剔除特殊因素稳健增长，Q2 业绩及现金流环比改善公司发布2024H1 年报：2024H1 公司实现营收771.71 亿元（-2.76%），归母净利润12.08 亿元（-10.08%），扣非净利润11.08亿元（-8.90%），经营活动产生的现金流量净额为-32.01 亿元（-717.71%）。如剔除上年同期流感、疫情等季节性疾病特定因素影响，营业收入同比增长0.15%，归母净利润同比增长9.50%，归母扣非净利润同比增长11.84%，仍保持稳健增长。公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期下降，主要是今年年中公司应收账款清收力度较小，公司将在今年年底加大应收账款清收力度，确保销售回现款大幅增加，实现全年经营性现金流为与经营业绩相匹配的正数。

分季度来看，2024 年Q1~Q2 公司分别实现营业收入404.72（-3.85%）、366.99（-1.52%）亿元，分别实现归母净利润5.38（-4.19%）、6.70（-14.31%）亿元，分别实现扣非归母净利润5.22（-9.01%）、6.59（-8.81%）亿元。2024 Q2 归母净利润环比Q1 增长24.60%，扣非净利润环比增长26.28%，Q2 经营活动产生的现金流量净额与Q1 相比已转正为4.53 亿元。公司将在年底继续加大应收账款清收力度，预计全年经营活动产生的现金流量净额为与经营业绩相匹配的正数。

从盈利能力来看，2024H1 公司销售毛利率为7.92%（-0.5pct），销售净利率为1.62%（-0.2pct）。

从费用率来看，2024H1 公司销售费用率为2.81%（-0.20pct），管理费用率为1.76%（+0.04pct），研发费用率为0.09%（-0.02pct）。

财务费用率为0.76%（+0.00pct）。

总代总销持续较快增长，新成长曲线持续夯实分板块来看，数字化医药分销与供应链业务板块2024H1 实现销售收入637.81 亿元，同比下降5.49%。总代品牌推广（CSO）业务板块2024H1 销售收入合计达98.62 亿元，同比增长14.18%，其中：公司药品总代品牌推广业务实现销售收入达54.20 亿元，同比增长9.52%；医疗器械总代品牌推广业务实现销售44.42 亿元，同比增长20.45%。医药工业自产及OEM 业务板块2024H1 实现营业收入14.38亿元，同比增长21.61%。医药新零售业务板块2024H1 实现营业收入14.56 亿元，同比增长1.02%；医疗健康与技术增值服务板块2024H1实现营业收入1.03 亿元，同比下降1.18%；数字物流与供应链解决方案板块2024H1 实现营业收入4.71 亿元，同比增长16.84%。

“三新两化”战略顺利推进，持续培育新动能2024 年上半年，面对外部环境挑战及医药行业政策影响，公司坚定不移地大力推进“新产品、新零售、新医疗、数字化和不动产证券化（REITs） ” （简称“三新两化” ）战略实施，取得显著成果。新 零售方面，截至 2024 年 7 月底公司好药师自营及加盟药店达到24,387 家，其中 2024 年新增加盟店5,499 家，下半年公司计划冲刺提前达成30,000 家门店的目标。上半年向加盟店销售额达24.19亿元，同比增长47.32%。新医疗方面，公司旗下九州通健康科技集团的互联网医疗事业部已开展实体互联网医院的代运营服务，公司将持续搭建诊所运营体系，打造“九信诊所”品牌，新医疗业务已发展“九信诊所”会员店412 家。不动产证券方面，公募REITs 及Pre-REITs 项目顺利推进，力争今年10 月份之前完成公募 REITs 发行上市及首期PreREITs 的发行成功，盘活公司资产，重构公司轻资产运营商业模式。

盈利预测及投资建议

我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为

1652.70/1851.95/2094.38 亿元， 归母净利润分别为26.18/30.15/34.91 亿元，当前股价对应PE 分别为8.6/7.5/6.5 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

落地不及预期风险；REITs 基金运营不及预期风险。