内外部因素影响销量同比下降，产品结构如期改善提振毛利率。1H24 公司电动两轮车销量为638.2 万辆，同比-22%，电动踏板车/电动自行车分别销售190.0/448.3 万辆，同比-29%/-19%。据公司半年报，公司认为宏观经济的不确定性、市场需求短暂转弱，以及分销商的去库存周期对公司电动两轮车销量产生负面影响，公司积极应对，5、6 月起公司销量逐步回升。1H24公司产品结构改善、电池及电驱动单价提升，总单车收入达2258 元，同比+183 元/环比+126 元；叠加电池产能利用率提升，毛利率增至18.0%，同比+1.1ppt/环比+1ppt，其中电池及电驱动分部毛利率达14.7%。1H24 業績符合我們預期
公司公佈1H24 業績：1H24 公司實現營業收入144.1 億元，同比-15.4%；歸母淨利潤10.3 億元，同比-12.9%。業績符合我們預期。
發展趨勢
內外部因素影響銷量同比下降，產品結構如期改善提振毛利率。1H24 公司電動兩輪車銷量爲638.2 萬輛，同比-22%，電動踏板車/電動自行車分別銷售190.0/448.3 萬輛，同比-29%/-19%。據公司半年報，公司認爲宏觀經濟的不確定性、市場需求短暫轉弱，以及分銷商的去庫存週期對公司電動兩輪車銷量產生負面影響，公司積極應對，5、6 月起公司銷量逐步回升。1H24公司產品結構改善、電池及電驅動單價提升，總單車收入達2258 元，同比+183 元/環比+126 元；疊加電池產能利用率提升，毛利率增至18.0%，同比+1.1ppt/環比+1ppt，其中電池及電驅動分部毛利率達14.7%。
單車淨利潤同比增長，支付週期影響1H24 經營性現金流。1H24 公司銷售/研發/管理費用分別爲6.1/4.2/4.9 億元，同比-26.2%/-10.8%/-11.5%，對應費率分別爲4.2%/2.9%/3.4%，合計同比-0.3ppt/環比-0.1ppt。其他收益及收入淨額同比下降43.2%，我們判斷主要系1H23 一次性政府補貼和匯兌收益的基數影響。1H24 淨利率爲7.2%，同比+0.2ppt，單車淨利潤162 元/扣除其他收益的單車淨利潤123 元，同比+17/32 元。現金流方面，1H24 經營性淨現金流爲-6.97 億元，同比轉負，公司認爲主要系營收下滑、支付2H23 承兌匯票等因素影響，1H24 期末現金及等價物賬面價值70.7 億元，在手現金充沛。
政策引導行業健康發展，公司積極備戰，明年銷量有望重回增長。4 月以來政府部門通過推出新的國家標準並更新現有標準來持續加強電動二輪車行業管理，多地以舊換新補貼陸續開始實施。8 月22 日工信部正式發佈第一批符合《電動自行車行業規範條件》的企業名單，雅迪有3 家工廠獲選，佔比1/2。政策推動下，我們認爲明年行業需求有望更充分釋放，公司在三電核心技術、平台化研發生產等方面具備領先優勢，積極應用新工藝、新技術以滿足新國標和市場需求，銷量有望重回增長。公司持續推進海外市場擴展，由東南亞逐步擴展至中亞、南美等市場，中長期增長空間值得期待。
盈利預測與估值
1H 銷量承壓、2H 尚在調整恢復階段，我們下調24/25 年盈利預測26.5%/24.3%至25/31 億元。當前股價對應11x/9x 24/25E P/E。龍頭受益於政策調整，維持跑贏行業評級；板塊估值中樞下移，下調目標價28%至14 港元，對應15.7x/12.6x 24E/25E P/E，較當前有41%的上行空間。
風險
政策執行不及預期；市場競爭加劇；行業需求不及預期。
