2024 年8 月15 日，春风动力发布2024 年半年度报告。核心觀點
公司發佈2024 年半年度報告，Q2 收入業績實現高增，主要系全地形車業務保持穩健，摩托車和電動兩輪車高速增長，同時庫存管控及費用控制推動盈利水平改善。展望下半年，隨着全地形車、摩托車需求改善以及新品上市，疊加銷售費用率下降，公司銷售規模及利潤率有望持續提升。此外，公司發佈股權激勵及員工持股計劃，未來三年營收CAGR 爲18%，彰顯長期發展信心。
事件
2024 年8 月15 日，春風動力發佈2024 年半年度報告。
公司2024H1 實現營業收入75.29 億元（YOY+15.73%），歸母淨利潤7.09 億元（YOY+28.49%），淨利率爲9.41%（YOY+0.94pct）。
其中，Q2 實現營業收入44.68 億元（YOY+23.20%），歸母淨利潤4.31 億元（YOY+26.35%），淨利率爲9.65%（YOY+0.24pct）。
簡評
一、收入分析：四輪+兩輪優勢鞏固，極核電動渠道建設加速1）全地形車：公司通過優化渠道庫存和產品結構，上半年累計銷售8.14 萬輛，同比增長3%左右；平均售價4.34 萬元，同比下降4%左右；實現銷售收入35.32 億元，同比下降-1.55%，佔比46.92%。公司全地形車出口龍頭地位穩固，根據中汽協《產銷快訊》，春風出口銷售額佔行業71.75%；美國市場經銷網點持續擴展，各銷售渠道發展態勢良好，與北極星、龐巴迪、本田等一線品牌比肩，市佔率呈現逐年提升態勢，成爲最具成長性品牌；歐洲市場繼續蟬聯市佔率第一。中高端U/Z 新品有望打開成長空間。
2）摩托車：公司堅持國內國際市場並舉戰略，不斷完善產品體系，上半年累計銷售15.39 萬輛，同比增長56%左右；平均售價4.34 萬元，同比下降9%左右；實現銷售收入32.48 億元，同比增長41.95%，佔比43.14%。公司內外銷均持續增長，內銷方面，公司累計渠道 600 餘家，品牌滲透力持續增強，累計銷售6.8 萬輛，同比增長42%左右；平均售價2.11 萬元，同比下滑3%左右；實現銷售收入14.46 億元，同比增長38.25%。外銷方面，公司累計經銷商網絡1500 餘家，強化市場開拓和渠道佈局，累計銷售8.58 萬台，同比增長+69%左右；平均售價2.10 萬元，同比下滑14%左右；實現銷售收入18.02 億元，同比增長45.07%。公司今年多款大排量車型上市，同時提升國內外渠道覆蓋能力和品牌營銷能力，銷售規模及盈利水平有望持續改善。
3）電動兩輪車：公司成功推出AE2、AE4 系列新品，強勢入局高端電自領域，上半年累計銷售2.04 萬輛，平均售價0.57 萬元，實現銷售收入1.16 億元，同比增長300.44%，佔比1.54%。公司極核電動佈局全球，在國內市場聚焦江蘇、廣東等核心市場，通過定向開發打造標杆市場及樣板省份，提升服務網點密度，內銷渠道增長81.03%；同時積極拓展國際渠道，產品已覆蓋歐洲、亞洲及南美等30 餘個國家和地區，外銷渠道增長181.25%，全球市場份額逐步擴大，正逐步成爲第三業務增長曲線。
4）配件：實現收入5.90 億元左右，同比增長36.96%左右，佔比7.84%。
5）其他業務：實現收入1.58 億元，同比下滑20.31%，佔比2.10%。
