原料药业务有望触底回暖：2024H1 原料药业务收入为7.32 亿元（+5.5%），同比重回正增长，原料药业务逐渐触底回暖；毛利率为21.19%，同比下降10.93pct，我们推测主要受抗感染业务价格竞争拖累，长期来看，我们认为随着公司原料药新品陆续上市，有望弥补部分传统品种带来的波动。事件： 24H1 實現營收27.64 億元（-15.07%），歸母淨利潤4.75 億元（-23.60%），扣非歸母淨利潤4.68 億元（-23.64%）；單Q2 實現營收12.89 億元（-14.29%），歸母淨利潤2.38 億元（-30.14%），扣非歸母淨利潤爲2.34 億元（-30.90%）。
項目儲備穩定增長，製劑及多肽和偶聯等新業務有望驅動第二增長曲線： 2024H1 CDMO 收入爲19.71 億元（-20.61%），我們推測主要系一方面寵物藥CDMO 受終端市場庫存影響，收入有所減少；另一方面，少部分藥品終端銷售不及預期。儘管板塊業績短期承壓，但我們看到CDMO 原料藥管線依然保持穩定增長，截至2024H1 原料藥CDMO 項目管線臨床I&II 期/臨床III期及商業化項目數量分別較2023 年底增長86/7/2 個；此外製劑CDMO 業務快速成長，2024H1 製劑CDMO 項目數量同比增長32%，收入規模同增超50%。
同時，多肽及偶聯業務隨着TIDES 事業部成立，業務量穩步上升，未來可期。
原料藥業務有望觸底回暖：2024H1 原料藥業務收入爲7.32 億元（+5.5%），同比重回正增長，原料藥業務逐漸觸底回暖；毛利率爲21.19%，同比下降10.93pct，我們推測主要受抗感染業務價格競爭拖累，長期來看，我們認爲隨着公司原料藥新品陸續上市，有望彌補部分傳統品種帶來的波動。
投資建議：公司堅持海內外一體化佈局，同時積極發展製劑等新業務，我們預計公司2024-2026 年實現營業收入57.39/62.57/69.88 億元，歸母淨利潤10.43/11.35/12.91 億元。對應PE 分別爲10.57/9.72/8.54 倍，維持對公司的「增持」評級。
風險提示：服務的創新藥品銷售不及預期風險、全球化經營及國際政策變動風險、市場競爭加劇風險等。