TOPCon 电池理论效率高达28.7%，CPIA 预测TOPCon 每年将保持0.3~0.4pp效率提升空间，仍远未达效率天花板。未来TOPCon 可通过叠加边缘钝化技术、双面Poly、BC 结构、钙钛矿叠层、0BB 等进一步提效降本。未来技术迭代需要设备、材料、工艺互相配合，学习曲线将更陡峭，技术领先企业可将效率、成本、良率优势转化为盈利优势。推薦邏輯：1）由 於供需錯配，電池片盈利承壓，二三線廠商面臨資金困難，越來越多項目終止、轉讓、破產，行業拉開兼併重組序幕。預計24Q4~25Q1 需求淡季行業將加速出清，電池片環節有望率先迎來供需拐點。2）公司TOPCon技術、效率、成本領先，已掌握邊緣鈍化技術，聚焦PolyFinger 技術，佈局TBC、鈣鈦礦疊層等前沿技術。在技術快速迭代過程中有望拉開與競爭對手差距，持續保持領先優勢。3）公司海外收入佔比由23年4.7%快速提升至24Q1的11.6%。
公司在阿曼建設5GW 產能預計2025 年投產，有望以較低成本進入高盈利的美國市場。隨着海外收入佔比持續提升，憑藉海外市場高盈利，公司業績有望率先反轉。
融資受限、盈利承壓加速行業洗牌，電池環節有望率先出清迎來供需拐點。23~24年TOPCon 電池產能加速釋放，受供需錯配影響TOPCon 電池盈利承壓。預計2025 年新產能投放速度將大幅放緩。目前行業二三線廠商普遍面臨資金困難，越來越多項目終止、轉讓、破產，行業拉開兼併重組序幕。我們預計24Q4~25Q1需求淡季將加速落後產能退出，電池片環節有望率先迎來供需拐點。目前TOPCon 電池疊加LECO技術可實現26%以上轉換效率，入庫效率在25%以上。
TOPCon 電池理論效率高達28.7%，CPIA 預測TOPCon 每年將保持0.3~0.4pp效率提升空間，仍遠未達效率天花板。未來TOPCon 可通過疊加邊緣鈍化技術、雙面Poly、BC 結構、鈣鈦礦疊層、0BB 等進一步提效降本。未來技術迭代需要設備、材料、工藝互相配合，學習曲線將更陡峭，技術領先企業可將效率、成本、良率優勢轉化爲盈利優勢。
享受TOPCon 技術紅利實現彎道超車，技術迭代引領行業發展。鈞達股份原主業爲汽車塑料內外飾件的研發、生產和銷售，2021 年起收購捷泰科技成功轉型光伏電池製造業務。捷泰科技在2022 年選擇了N型電池的發展方向，並且迅速建設產線、擴大產能和提高生產效率，率先實現了N 型電池大規模量產，規模和技術業內領跑。2024H1，公司電池產品出貨19.21GW，排名全球第二，其中N 型出貨16.43GW。公司享受TOPCon 技術紅利，業績實現跨越式增長。
捷泰科技電池技術領先，已經掌握邊緣鈍化技術，重點聚焦PolyFinger 技術，佈局TBC、鈣鈦礦疊層等前沿技術。一旦具備性價比將率先導入量產，在技術快速迭代過程中拉開與競爭對手差距，持續保持領先優勢。
海外市場貢獻超額盈利，業績有望率先反轉。海外各國通過加徵關稅、補貼政策扶持本土製造業發展，但是電池片產能規劃建設進度遠落後於組件，未來電池片供應存在較大缺口，提供了溢價空間。在產品出海方面，公司推行「JTInside」聯合品牌戰略，用品牌爲客戶賦能，海外收入佔比由23 年4.7%快速提升至24Q1 的11.6%。在產能出海方面，公司在阿曼建設5GW 產能，預計2025年投產，有望以較低成本進入高盈利的美國市場。未來海外收入佔比將持續提升，憑藉海外市場較高盈利能力，公司業績有望率先反轉。
盈利預測與投資建議。預計24~26年歸母淨利潤複合增速達25.7%。基於公司在TOPCon 的技術、效率、成本領先優勢，未來技術快速迭代中將鞏固領先地 位。同時公司率先佈局海外市場，產品出海和產能出海加速，海外收入佔比將持續提升，憑藉海外市場高盈利業績有望率先反轉。參考同行業可比公司，給予2025 年15 倍估值，對應目標價53.25 元，首次覆蓋給予「買入」評級。
風險提示：海外產能建設、市場拓展進度不及預期的風險；海外貿易政策變化、匯率波動的風險；海外市場競爭加劇、盈利低於預期的風險；PERC 產能關停不及預期的風險。
