事件：公司发布2024 年半年报。2024H1，公司实现营收300.5 亿元，同比下降9.88%；归母净利16.71 亿元，同比下降19.87%；扣非归母净利17.52亿元，同比下降4.74%。2024Q2，公司实现营收150.88 亿元，同比增长5.99%、环比增长0.84%；归母净利润11.48 亿元，同比上升8.23%、环比上升119.81%；扣非归母净利11.84 亿元， 同比上升40.38%、环比上升108.53%，业绩超我们预期。

量：上游镍资源开发项目逐步达产达标，一体化成效逐步显现。1）镍：华飞项目达产，24H1 镍产品（电镍+硫酸镍）约7.6 万吨，同比增长超40%，考虑运输影响，华飞产量释放未完全体现，预计24H2镍产品产量环比持续增长；2）钴：24H1 钴产品出货量约2.3 万吨（含内部自供），同比增长约13%，保持行业领先地位；3）锂：津巴布韦Arcadia 锂矿项目运营有序，成本端进一步优化，广西配套年产5 万吨电池级锂盐项目碳酸锂产线达产达标；4）前驱体：

24H1 锂电正极前驱体出货量6.7 万吨（含三元前驱体和四氧化三钴，包括内部自供），同比增长约11%，主要得益于市占率提升，钠电前驱体出货量实现百吨级跨越；5）正极材料：正极材料出货量5.3 万吨（含内部自供及参股公司权益量），同比略有下滑，但二季度环比增长超20%。

价：铜、镍金属价格环比提升助力业绩环比显著增长。2024Q2，公司产品主要对应价格LME 铜/MB 钴/LME 镍/碳酸锂/镍钴锰酸锂前驱体/三元正极材料等分别为9882.66 美元/吨、12.93 美元/磅、18681.29 美元/吨、10.59 万元/ 吨、8.09 万元/ 吨、13.40 万元/ 吨， 环比分别变化+15.72%/-4.19%/+11.05%/+4.23%/-2.09%/-0.63%。

项目进展：1）上游资源端，华飞12 万吨镍金属量湿法冶炼项目于2024年一季度末基本实现达产，下半年放量持续；华越6 万吨镍金属量湿法冶炼项目稳产超产，SCM矿浆管道全线贯通，进一步降低了MHP 生产成本；华科4.5万吨镍金属量高冰镍项目实现达产；与淡水河谷、福特汽车共同规划建设Pomalaa 高压酸浸湿法项目前期工作有序展开；与淡水河谷合作的Sorowako湿法项目有序推进。2）下游锂电材料端：在印尼，华翔年产5 万吨硫酸镍项目有序推进，华能年产5 万吨三元前驱体项目开工建设，进一步增强了印尼镍产业协同优势；在韩国，公司与LG 合作的龟尾正极项目部分产线投产，进军北美市场；在欧洲，匈牙利正极材料一期2.5 万吨项目开工建设，公司挺进欧洲市场迈出实质性步伐。

核心看点：锂电材料产能扩张稳步推进，一体化布局护城河深厚。公司上游资源端镍锂产品产能达产有望持续贡献增量，前驱体及正极材料产能规模庞大，优质客户助推持续放量，正极材料龙头天津巴莫进一步巩固技术优势。在深厚的资源和成本优势加持下，公司未来有望在激烈的竞争中凭借一体化的成本优势及技术积淀脱颖而出，增长可期。

投资建议：公司上游资源布局完善，下游锂电材料有望快速放量，且与国际资源和汽车巨头深度绑定，成长确定性高、护城河深厚。我们预计公司2024-2026 年归母净利润预测为33.33、40.44、49.12 亿元，以2024 年8 月22 日收盘价为基准，PE 分别为11X、9X、7X，维持公司 “推荐”评级。

风险提示：产品价格大幅下跌、项目进展不及预期、需求不及预期等。