韩束增长势头强劲，大众护肤市场有望维持领先，更多品牌潜力释放可期24H1 公司实现营收35.02 亿/yoy120.7%，净利4.12 亿元/yoy308.7%，业绩增长强劲。主品牌韩束继续维持抖音渠道领先地位，天猫/京东等渠道亦快速发展；明星产品红蛮腰系列2.0 升级，白蛮腰系列亦开始放量，后续活肤水等单品SKU 亦有望持续完善，品牌在大众护肤市场有望继续领先、潜力仍可期。newpage 维持快速发展势头，红色小象转型初见成效，一叶子仍处调整期，安敏优等多品牌覆盖差异化细分市场。公司持续深耕大众市场中护肤/母婴护理/洗护品类，六六战略有望支撑长期可持续发展。董事会已决议派发中期股息每股0.75 元。预计24-26 年EPS2.27/2.99/3.54 元（维持），可比公司Wind 一致盈利预测PE 均值22 倍，考虑主品牌韩束增势强劲，给予公司24 年23 倍PE，目标价HKD57.03 元（人民币兑港元汇率1.0923），维持“买入”评级。

韩束继续维持强劲表现，红蛮腰升级、白蛮腰开始放量24H1 韩束营收29.27 亿元/yoy185%,抖音GMV 位居美妆板块第一，GMV达34.44 亿，超过去年全年；天猫旗舰店/京东自营店GMV 同比增速分别近200%/超400%。韩束在上海虹桥站设提货点，一站式解决消费者出差/旅行/送礼的化妆品需求，持续探索新打法。24H1 明星产品红蛮腰系列升级至2.0 版本，红蛮腰礼盒全渠道销量超1000 万套/白蛮腰礼盒超150 万套。全新单品活肤水亮相，后续更多单品可期，有望贡献护肤礼盒以外的新增长点。

newpage 维持快速发展势头，红色小象转型初见成效，一叶子仍处调整期newpage 专注婴童功效型护肤品牌，24H1 营收1.61 亿元/yoy173%，抖音/天猫/京东等均高速成长。24H1 一叶子营收1.25 亿/yoy-38.6%，仍处调整期，H1 开启品牌焕新，期待后续发展。24H1 红色小象营收1.74 亿元/yoy-7.9%，品牌持续推进转型，初见成效，聚焦中大童学龄市场，推出更多儿童彩妆产品。公司亦布局敏感肌、中高端母婴护理及洗护等品类，推出安敏优、安弥儿、极方及2032 等多个品牌，覆盖不同细分市场，24H1 其他品牌收入1.16 亿/yoy8%。

DCT 渠道占比提升带来毛利率显著提升

24H1 毛利率76.5%/yoy7.5pct，主要因DTC 占比进一步提升。24H1 销售费用率57.6%/yoy4pct， 其中主要因营销及推广开支增加至17 亿元/yoy169.2%；行政开支率3.2%/yoy-3.8pct；研发费用率2.2%/yoy-1.2pct。

24H1 公司经营现金流净额2.17 亿元/yoy26.7%。

风险提示：市场竞争加剧；新品表现不及预期；销售费用率走高。