二、盈利分析：盈利水平持續提升，長期仍有改善空間1）毛利率、費用率：需求及結構短期壓制毛利率，庫存管控推動費用率下降毛利方面，2024H1 毛利率爲31.51%（YOY-1.07pct），其中Q2 毛利率爲30.82%（YOY-0.52pct）。費用方面，2024H1 期間費用率同比下降2.28pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-2.95/+0.47/+0.28/-0.08pct；其中Q2期間費用率同比提升0.54pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-1.77/+0.53/+0.33/+1.44pct。主要系：1）公司北美全地形車庫存水平合理，促銷費用減少；2）匯兌收益同比減少。展望下半年，隨着全地形車、摩托車需求改善以及新品上市，公司銷售規模及毛利率有望持續提升；同時，隨着促銷去庫存成效逐漸顯現，公司Q3 銷售費用率有望明顯下降。
2）淨利率：淨利率提升，盈利水平持續優化可期2023H1 淨利率爲9.41%（YOY+0.94pct），其中Q2 淨利率爲9.65%（YOY+0.24pct），主要受益於銷售費用率及所得稅稅率降低。隨着下半年國內外需求進一步改善，地區及產品結構優化，毛利率持續提升，以及費用率逐漸回歸正常水平，公司淨利率水平有望持續提升。
三、發佈股權激勵及員工持股計劃，彰顯長期發展信心公司發佈2024 年股權激勵計劃及2025 年至2026 年員工持股計劃，其中股權激勵計劃劃擬授予激勵對象的股票期權數量爲355.00 萬份，約佔總股本的2.34%，首次授予股票期權的行權價格爲106.00 元/份。1）激勵對象：
2024 年股權激勵計劃涉及的首次授予激勵對象共計1310 人，佔2023 年底員工總數的25.86%，包括公司核心管理人員及核心技術（業務）人員；2025 年至2026 年員工持股計劃的持有人爲在公司或子公司任職的對公司整體業績和發展具有重要作用的公司核心管理人員，包括董事、高級管理人員、子公司總經理、中心總經理、總經理助理等，預計總人數不超過29 人。2）激勵條件：股權激勵計劃及員工持股計劃在2024 年-2026 年會計年度中，分年度對公司的業績指標進行考覈，以達到業績考覈目標作爲持有人當期解鎖條件之一：2024 年/2024年-2025 年/2024 年-2026 年的累計營業收入不低於140/305/505 億元。即：2024 年/2025 年/2026 年的營業收入不低於140/165/200 億元，2024 年/2025 年/2026 年的營業收入同比增速不低於16%/18%/21%。
投資建議：動力運動行業處於增長快車道，消費升級、休閒娛樂需求增加助推全地形車、中大排量摩托車產品滲透，公司產品性價比優勢明顯，提出全球化+智能化+電動化發展戰略，有望享受行業紅利，不斷開拓業務新增長點。我們預測2023-2025 年公司實現歸母淨利潤13.35/17.09/21.17 億元，對應EPS 爲8.82/11.29/13.98 元，當前股價對應PE 爲14.27/11.15/9.00 倍，維持「買入」評級。
風險分析
1）海外需求不及預期：兩輪車和四輪車海外銷售佔比持續擴大，其中兩輪車出口主要以亞非拉等新興市場爲主，四輪車出口主要以歐美等成熟市場爲主，受海外需求影響較大，如果海外面臨經濟下行或通脹加劇等情況，中國摩托車企業的境外銷售將受到衝擊。
2）運費及匯率波動風險：中國摩托車企業外銷收入佔比整體提升，因此受運價和匯率影響較大。首先，如果運價大幅提升，既會增加產品運輸成本，從而對毛利率造成負面影響，又會對出口形成阻力，從而影響公司整體經營。其次，匯率長期波動會影響外貿企業的價格策略和經營戰略，美元匯率短期波動較大，當前美元兌人民幣即期匯率爲7.1 以上，跟去年同期相比處於較高水平。
3）貿易摩擦及加徵關稅風險：由於近幾年中國企業在ATV 領域的市佔率快速提升，搶佔北美和日本品牌的市場份額，當前出口到美國的ATV 被加徵關稅，如果後續在UTV 領域也搶佔市場份額，並且貿易摩擦進一步加劇，或關稅政策進一步收緊，將影響中國企業的競爭力和利潤率。