2024 年二季度經調整淨利潤增速環比持平，OTA 業務利潤率降幅收窄。
2024Q2 公司實現收入42.4 億元、歸母淨利潤4.3 億元、經調整淨利潤6.6億元，同比分別增長48.1%/19.3%/10.9%，此前Q1 增速爲49.5%/5.6%/10.9%，其中歸母淨利潤與經調整增速差異主要來自匯兌損失變化。其中：1）OTA 平台收入實現35.3 億元，同比增長23.0%；OTA 平台經營利潤率爲24.3%，同比下降2.2pct，較Q1 的-3.7pct 收窄。2）度假業務實現7.2 億元，主要系去年12 月並表的線下旅行社及景區運營，二季度相對淡季經營利潤率0.1%。
結構性影響帶來GMV 增速平穩，人均消費金額有所提升。2024Q2 平台GMV爲623 億元，同比增長4.4%，環比Q1 的15.2%有所收窄，預計主要系行業機票票價與酒店房價回落，以及地面交通部分份額回落擾動。其中，公司佔比更高的中低星酒店相比行業仍然呈現出價格韌性；而下沉市場在線化滲透率提升與公司份額提振推動核心業務量增，Q2 機票票量同比增長近20%，酒店間夜量同比增長10%。2024Q2 平台月付費用戶同比增長0.7%，年用戶購買頻次從2023 年同期的6.6 次提升至8.1 次，交叉銷售率提升至12%。
靈活收縮補貼變現率改善，短期有望兼顧收入增長與效益發展。基於國內旅遊的常態化增長，公司在佣金補貼更爲節制且精細化。一方面Q2 佣金率（收入/GMV）同比/環比各提升2.0/0.9pct，Q2 交通與住宿業務收入同比各增長16.6%、12.8%，結合量價增長預計住宿佣金率改善良好，目前消費環境下預計公司仍將維持動態調整的補貼。另一方面，公司積極改善營銷投放效果，Q2 OTA 主業經營利潤率較Q1 降幅收窄。新業務端，國際業務從去年下半年開始加大投放、並在Q1 顯著拖累利潤率後，目前處於低基數快速擴張中（Q2國際機票票量/國際間夜量增長超160%/近140%），有望通過收益管理強化減少短期擾動，公司公開交流會預計中線利潤率有望高於國內。流量端，目前微信流量仍然貢獻基本盤，7 月底公司與騰訊協議重籤落定，增長相對可控；同時公司把更高頻、高客單的APP 流量也作爲重點培育的增量渠道。
風險提示：出行復甦不及預期，行業競爭加劇，新業務拖累加大。
投資建議：考慮目前行業量價趨勢，我們下調公司2024-2026 年經調淨利潤爲26.2/30.9/35.8 億元（此前爲27.4/33.9/40.8 億元），動態PE 爲11/9/8x，已經一定程度上反映了行業增速與利潤率擔憂。我們認爲公司核心主業仍然受益於下沉市場線上滲透提升，機票與酒店票量增勢好於行業，同時中低星酒店價格呈現相對韌性。目前行業環境下補貼節制且精細化，兼顧收入和效益和諧發展，有望推動下半年利潤率企穩回升，維持「優於大市」評級。