事件：公司發佈2024 年中報，2024H1公司實現收入87.04 億港元，同比+12.4%；實現歸屬於公司權益持有人的淨利潤6.43 億港元，同比+40.8%，高於此前盈利預告預期（收入同比增幅不低於10%，公司所有者應占利潤同比增幅不低於30%）；同時將首次派發每股0.15 港元的中期股息。
1. 五大業務板塊全面增長，捲菸出口業務表現突出? 菸葉類出口業務：2024H1 實現收入9.18 億港元，同比+23.0%，營收佔比爲10.5%，毛利率爲3.1%，主要受益於公司積極響應國際市場對菸葉需求的增加，組織適銷貨源，同時優化定價策略，實現菸葉類產品出口業務收入與毛利水平增長。
菸葉類進口業務：2024H1 實現收入68.02 億港元，同比+5.5%，該板塊營收佔比爲78.1%，毛利率爲10.9%，主要由於菸葉類產品銷售單價較去年同期提高以及毛利率較高的巴西菸葉類產品佔比提升。
捲菸出口業務：2024H1 實現收入5.47 億港元，同比+127.9%，該板塊營收佔比爲6.3%，毛利率爲22.2%，主要受益於免稅市場客流量持續恢復，同時公司持續優化產品組合，擴大自營業務規模，推動收入及毛利水平大幅上升；此外，公司於2024 年7 月與四川中煙正式簽署長城雪茄在3 個境外市場的獨家經銷協議，積極推動捲菸和雪茄煙業務從免稅市場向有稅市場拓展。
新型菸草製品出口業務：2024H1 實現收入0.44 億港元，同比+28.4%，該板塊營收佔比爲0.5%，毛利率爲4.8%，主要受益於公司加強重點市場的品牌培育，市場渠道挖掘和客戶拓展力度，同時持續豐富產品組合並提升自營業務比重，提升盈利能力。
巴西經營業務：2024H1 實現收入3.93 億港元，同比增長42.8%，營收佔比爲4.5%，毛利率爲17.2%，主要由於銷售單價較高而毛利率較低的成品片煙銷量佔比大幅增長，銷售單價較低而毛利率較高的菸葉副產品銷量佔比減少；此外，公司拓展銷售區域，構建更廣泛的客戶群體，子公司CBT 首次實現向跨國菸草公司供貨。
我們認爲，公司是中國菸草總公司指定的國際業務拓展平台及相關貿易業務獨家營運實體，公司各業務板塊有望將繼續穩中向好實現高質量增長；同時公司已實現供應鏈縱向整合，進一步提升業務盈利能力和議價能力，公司有望在未來繼續探索產業鏈相關整合機遇。
2. 公司經營模式優勢凸顯，稀缺性較強
稀缺優勢：中煙香港擁有相關菸草國際業務獨家經營權。根據中國菸草總公司60號文，中煙香港是中國菸草總公司指定的從事國際業務拓展平台及相關貿易業務的獨家營運實體。我們認爲該「獨家地位」較爲罕見，未來或將持續受益於中煙進行海外拓展及股權併購整合事宜。
經營模式優勢：現金流穩健，議價能力強。公司背靠中煙集團，近年來收入穩中有增；同時因現有定價政策，各項業務毛利率波幅較小，抗風險能力較高；業務模式及牌照優勢決定公司議價能力較強且現金流較好；未來或將收購海外菸草品牌及渠道以提升競爭力。
盈利預測與估值
我們認爲，公司背靠中煙集團、壁壘優勢顯著，爲目前中煙旗下唯一的境外資本運作和國際業務拓展平台，具有稀缺性，有望成爲中國菸草行業發展與變革的直接受益者。因公司2024H1 業績超此前預期，我們上調公司24/25/26 年歸母淨利潤爲7.66/8.85/10.66 億港元（前值爲6.95/7.78/9.13 億港元）；公司是中煙體系唯一的國際業務平台，維持「買入」評級。
風險提示：政策變動風險，銷售不及預期，新型菸草發展不及預期，併購整合風險。