业绩较快增长。三生制药2024 上半年实现营收43.89 亿元（+16.0%），毛利37.97 亿元（+18.6%），毛利率提升至86.5%（+1.9pct）；公司实现归母净利润10.90 亿元（+11.1%），经调整的经营性归母净利润11.12 亿元（+1.5%）。生物制药、毛发健康等业务板块均实现较快增长。上半年公司的研发费用为4.76 亿元（+55.3%），研发费用率10.8%（+2.7pct）；销售费用为15.94 亿元（+15.9%），销售费用率36.3%（+0.0pct）；管理费用为2.01 亿元（-6.2%），管理费用率6.2%（-1.1pct）。公司加大在研管线的投入，研发费用有所上升。

以特比澳为核心，生物制药板块销售表现良好。公司的核心产品特比澳上半年销售24.76 亿元（+22.6%），在中国血小板减少症治疗的市场占到66.2%的市场份额。益比奥和赛博尔上半年销售5.16 亿元（+11.3%），继续在中国EPO 市场占据主导地位。益赛普上半年销售3.29 亿元（+9.5%），预充针的上市进一步增强了益赛普的竞争力。赛普汀上半年销售1.62 亿元（+48.9%）。另外，公司的生发药物蔓迪上半年销售5.50 亿元（+10.0%），蔓迪泡沫剂于上半年获得批准上市。

自研与BD 并重，在优势的治疗领域中发力。三生制药在肾科、血液及肿瘤、自免、毛发皮肤等领域有众多管线开发的布局。肾科领域中，长效EPO（SSS06）的上市申请已经获得受理。血液及肿瘤领域中，707（VEGF/PD-1 双抗）正在进行2 期临床。自免领域中，608 的3 期临床已完成，预计将在下半年申报上市；613、611、610 等产品已进入3 期临床。毛发皮肤领域中，引进产品Winlevi 的桥接临床已开始患者入组。

投资建议：维持“优于大市”评级。

我们维持公司的盈利预测， 预计2024-2026 年公司归母净利润19.3/21.5/24.2 亿元， 同比增长24.7%/11.4%/12.6% ， 对应当前股价PE=6.9/6.2/5.5。公司拥有稳健的增长和良好的盈利水平，研发管线即将进入收获期，维持“优于大市”评级。

风险提示：核心产品降价幅度超预期，集采推进进度超预期。