事件：公司發佈2024 年中報，實現收入455.66 億元，同比下降30.44%，歸母淨利潤33.26億元，同比下降48.56%；其中單二季度實現收入242.38 億元，同比下滑28.92%，歸母淨利潤18.23 億元，同比下滑53.40%，業績符合預期。
行業需求低迷致上半年營收及利潤下滑。水泥業務繼續承壓。上半年，受國內地產新開工持續低迷以及部分地區化債影響，國內水泥下游需求較弱，全國水泥產量8.5 億噸，同比下降10.0% 。
供需矛盾的加重使得市場競爭加劇。2024H1 公司水泥熟料自產品銷量爲1.26 億噸，同比下降3.35%；自產品銷售收入335.79 億元，同比下降20.82%；自產品銷售成本258.53 億元，同比下降15.76%；自產品綜合毛利率爲23.01%，較上年同期下降4.62 個百分點。噸指標來看，我們測算2024H1 公司水泥及熟料綜合噸收入240 元，同比下降66 元；噸成本188 元，同比下降36 元；噸毛利52 元，同比下降30 元；噸淨利26 元，同比下降23 元。骨料和商混收入逆勢增長，毛利率下滑。公司繼續發展非水泥業務，2024H1 公司骨料及機制砂收入21.91 億元，同比增長29.84%，綜合毛利率爲47.84%，同比下降9.71 個百分點；商品混凝土收入11.78億元，同比增長20.60%，綜合毛利率8.42%，同比下降4.20 個百分點。
費用率有所增加。上半年公司期間費用率9.53%，同比上升2.37 個百分點，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別爲3.43%、5.93%、1.14%、-0.97%，分別上升0.94 、1.13 、0.02 、0.28 個百分點，預計主要因爲收入下滑導致。
DCF 估值法下具備配置價值。隨着水泥行業盈利壓力變大，「競合」趨勢再現，使市場對行業底部盈利中樞判斷逐漸明朗。根據我們此前深度報告測算，相較於海螺在全行業永續完全競爭格局假設下的DCF 估值法內在價值，當前市值具備配置價值。我們認爲，當下市場給予折價主要系公司基於戰略考慮長期維持大量在手現金（截止Q2 貨幣資金約678 億元），但未進行收併購或現金分紅，資金回報率較低。我們判斷，當下海螺水泥隱含股息率近4%，在央國企市值考覈背景下，在手現金分紅概率具備上修可能，公司合理市值有望向DCF 定價靠攏。
盈利預測與估值：我們維持2024-2026 年歸母淨利潤預測爲83.76、92.92、103.27 億元，對應8 月27 日股價PE 分別爲13X、12X、11X。維持「增持」評級。
風險提示：宏觀經濟復甦不及預期，非水泥業務進展不及預期，原材料價格波動