資約1 億元+，資本開支相對可控。推進上游佈局，提高供應鏈穩定性及產品競爭力。公司預計到2024 年底山東5000 噸硝酸銀項目可以投產，對應轉化超3000 噸銀粉。我們認爲有利於保障公司供應鏈安全穩定，降低公司成本，增加公司漿料產品的競爭力。
盈利預測與估值
考慮上半年減值及非經損失，下調2024 年淨利潤預測12.6%至5.7 億元，維持2025 年淨利潤預測7.6 億元。維持跑贏行業評級，由於行業估值下行，我們下調目標價35%至42 元，對應2024/2025 年 10.4/7.7 倍P/E，較當前股價有22%的上行空間。當前股價對應2024/2025 年8.5/6.3 倍P/E。
風險
下游客戶回款風險，銀點波動造成非經損失，行業競爭致加工費下行。